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摘要：以我國2013－2017滬深A股上市公司作為研究樣本，研究管理層持股對財務彈性的影響。結果表明管理層持股越高，企業的財務彈性越高。降低企業的財務風險，增加管理層持股會是一種有效的方法。

關鍵詞：管理層持股；財務彈性

1引言

財務彈性被定義為企業在一些無法預見的情況下，把握投資機會、應對緊急情況的能力，具體來說財務彈性是企業采取主動的財務措施獲得的一種財務能力，是企業財務決策的結果。企業財務彈性作為一個新興的研究分支，尚處于初級研究階段。目前國內外學者的研究主要集中在財務彈性對支付政策、企業投資、企業價值、資本結構這四個方面的影響。在這些方面的研究中，已經形成了部分研究成果，但研究重點仍集中在公司財務方面，財務彈性的研究還有很多空白之處值得我們進一步深入探索。公司治理在企業運行中扮演十分重要的角色，很多學者的研究表明公司治理的狀況會對企業的財務決策造成一定的影響，比如企業投資、現金持有、股利支付等等，而這些正好是財務彈性的主要影響因素，因此判斷財務彈性與公司治理有密不可分的關系，而這種關系是不容忽視的，Chen和Hsiao（2014）研究了內部所有權與財務彈性的關系，這是一次很好的嘗試，但目前為止還只有少數有學者在這方面做探究。目前已有學者將管理層的個人特征與財務彈性結合開展研究，主要集中在管理者過度自信、年齡、教育背景、任期、工作經驗、性別等。而本文想從管理層在公司治理方面著手，探究管理層持股與財務彈性的關系，角度新穎，豐富了財務彈性的研究領域。

2研究假設

基于經濟人假設，每個人都以自身利益最大化為目標，管理層有自利動機。當管理層持股數量增加時，管理層希望企業價值更大，從而能使自己的利益最大化。已有學者證明財務彈性與企業價值成正比，所以一方面管理層會使企業保持較高的財務彈性，使企業價值最大化，從而達到自己利益最大化的目的，另一方面，當企業的財務彈性較高時，企業將擁有較為充足的資金來彌補投資和運營的不足，管理者因而也將擁有更大的決策空間。綜上本文提出以下假設：管理層持股比例越高，企業財務彈性越高。

3模型建立與變量設計

本文構建以下回歸模型：FFI＝β0＋β1MS＋β2Size＋β3Tobinq＋β4Earnings＋β5Div＋β6BS＋β7ID＋β8BSR＋ε其中因變量為財務彈性（FFI），財務水平的計算過程是參照馬春愛和韓新華（2014）的財務彈性指數法計算得出的。一級指標采用層次分析法計算權重：現金儲量43．53％，再融資能力48．68％，融資成本7．78％。二級指標采用客觀賦權的變異系數法：資本結構配置性彈性11．89％，投入性彈性25．01％，積累性彈性63．10％。計算得出財務彈性數值，財務彈性值即代表企業的財務彈性。自變量為管理層持股，用管理層持股數量的自然對數表示。模型引入公司規模（Size）、成長能力（To－binq）、盈利能力（Earnings）、分紅能力（Div）、董事會規模（BS）、獨立董事人數（ID）、董事會持股（BSR）七個控制變量。

4樣本選取與數據來源

本文選取了2013年至2017年滬深A股上市公司為樣本，并剔除金融行業、期間數據不全、研究期間被ST和＊ST的公司，最終獲得7692個觀測樣本。本文涉及的數據來自三個數據庫，分別是同花順、CSMAR、CCER，并用Excel和Stata軟件對數據進行處理分析。

5實證結果分析

5．1描述性統計

本文對樣本各個變量進行描述性統計分析。由上表可看出，財務彈性的均值是0．1780，最大值和最小值差異較大，說明不同公司的財務彈性水平有較大差異。管理層持股的最大值是21．4100，最小值是0，標準差是3．3520，說明管理層持股在不同公司中分布差異較大。其他變量特征表現為，不同公司成長能力、盈利能力存在較大差異，總體分紅能力處于較低水平，董事會規模和獨立董會人數有顯著差異，董事會持股比例在不同公司中也有明顯差異。

5．2相關性分析

本文進行了Pearson相關性分析。如結果所示，變量之間大多數存在顯著正相關或者顯著負相關，但得到的相關系數并不大。其中獨立董事人數（ID）和董事會規模（BS）的相關系數最大，為0．738，其他變量之間的相關系數均不超過0．5，說明變量之間不存在嚴重的多重共線性，可以進行多元的回歸分析。另外，財務彈性與管理層持股的Pearson相關系數為0．193，是在1％的水平上顯著，這與本文的假設一致，因此可以初步判斷兩者之間正相關。

5．3回歸分析

檢驗結果如表5所示，管理層持股的回歸結果為0．0022，且在1％的水平下顯著，這說明自變量與因變量存在顯著的正相關關系，增加管理層的持股比例能夠在一定程度上提高財務彈性，這與假設的觀點一致，假設得到了驗證。公司規模與財務彈性呈負相關關系，說明公司規模越大，財務彈性越小。公司的成長能力、盈利能力、分紅能力與財務彈性均呈現顯著的正相關關系，說明成長能力越好，盈利能力越強、分紅能力越強的公司，財務彈性也越強。

6研究結論

6．1結論

本文對2013年至2017年滬深兩市A股上市公司的數據進行實證分析，得出以下結論：管理層持股與財務彈性呈現正相關關系，也就是說管理層持股比例的變化會影響企業的財務彈性指標，且持股比例越高，企業財務彈性也越高。

6．2建議

管理者層持股比例低的企業會保持較低的財務彈性，如果宏觀經濟環境出現了惡化，該企業將更比其他企業容易產生財務危機，為了抵減一部分財務安排的高風險，預防企業整體風險失控的局面，所以該類型的企業需要通過一些管理手段增強在經營活動方面增強風險應對能力。另外，若是想要降低企業的財務風險，增加管理層持股會是一種有效的方法。

參考文獻

［1］馬春愛．管理者過度自信對財務彈性的影響研究［J］．會計研究，2017，（7）：75－77．

［2］姜付秀，張敏，陸正飛．管理者過度自信、企業擴張與財務困境［J］．經濟研究，2009，（1）：48－60．

［3］馬春愛，韓新華．基于不同生命周期的財務彈性與投資效率關系［J］．系統工程，2014，（9）：35－41．

［4］劉凡．財務彈性對上市公司企業價值的影響［J］．財經論壇，2018，（3）：87－103．

［5］張紅玲，耿慶峰，管理層持股、財務彈性與公司風險承擔［J］．財會月刊，2018，（02）：85－93．

作者:陳丹楠 單位:浙江財經大學會計學院