【摘要】

畢業(yè)論文是對高校學生在校期間學習成果的檢驗，是理論教育與實踐教育的連接橋梁，是高校本科教育的最終環(huán)節(jié)，在人才培養(yǎng)中起著重要的作用。目前，財務管理專業(yè)本科畢業(yè)論文質量不容樂觀，文章揭示了論文選題及寫作中存在的問題，并進一步探討其解決方法。

【關鍵詞】

財務管理;畢業(yè)論文;論文質量;寫作周期

畢業(yè)論文是衡量高校本科教育質量和辦學效益的一項非常重要的評價內(nèi)容。按教學大綱的要求，財務管理專業(yè)本科畢業(yè)論文是在校學生的必修實踐課。通過這個環(huán)節(jié)的考核，可以考察學生大學四年所掌握的知識、獲得的技能和能力。綜合培養(yǎng)學生分析問題和解決問題的能力，培養(yǎng)學生調(diào)查研究及搜集整理資料的能力，計算機和外語的運用能力，進而培養(yǎng)學生能夠運用專業(yè)知識對會計及財務管理實際問題和理論問題進行分析和闡述的能力等。但目前，財務管理專業(yè)本科畢業(yè)論文質量低下，如何提高財務管理專業(yè)本科畢業(yè)論文質量成為亟待需解決的問題。

一、財務管理專業(yè)本科畢業(yè)論文質量低下的現(xiàn)狀

(一)畢業(yè)論文選題存在的問題。

摘要：在構建國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進的大背景下，文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展日益成為經(jīng)濟增長的重要力量。本文以產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學為理論基礎，在新的發(fā)展格局下，分析了文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)自身的高原創(chuàng)性、高附加值、外溢性強的特點，以及文化產(chǎn)業(yè)存在創(chuàng)新力度不夠、產(chǎn)業(yè)體系亟待完善、金融服務不夠健全的問題，提出拓寬產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向、促進文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)與市場聯(lián)動、完善文創(chuàng)金融配套機制的措施。

關鍵詞：產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學；文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)；產(chǎn)業(yè)融合

近年來，隨著人民對美好生活的需求日益提高，我國文創(chuàng)產(chǎn)品飛速發(fā)展，成了產(chǎn)業(yè)轉型升級的重要推動力。作為“十四五”的開局之年，國內(nèi)國際雙循環(huán)的全新發(fā)展格局正在建立，數(shù)字經(jīng)濟正在與傳統(tǒng)經(jīng)濟模式深度融合，產(chǎn)業(yè)跨界成了新的發(fā)展方向。文化創(chuàng)業(yè)產(chǎn)業(yè)也逐步呈現(xiàn)市場化、規(guī)?；男聵I(yè)態(tài)。因此，在這樣的節(jié)點上，使用產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學的相關理論分析文創(chuàng)產(chǎn)品的發(fā)展是找到新發(fā)展格局下文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展路徑的重要手段。

一、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學與文化產(chǎn)品的基本概念

（一）產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學的基本概念。產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學經(jīng)過近三十年的發(fā)展，擁有了相當完善的理論體系。西方的產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學主要聚焦產(chǎn)業(yè)組織與產(chǎn)業(yè)行為，將產(chǎn)業(yè)與市場等同，進行微觀的組織行為分析。而我國產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學的研究視角則集中于國民經(jīng)濟的某一行業(yè)或部門，聚焦于產(chǎn)業(yè)之間的發(fā)展聯(lián)結以及產(chǎn)業(yè)內(nèi)部組織結構的發(fā)展規(guī)律。因此有別于西方的產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學理論，我國產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學的研究內(nèi)涵更加廣泛，層次更加豐富。在學科設置上除了有相關企業(yè)發(fā)展理論，以及產(chǎn)業(yè)組織理論，還有對產(chǎn)業(yè)布局、產(chǎn)業(yè)政策、產(chǎn)業(yè)間問題的研究以及經(jīng)濟發(fā)展中各產(chǎn)業(yè)部門均衡發(fā)展的探討。

（二）文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)的內(nèi)涵與特點。第一，高原創(chuàng)性。文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)的核心競爭力即其凝結在產(chǎn)品中的知識和創(chuàng)意，文創(chuàng)產(chǎn)品是通過對這些抽象的符號與圖案進行物化或由此產(chǎn)生的各類服務。對于文創(chuàng)產(chǎn)品的消費即對知識產(chǎn)權的消費。單純的模仿與簡單的組合并不會得到市場認可，同時阻礙了產(chǎn)業(yè)資本的形成，無法擴大再生產(chǎn)，最終只會導致市場的萎靡。只有通過完善的法律法規(guī)保護知識產(chǎn)權，讓原創(chuàng)性強的文創(chuàng)產(chǎn)品為促進整個行業(yè)快速發(fā)展提供基礎動力，這樣才能培養(yǎng)創(chuàng)意市場形成穩(wěn)定優(yōu)質的客群，實現(xiàn)行業(yè)可持續(xù)發(fā)展［1］。第二，高附加值。文化創(chuàng)業(yè)產(chǎn)品的高附加值體現(xiàn)在其與其他產(chǎn)品的高融合度。在核心的創(chuàng)意體系形成后，只要將其與成熟的產(chǎn)品進行配套研發(fā)，最終得到的文創(chuàng)產(chǎn)品都具有極高的市場價值。作為發(fā)展傳統(tǒng)文化的重要手段，文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)的介入可以讓原本束之高閣的博物館藏品煥發(fā)新的生機。以臺北博物院為例，通過將北宋汝窯蓮花溫碗進行文創(chuàng)研發(fā)，力求在配色、造型、質感上保持特點，結合現(xiàn)代人的使用場景和新的審美進行二次創(chuàng)作，最終的產(chǎn)品受到了市場與同行的廣泛認可。作為一種高附加值的行業(yè)，文創(chuàng)產(chǎn)品自身的研發(fā)只是其經(jīng)濟效益的一部分，由此形成的文化IP更是具有極高的辨識度與變現(xiàn)能力。隨著文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)的飛速發(fā)展，我國也將發(fā)掘出一批高價值的文化IP，并圍繞此形成全新的產(chǎn)業(yè)布局。第三，外溢性強。文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展水平越來越成為一個國家文化影響力的重要例證。這源于文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)本身外溢性強的特點。伴隨文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，文創(chuàng)產(chǎn)品自帶的文化屬性將潛移默化地影響人們的生活，產(chǎn)品本身對美的追求也將逐漸影響每個人，進而從整體上滿足人們對精神文化的追求，提高社會審美水平，增強文化凝聚力，豐富精神世界，最終促進社會核心發(fā)展。同時文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)形成的產(chǎn)業(yè)鏈也將涵蓋多個產(chǎn)業(yè)部門。由此形成的帶動能力也將促進消費結構由單一性向高層次、多樣化的角度發(fā)展，從而為新的產(chǎn)業(yè)結構提供良好的引領作用［2］。

二、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學視角下文化產(chǎn)品的現(xiàn)狀

摘要：

民間金融作為一種內(nèi)生的金融制度，在促進民營企業(yè)的發(fā)展中發(fā)揮著重要作用。但是。在帶來機遇的同時也伴隨著諸多風險。本文就風險淺析幾點有效措施，以此來完善金融體系、加大政策支持、以期為民間金融風險防范提供具有價值的參考，為促進我國金融市場的穩(wěn)健發(fā)展做出自己的貢獻。

關鍵詞：

民間金融；風險體系

引言

民間金融作為國家金融業(yè)的重要組成部分，對市場經(jīng)濟發(fā)展發(fā)揮著重要作用。但是，就目前來看，民間金融長期處于被抑制的狀態(tài)之中。因此，改革民間金融法制，為民間金融的發(fā)展提供適合的法制空間，為促進國家經(jīng)濟發(fā)展發(fā)揮出應用的作用。

一、民間金融的發(fā)展情況

摘要：近年來，中小企業(yè)歷經(jīng)了高速的發(fā)展，在民生、科技、文化、教育等方面都發(fā)揮了積極效應，逐漸成為國民經(jīng)濟的重要組成部分，國家、政府對中小企業(yè)的發(fā)展也逐漸重視起來，在“新常態(tài)”經(jīng)濟環(huán)境下，中小企業(yè)的發(fā)展將會迎來新的機遇與挑戰(zhàn)。與之相應的，中小企業(yè)急需關注自身的治理結構以及人才培養(yǎng)，人力資本作為企業(yè)發(fā)展的重要因素愈發(fā)受到企業(yè)的關注。而股權激勵作為在上市公司中運用的較普遍的一種激勵手段，引入股權激勵制度將提升中小企業(yè)對于人才的吸引力，提升企業(yè)核心競爭力。對中小企業(yè)股權激勵計劃的制定與優(yōu)化能有助于明確中小企業(yè)在制定股權激勵計劃中應關注的焦點，能夠幫助企業(yè)改善股權激勵計劃實施過程中的各項具體問題并加以解決。

關鍵詞：中小企業(yè)；股權激勵計劃；制定；優(yōu)化

0引言

改革開放以來，特別是進入21世紀以來，隨著政府宏觀經(jīng)濟政策的調(diào)整以及經(jīng)濟總量的迅速攀升，各行各業(yè)都迎來了新一輪的發(fā)展與機遇。大型企業(yè)如騰訊阿里，在現(xiàn)代化進程中扮演著重要角色，為經(jīng)濟發(fā)展注入無限的活力，而與之相應的，中小型企業(yè)的發(fā)展也越來越受國家及政府的重視與支持，在經(jīng)濟發(fā)展的洪流中迅速占據(jù)了一席之地并有漸行漸起之勢。如今，中小型企業(yè)的發(fā)展已不容忽視，在國民經(jīng)濟中的地位也愈發(fā)重要。受中美貿(mào)易摩擦的滯后影響，2019年，我國中小企業(yè)的外需增長空間受到限制，下行壓力依然存在。雖然，隨著政策紅利的不斷釋放，中小企業(yè)發(fā)展環(huán)境有待進一步改善，但是，中小企業(yè)信心低迷，融資供需矛盾等問題依然突出，中小企業(yè)發(fā)展仍然面臨巨大的挑戰(zhàn)。因此如何保證中小型企業(yè)走持續(xù)有效的發(fā)展道路成為社會關注的焦點問題之一。從人力資本的角度來講，中小型企業(yè)要想取得長遠的發(fā)展，那必定需要引進高質量的人才，人力資本理論以人為核心，主張決定企業(yè)發(fā)展的根本性因素是人。人力資本理論主張將人作為企業(yè)的一種物化資本，倡導企業(yè)從人力需求角度出發(fā)，解決人力需求的各方面矛盾，股權激勵理論作為解決委托問題為企業(yè)招賢納士留住人才的一種激勵方式，在國際各大公司中均受認可，中國于1997年引入股權激勵制度，自股權分置改革以后，越來越多的中國上市公司在其內(nèi)部施行股權激勵計劃，隨著2016年《上市公司股權激勵管理辦法》的頒布，股權激勵在上市公司中已成為一種主流的激勵方式。反觀我國中小企業(yè)對股權激勵的運用則不盡人意，一方面是由于我國中小企業(yè)所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境。另一方面也是由于中小企業(yè)自身管理及人力資源管理理念滯后等原因所致。總的來說，中小企業(yè)對于股權激勵的實際運用缺乏相應的指導，無論是在股權激勵計劃的制定還是制定以后的優(yōu)化都與大型企業(yè)存在不小的差距。

1股權激勵理論概述

股權激勵制度與人力資源理論、委托理論之間有著深刻的聯(lián)系。人力資本理論的核心是將勞動者物化為一種資本，這種資本可以為企業(yè)創(chuàng)造價值，也可以成為勞動者未來收入的主要來源。委托理論主要是將企業(yè)的所有權和管理經(jīng)營權分離開，使得資源能得到合理配置，維護企業(yè)所有者的權益，有利于企業(yè)的長遠發(fā)展。股權激勵理論以人力資本理論和委托理論作為依托，一方面股權激勵理論強調(diào)以股票增值權對企業(yè)管理層，高級技術人員甚至普通員工進行激勵，以實現(xiàn)人力資源效益最大化。另一方面，股權激勵理論的提出更好的解決了委托理論下企業(yè)所有者與人之間的矛盾。委托理論中，由于委托人與人二者最終利益不一致，在實際操作中會發(fā)生人為自身利益而置企業(yè)于不利地位進而損害委托人的利益。股權激勵理論以股權增值權為激勵手段，讓人在也擁有了部分所有權，使委托人與人的利益趨于一致，更好的為企業(yè)服務。股權激勵理論起源于美國。經(jīng)多年發(fā)展已普遍運用于國外企業(yè)，經(jīng)國外各方實踐研究論證，股權激勵理論在激勵企業(yè)員工，促進業(yè)績增長等方面是行之有效的。我國在上世紀90年代首次提到股權激勵理論，在股權分置改革前其發(fā)展較為緩慢，引進內(nèi)部的企業(yè)數(shù)量僅幾十家，而在股權分置改革以后，數(shù)量急劇攀升。我國的股權激勵制度引進時間較晚，發(fā)展不成熟最主要的是學術界對股權激勵理論是否有效尚未形成統(tǒng)一定論，究其原因是目前國內(nèi)沒有完善的制度，現(xiàn)有的市場環(huán)境也與西方國家有很大不同再加上國內(nèi)公司自身濫用的情況時有發(fā)生，因此股權激勵在我國仍處在一個不成熟的發(fā)展階段，本論文從各類文獻論文入手，希望通過具體的案例來進行股權激勵制度設計，目的是在具體問題具體分析的過程中，對以后企業(yè)的股權激勵制度設計有參考價值。目前國內(nèi)對股權激勵的研究大量集中在上市公司，而非上市公司卻鮮有研究，要知道目前非上市公司在整個市場環(huán)境中所占比重遠遠大于上市公司，對于非上市公司進行股權激勵實際案例研究或許更具價值。

2股權激勵方案的制定與優(yōu)化

一、引言   我國的金融市場在不斷地演變，直接融資比例顯著提高，企業(yè)發(fā)債增長較快。從圖1可清楚看出1986—2011年我國每年的實際新增的融資金額，包括了商業(yè)銀行新增貸款、各類債券和股票的籌資額。其中每年新增貸款額一直都是遙遙領先，2009年接近10萬億，達到最高值。隨后其發(fā)展勢頭有所減弱，2011年新增貸款減少至7．5萬億。而債券類以及股票籌資的發(fā)展速度有所提高。尤其是債券市場，2000年以后一直保持著大幅度的增長，2005年企業(yè)債發(fā)行額突破1000億，2009年又超過了1萬億大關，2011年企業(yè)債發(fā)行額增長到2．3萬億;國債和金融債的總和早在1994年就超過了1000億元，到2003年突破了1萬億元大關，2011年國債和金融債發(fā)行額增長到4萬億;同時，股票市場近10多年也是突飛猛進，2000年籌資額突破1000億，且增速明顯，盡管2007年爆發(fā)了全球性金融危機，其籌資總額也超過了8000億左右，2010年股票融資額達到最高峰近1萬億，2011年回調(diào)至7017億元。1986—2011年，企業(yè)債券每年的發(fā)行額和其他金融市場融資的比率有何變化趨勢，它們關系如何?圖2給出了明顯的答案:從整體上看，這三條曲線都成U型，這和企業(yè)債券的發(fā)展歷程吻合，1986—1992年是企業(yè)債券初步發(fā)展時期，1993—2004年為調(diào)整萎縮期，2005—2011年飛速發(fā)展壯大期。企業(yè)債券發(fā)行額和當年新增貸款比率的曲線直接反映了我國債務結構，它位于三條曲線的最下方，體現(xiàn)我國銀行貸款的主導地位，而在2011年企業(yè)債券對當年新增貸款的比率超過0．3，表明企業(yè)債券在債務結構中已占有一席之地;企業(yè)債券發(fā)行額和國債金融債發(fā)行額的比率曲線嚴格說是兩個U型構成，1986—1992年第一個U型，1986年和1992年企業(yè)債券發(fā)行額對國債金融債發(fā)行額的比率超過了1，即企業(yè)債的發(fā)行額超過了國債和金融債的總和。但為了保證國債和金融債的順利發(fā)行開始控制企業(yè)債的發(fā)行，2000年企業(yè)債券發(fā)行額對國債金融債發(fā)行額的比率接近“0”，2005年快速拉升，2009年逼近1，隨后2年國債金融債大幅增發(fā)，使得企業(yè)債占比稍微有所回落，故1992—2011年是其第二個U型;最上面是企業(yè)債券發(fā)行額和當年資本市場(股票和債券)的比率曲線，這反映了企業(yè)在資本市場融資工具的選擇。企業(yè)債的發(fā)行最初早于股票，融資額占優(yōu)。但1991年深滬交易所成立后，股票市場迅速發(fā)展，其融資額就一直超過企業(yè)債。直到2008年才翻轉過來，當年企業(yè)債券發(fā)行額占資本市場的比率超過了0．6，2011年企業(yè)債券發(fā)行額大幅超過股票融資，占資本市場融資額的0．76?？傮w上講，在20多年的金融改革歷程中，我國的債務結構經(jīng)歷了一個U型的變化軌跡，這種變化的內(nèi)在規(guī)律是什么?它和整體的宏觀經(jīng)濟因素和金融市場結構有何關系?下面通過時間序列來實證分析。   二、理論分析及研究假設提出   (一)國內(nèi)外文獻評述   國外不少學者認為融資結構與宏觀經(jīng)濟因素有關。有些學者從理論上進行了研究。Corcoran(1977)［1］以及DeAngelo等(1980)［2］從理論上解釋了通貨膨脹導致更多的負債:因為通貨膨脹降低了負債的真實成本，在通貨膨脹期間對公司債券的需求上升。另一方面，如果隨著通貨膨脹的下降公司債券收益相對高于股票收益，公司債券的整體需求上升。Leland(1996)［3］認為，利息率和通貨膨脹的變動扭曲了稅收利益和破產(chǎn)成本，因此影響最優(yōu)融資結構。更多學者則通過實證研究來說明債務結構與宏觀因素的關系。   1．利率和通貨膨脹率。Graham與Harvey(2001)［4］調(diào)查發(fā)現(xiàn)1/3美國制造業(yè)公司的財務總監(jiān)在作債務決策時考慮了諸如利率和通貨膨脹等宏觀經(jīng)濟因素。Nejadmalayerz(2002)［5］運用Prohit模型分析宏觀經(jīng)濟因素影響公司的融資選擇行為發(fā)現(xiàn):(l)利率期限結構影響公司資本結構;(2)隨著短期國庫券收益的上升，公司更可能發(fā)行債券而非股票;(3)隨著長期國庫券收益上升，公司發(fā)行債券的可能性上升;(4)隨著通貨膨脹的上升，公司發(fā)行債券的可能性下降。Jinwoo與Catherine(2002)［6］運用美國1967—1988年的相關數(shù)據(jù)，檢驗了利率、股票市場回報率對股票及債券發(fā)行的影響。發(fā)現(xiàn)利率的降低，會使債券發(fā)行量提高;在短期，債券發(fā)行量的提高會使股票發(fā)行量反方向變化。   2．股票市值、銀行貸款占GDP的比率和GDP增長率。Booth等(2001)［7］采用發(fā)展中國家和發(fā)達國家的混合數(shù)據(jù)，將多個宏觀經(jīng)濟變量與債務結構之間的關系進行了橫截面分析，得出了制度特征與總債務結構關系的結論。他們分別以總負債比率、長期賬面負債比率和長期市場負債比率為被解釋變量，以股票市場價值/GDP、銀行總貸款/GDP、實際GDP增長率、通貨膨脹率和Miller稅收項目為解釋變量。研究發(fā)現(xiàn):(1)這些變量可以解釋17個國家總負債比率27．5%的變化，16個國家長期賬面負債比率22．4%的變化，14個國家長期市場負債比率25．8%的變化;(2)股票市場價值/GDP與杠桿負相關，表明當股票市場越發(fā)達，企業(yè)具有更多的融資選擇權，從而可以減少負債融資的使用;(3)銀行貸款/GDP與杠桿正相關，表明更發(fā)達的負債市場與更高的私人負債比率相關;   3．宏觀經(jīng)濟周期。Jo?oA．C．Santos和AndrewWinton(2008)［8］引入了宏觀經(jīng)濟周期對債務選擇的影響。傳統(tǒng)理論認為銀行擁有借款人的私人信息從而可以通過更高的利息獲取信息租金，因為這種信息獨占增加了借款人的風險，而銀行利用信息優(yōu)勢在經(jīng)濟衰退期間向借款企業(yè)提高利率。他們在控制了風險因素、企業(yè)和貸款的特征之后，通過比較了單獨依賴銀行的借款人和可以公開發(fā)債的借款人的各自銀行在經(jīng)濟衰退期間的貸款定價，得出如下結論:第一，在經(jīng)濟衰退期的銀行貸款利差要高于經(jīng)濟景氣時銀行貸款利差。第二，經(jīng)濟衰退期間擁有公開發(fā)行債券渠道的企業(yè)貸款利率增幅要小于沒有債券融資渠道企業(yè)貸款利率的增幅。   4．金融市場發(fā)育和經(jīng)濟發(fā)展水平。Demirguc-Kunt與VojislavMaksimovic(1999)［9］的實證研究表明，企業(yè)采用外源融資與一國的銀行體系和債券市場的發(fā)展具有正相關。債券市場和銀行體系影響企業(yè)獲取融資的方式是不同的，特別是在金融發(fā)展水平較低的情況下更是如此。債券市場的發(fā)展與長期融資密切相關，銀行方面的融資則更多與短期融資關系密切。相比銀行貸款而言，企業(yè)債券的發(fā)行需要更發(fā)達的金融市場:首先是借債方和投資方之間的信息不對稱程度相對較低，從而使公眾投資者能夠方便地、低成本地獲得公司經(jīng)營和財務信息，投資銀行也能夠將信息標準化地傳遞。如果企業(yè)的財務和經(jīng)營信息很難向公眾有效傳遞，則需要銀行通過內(nèi)部信息來監(jiān)督企業(yè)(Allen與Gale，2000［10］)。其次是存在大型的、盈利的、有聲譽的企業(yè)，一方面這些企業(yè)能夠承受債券市場的固定成本，有效降低融資成本;另一方面公司的風險小而降低了違約率，能夠提供債券市場的有效供給。最后是存在大量的機構投資者，如保險公司和養(yǎng)老基金等，這些機構對公司債券品種存在持有偏好，從而提供有效的市場需求。因此，從經(jīng)濟發(fā)展階段與企業(yè)融資方式來看:經(jīng)濟發(fā)展初期適宜銀行為主的金融體系，經(jīng)濟成熟后則適宜市場為主的金融體系。#p#分頁標題#e#   (二)研究假設   根據(jù)上述理論，本文著重分析相關宏觀變量和債務結構的關系并提出相應的研究假設。被解釋變量債務結構指每年企業(yè)債券融資額占貸款融資額的的比率或者企業(yè)債券融資額占總債務融資額的比率，具體計算指標見表1。   1．利率。銀行貸款偏重于短期債務，企業(yè)債券主要是長期債務。短期貸款會面臨較高的利率風險，因為借款人必須對續(xù)借的貸款支付新的市場利率。而對續(xù)貸支付較高利率的風險提高了企業(yè)破產(chǎn)和財務困境的期望成本。當債務的到期期間縮短時，企業(yè)前景的不確定性將導致名義利率的所有三個組成部分(基礎利率、違約溢價和通貨膨脹率)都會提高。由于必須對續(xù)貸支付新的基礎利率，這是使用貸款的借款人將承擔的利息率風險的一部分。而且，如果企業(yè)使用占比較多的短期債務來提供資金，則違約溢價的波動將更大，這種利息率風險嚴重地威脅到貸款人。最后，如果通貨膨脹率變化得非常快，對續(xù)借的短期債務支付的利率會是極端不確定。于是，對一個嚴重依賴短期貸款的企業(yè)而言，與通貨膨脹相聯(lián)系的利息率風險也會較大?？傊?，市場利率偏高時或處于上升通道時，企業(yè)將會配置更多長期的企業(yè)債券。我國的貸款利率和債券利率在大多數(shù)時期受到嚴格管制，直到最近幾年才有所放松，中國人民銀行規(guī)定的1年期存貸款利率是基準;1987年和1993年《企業(yè)債券管理暫行條例》規(guī)定了企業(yè)債券的發(fā)行利率不得高于銀行同期存款利率的40%，這造成債券票面利率低于同期的貸款利率。如果1年期貸款利率較高，企業(yè)會多選擇發(fā)債來降低融資成本。如果企業(yè)預期央行未來加息，也會有更多企業(yè)選擇債券這種長期債務來規(guī)避利率風險。因此，本文提出:假設1:我國債務結構和利率成正比。   2．金融發(fā)展水平。金融發(fā)展深化程度指標國際上通常用戈氏和麥氏指標從總體上衡量。前者是戈德史密斯(1969)提出的金融相關比率，指“某一時點上現(xiàn)存金融資產(chǎn)總額與國民財富之比”，用于衡量一國的經(jīng)濟金融化程度。戈氏指標的完整表達式:FIR=(M2+L+S)/GDP，L為各類貸款，S=債券余額+股市流通市值+保費，債券余額=國債余額+企業(yè)債券余額+金融債券;后者是麥金農(nóng)(1973)運用貨幣存量與國民生產(chǎn)總值的比重作為指標，衡量一國的經(jīng)濟貨幣化程度，常簡化為M2與GDP之比。顯然，戈氏和麥氏指標的區(qū)別在于，前者分子中增加了L和S，與麥氏指標只注重金融負債相比，戈氏指標同時考慮了金融負債和金融資產(chǎn)，因此戈氏指標更全面的反映了我國的金融發(fā)展水平。為了充分反映一國的金融發(fā)展水平，本文分別選取這兩個代表性的指標進行分析。一國金融的發(fā)展往往伴隨著金融結構的轉變，由銀行間接融資為主轉化為直接融資占比越來越高，企業(yè)債券市場會越來越發(fā)達。因此，本文提出:假設2:我國債務結構和金融發(fā)展水平成正比。   3．股票融資。根據(jù)優(yōu)序融資理論表明:企業(yè)優(yōu)先偏好內(nèi)部融資，其次是債務融資，最后才是股權融資。而我國上市公司則存在顯著的股權融資偏好(陸正飛和葉康濤，2004［11］)，其次是銀行貸款，最后才是發(fā)行公司債券。安義寬(2006)［12］認為企業(yè)更愿發(fā)行股票而不愿發(fā)行債券來融資的主要原因是:(1)股票融資是“不用還本”的，一旦發(fā)完股票獲得資金“一勞永逸”;而公司債券卻有到期還本付息的“剛性約束”。(2)在中國現(xiàn)行股票市場發(fā)展及監(jiān)管體制不完善的情況下，公司經(jīng)理人員既可通過“內(nèi)部職工股”獲得股份，獲得一、二級市場股票價格的差價。同時，還可以通過其掌握“內(nèi)幕信息”與其他方面“操縱市場”獲利。而發(fā)行公司債券卻沒有個人獲利的機會。(3)多年來，在中國各地政府都把上市公司當作本地企業(yè)的形象，竭盡全力支持上市公司的背景下，公司一旦上市，公司的高管人員在工資待遇、職權范圍、費用支出方面都將得到明顯提高或改善。與此相比，發(fā)行公司債券，除了募集資金外，公司高管人員很難從中獲得個人好處，反而有還本付息的壓力。因此我國企業(yè)偏好于股權融資而冷落債券融資?；诖?，本文提出:假設3:我國債務結構和股票融資比率成反比。   4．國債融資。凱恩斯主義主張通過增加政府支出和削減稅收來刺激需求。無論是增支還是減稅，財政赤字均難以避免，赤字資金來源主要通過發(fā)行國債來彌補。自改革開放以來，除1985年外，我國財政每年都有赤字。財政赤字主要是通過發(fā)行國債解決的，替代了直接向中央銀行進行透支和借款。不過，我國的國債資金除用以彌補財政赤字，還大量用于基礎設施建設、技術改造、農(nóng)林水利設施建設、環(huán)境保護等領域［13］。這樣就在一定程度上對企業(yè)債券的融資有擠出效應。特別是企業(yè)債券曾長期實行發(fā)行額度審批，主要用于國有大中型企業(yè)的固定資產(chǎn)投資。有的年份甚至強調(diào)要優(yōu)先保障國債的順利發(fā)行，這樣企業(yè)債的發(fā)行額度就會縮減?；诖?，本文提出:假設4:我國債務結構和國債融資比率成反比。   5．銀行貸款。從債務工具來講銀行貸款和企業(yè)債券擁有各自的比較優(yōu)勢，由于每個市場上主導的治理機制都有很大不足，所以企業(yè)選擇不同的金融契約產(chǎn)生了信貸市場與企業(yè)債券市場的替代性。同時，由于企業(yè)債券市場有獨立的信用評級制度，發(fā)債企業(yè)各種信息的公開披露，投資者在市場上的選擇行為會產(chǎn)生一種“溢出效應”，即銀行通過觀察企業(yè)債券的評級和債券價格的波動就可以推斷企業(yè)的質量，從而更好地做到對借款人分級，節(jié)省信息甄別成本，提高貸款質量。反過來，如果一家企業(yè)頻繁獲得銀行貸款，基于銀行的審慎行為和專業(yè)化能力，投資者可以判斷企業(yè)的質量。對發(fā)債有“溢出效應”。這樣，投資者和銀行在市場上的投資策略分別產(chǎn)生了正的外部性，導致債券市場和信貸市場的共同發(fā)展。庫珀等人認為，如果某當事人的戰(zhàn)略選擇增加了其他當事人的最優(yōu)戰(zhàn)略，那么就存在一種互補關系。我國的企業(yè)債券和銀行貸款到底是替代還是互補關系?由于我國的信用評級制度不完善，加上擔保債券是發(fā)行主體，債券評級的信號效應不顯著。從前面的圖表可清晰的看出:銀行貸款占金融資產(chǎn)總量的比率不斷下降，而企業(yè)債券占金融資產(chǎn)總量的比率不斷上升，因此我國的企業(yè)債券和銀行貸款是一種替代的關系?；诖?，本文提出:假設5:我國債務結構和銀行貸款融資比率成反比。#p#分頁標題#e#   6．銀行市場集中度。Cestone和White(2003)［14］研究發(fā)現(xiàn)，銀行信貸市場集中度的上升會導致大銀行占有更大的市場，信貸市場的競爭性越差，即銀行間的競爭水平越低，銀行就越?jīng)]有動力給新借款者提供貸款。隨著銀行信貸市場集中度的上升所導致的信貸供給的減少和貸款利率的提高會對所有的公司造成負面影響;同時銀行業(yè)的壟斷程度越高，銀行對貸款企業(yè)的談判能力越強，這樣銀行就會在很大程度上控制貸款企業(yè)，抽取租金［15］。質量好的企業(yè)為擺脫大銀行的控制，會積極尋求公開發(fā)債。本文的銀行信貸市場集中度用CR4來表示:即四大國有商業(yè)銀行的信貸規(guī)模占全部信貸規(guī)模的比例，1989年之前，銀行信貸幾乎為四大銀行所壟斷，此后才出現(xiàn)四大國有銀行之外的銀行的信貸數(shù)據(jù)，中國銀行信貸市場集中度一直處于下降的趨勢，1989年為0．87，屬于典型的寡占Ⅰ型的市場結構，到2008年為0．48，屬于寡占Ⅳ型，盡管中國銀行業(yè)市場集中度有較大的下降，但直到目前為止，四大銀行的壟斷格局并沒有變化。因此，本文提出:假設6:我國債務結構和銀行業(yè)的集中程度成正比。   三、實證設計   (一)變量選擇與樣本數(shù)據(jù)說明   1．變量的設定。見表1。   2．樣本數(shù)據(jù)。本文樣本區(qū)間取自1986—2010年共25年數(shù)據(jù)，1986—2008年的宏觀金融數(shù)據(jù)來自《中國統(tǒng)計年鑒(2009)》《中國金融年鑒(1991—2009)》，2009—2010年數(shù)據(jù)來自中國國家統(tǒng)計局網(wǎng)站、中國人民銀行網(wǎng)站以及中宏網(wǎng)相關數(shù)據(jù)。   (二)方程的設定及結論   根據(jù)上述理論分析，本文建立一個回歸與時間序列的模型來分析債務結構的影響因素:DSt=C+β1RATEt+β2FIRt+β3STOCKt+β4PDEBTt+β5LOANt+β6CR4t+μt雖然從1982年企業(yè)就開始自發(fā)地進行債券融資，不過直到1986年才有具體的企業(yè)債券統(tǒng)計數(shù)據(jù)，由于統(tǒng)計資料的限制，本論文能夠收集的樣本數(shù)相對較小。但從一般經(jīng)驗來看，當n－k≥8或者n≥3(k+1)時t分布比較穩(wěn)定，檢驗也比較有效(其中，n為樣本數(shù)，k為不包括常數(shù)的解釋變量的數(shù)目)。而本論文的樣本容量滿足了這個模型估計的基本要求。本論文用Eviews6．0統(tǒng)計軟件進行回歸分析，結果如表2所示。   結果中徳賓－沃森d統(tǒng)計量(DW值)均處于置信度1%時無一階自相關的區(qū)域內(nèi)，表明接受無序列相關的零假設;關于異方差現(xiàn)象，以上結果是以殘差絕對值的倒數(shù)為權重采用了加權最小二乘法(WLS)而得來的，并對該結果進行懷特檢驗表明已不存在異方差現(xiàn)象。從實證結果來看，復判定系數(shù)R2)接近于1，說明模型擬合得較好。RATE、STOCK、PDEBT和LOAN的t檢驗值在四個方程都超過了置信度為5%的臨界值，顯著不為零。企業(yè)債券融資占比和利率顯著正相關，表明短期的基準利率上漲時，企業(yè)更偏好發(fā)行票面利率比銀行貸款利率低且期限較長的企業(yè)債券來降低融資成本，假設1得以證明;企業(yè)債券融資占比和金融發(fā)展水平顯著正相關，我國金融發(fā)展水平的深化伴隨著債券市場20多年的高速發(fā)展。企業(yè)直接發(fā)債比率越來越高，符合假設2;股票、國債和貸款的融資占比同企業(yè)債券的融資占比成顯著負相關，表明在我國資本市場中，股票是企業(yè)發(fā)債籌集長期資金的替代品。在嚴格管制的債券市場，國債的發(fā)行會顯著擠壓企業(yè)債券的發(fā)行額。而企業(yè)是發(fā)債還是貸款都是企業(yè)債務結構的選擇。因此，實證結果驗證了假設3、假設4和假設5;實證結果表明銀行的市場集中度和企業(yè)債券融資占比正相關，方程式(1)和(2)顯著，而方程式(3)和(4)不顯著，體現(xiàn)了高度壟斷的銀行信貸市場會迫使企業(yè)尋求直接發(fā)債，擺脫銀行的租金抽取降低債務成本。假設6也基本得到驗證。   (三)穩(wěn)健性檢驗   為了檢驗方程(1)是否具有協(xié)整關系，本文運用單位根檢驗。這里采用ADF檢驗，運用Eviews6．0對變量及殘差進行平穩(wěn)性檢驗。在ADF檢驗中，本文采用最優(yōu)滯后期選取的標準，在保證殘差項不相關的前提下，同時采用AIC準則，作為最佳時滯的標準，檢驗的結果見表3。上述7個變量均是一階單整的，即是I(1)的，并且其對應的殘差項不存在一階單整。表明方程具有一階協(xié)整關系，原方程的回歸結果是穩(wěn)健的，其實證結果可信。作者對DS2、DS3、DS4和其對應的變量及殘差同樣做了ADF檢驗，結果和上面類似，表明方程的回歸結果穩(wěn)健。   四、結論與建議   我國長期以來以間接融資為主，直接融資不發(fā)達，企業(yè)資金來源過度依賴銀行貸款，金融風險聚集于銀行體系。但資本市場的發(fā)展使得企業(yè)直接融資規(guī)模占比接近1/3。2011年企業(yè)發(fā)行債券22582億元，發(fā)行股票7017億元，新增貸款74714億元，債券和股票成為繼貸款之后的企業(yè)重要融資渠道，尤其是企業(yè)債券已經(jīng)成為第二大融資平臺。銀行貸款在企業(yè)融資比率中正逐步下降，中國正在經(jīng)歷“債務結構”的轉型。   本文通過對我國宏觀債務結構的影響因素進行時間序列實證研究，驗證了理論假說，解釋了我國整體債務結構演化的內(nèi)在規(guī)律。我國基準利率越高，企業(yè)債券融資比率越高，這符合長短期債務的利率期限結構;我國債務結構和股票融資比率成反比，說明我國股票市場對企業(yè)債券市場的替代作用，直接導致了上市公司用股票融資來替代長期債務融資;銀行貸款是我國企業(yè)最主要的債務工具，銀行不僅在短期債務融資上占有主導優(yōu)勢，而且也承擔了大部分企業(yè)中長期債務的融資，擠壓了企業(yè)債券發(fā)行的空間。因此我國企業(yè)債券融資比率和銀行貸款融資比率成反比。銀行信貸市場集中度的上升所導致的信貸供給的減少和貸款利率的提高會對貸款企業(yè)造成負面影響，銀行對企業(yè)的談判能力越強，從其抽取租金越多。質量好的企業(yè)為了擺脫大銀行的控制，會積極尋求公開發(fā)債;我國政府強調(diào)要優(yōu)先保障國債的順利發(fā)行，這樣企業(yè)債的發(fā)行額度就會縮減，對企業(yè)債券的融資產(chǎn)生了一定的擠出效應。   企業(yè)債券市場近年的發(fā)展證明大力發(fā)展企業(yè)債券可以改善中國金融市場的融資結構，降低金融系統(tǒng)的整體風險。因此，我國要優(yōu)化債務結構，提高直接融資比率，應繼續(xù)將企業(yè)債券作為提高直接融資比例的主渠道。一是從產(chǎn)品屬性看，股權融資適于籌集核心資本，債務融資適于解決流動資金，兩者是互補關系;而在債務融資中，公司債券與銀行信貸可以相互替代，是直接融資中的主要債務融資工具。二是債券市場發(fā)展周期與股票市場的漲跌交錯，發(fā)展債券融資有助于熨平資本市場周期，保持直接融資規(guī)模的穩(wěn)定。#p#分頁標題#e#

摘要：國家現(xiàn)代化發(fā)展離不開經(jīng)濟現(xiàn)代化，現(xiàn)代化經(jīng)濟的重要一環(huán)是現(xiàn)代化金融，現(xiàn)代化金融市場的關鍵是具備有效性。通過梳理金融市場理論和有效市場假說等相關理論的發(fā)展，明確金融市場現(xiàn)代化的關鍵是提高市場有效性，結合中國實際，建立現(xiàn)代化金融市場要堅持黨對金融工作的統(tǒng)一領導和金融服務實體經(jīng)濟的根本宗旨，要科學構建現(xiàn)代金融市場體系并全面提高中國股票市場有效性，要建立健全現(xiàn)代金融監(jiān)管體系以及提高防范和化解金融風險能力。

關鍵詞：現(xiàn)代化金融；有效市場假說；金融市場發(fā)展

一、中國的現(xiàn)代化金融體系

新時代需要新經(jīng)濟，當前我國經(jīng)濟處于新常態(tài)并進入高質量發(fā)展階段。實現(xiàn)經(jīng)濟高質量發(fā)展的前提是建設與現(xiàn)代化國家相匹配的現(xiàn)代化經(jīng)濟體系，現(xiàn)代化經(jīng)濟體系中的關鍵一環(huán)當屬金融市場體系。在黨的報告中不但對中國當前經(jīng)濟現(xiàn)狀做了科學陳述：“我國經(jīng)濟已由高速增長階段轉向高質量發(fā)展階段，正處在轉變發(fā)展方式、優(yōu)化經(jīng)濟結構、轉換增長動力的攻關期，建設現(xiàn)代化經(jīng)濟體系是跨越關口的迫切要求和我國發(fā)展的戰(zhàn)略目標”。而且對我國未來金融體系的發(fā)展提出了具體要求：“深化投融資改革，發(fā)揮投資對優(yōu)化供給結構的關鍵性作用……深化金融體制改革，增強金融服務實體經(jīng)濟能力，提高直接融資比重，促進多層次資本市場健康發(fā)展……健全金融監(jiān)管體系，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的底線”。由此可見，建設現(xiàn)代化金融體系是經(jīng)濟從高速增長轉向高質量發(fā)展的內(nèi)在要求，是轉變發(fā)展方式、優(yōu)化經(jīng)濟結構、轉換增長動力的迫切需要，是順應中國特色社會主義進入新時展階段的戰(zhàn)略目標和重大部署。金融市場對現(xiàn)代經(jīng)濟的發(fā)展起著至關重要的作用，完備、健全、有效的金融市場能夠有力地支撐實體經(jīng)濟的發(fā)展，反之不但會阻礙實體經(jīng)濟發(fā)展，還易引發(fā)系統(tǒng)性金融風險并導致經(jīng)濟危機。在經(jīng)濟深度全球化的今天，好的金融市場會助力一國經(jīng)濟實現(xiàn)良性增長，而壞的金融市場會使一國經(jīng)濟遭到致命打擊。因此，建設現(xiàn)代化經(jīng)濟體系的關鍵是要建設完備、健全和有效的金融市場體系。經(jīng)過改革開放四十年的迅猛發(fā)展，我國金融市場實現(xiàn)了從無到有的歷史性突破，金融業(yè)成為國民經(jīng)濟的重要一環(huán)，金融體系成為經(jīng)濟體系的重要構成，為國民經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展做出了歷史性貢獻，為建設現(xiàn)代化金融體系奠定了堅實的基礎。相較于發(fā)達國家，中國的證券市場起步較晚。上海證券交易所（簡稱上交所）、深圳證券交易所（簡稱深交所）分別于1990年12月19日和1991年7月3日正式營業(yè)。上交所和深交所的成立標志著中國證券市場的起步。經(jīng)過28年的發(fā)展與改革已初見成效，證券市場在拓寬企業(yè)融資和居民投資渠道以及促進資本資源優(yōu)化配置方面發(fā)揮了重要作用，推動了實體經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展。從發(fā)展史看，中國證券市場的起步較美國晚將近60年，發(fā)展勢頭雖然迅猛，但由于發(fā)展時間較短不可避免地存在發(fā)展不充分、市場不成熟、法律法規(guī)不健全、監(jiān)督管理不到位等問題。目前中國證券市場發(fā)展較為充分的是股票市場，股票市場的有效性是衡量其發(fā)展水平的核心指標，中國股票市場的有效性對中國發(fā)展現(xiàn)代金融市場體系至關重要。完備成熟的股票市場首先應具備一定的有效性，根據(jù)有效市場假說，所謂有效性是指市場信息是否部分反映、或是完全反映在交易價格之中。

二、金融市場理論與有效市場假說

研究中國股票市場的有效性繞不開的是有效市場假說（EfficientMarketHypothesis，EMH）這一經(jīng)典的金融市場理論。金融市場理論的發(fā)展經(jīng)歷了從早期基于概率論的數(shù)學性研究到大蕭條之后的集中討論并形成現(xiàn)代資產(chǎn)定價模型再到資產(chǎn)組合理論和資本資產(chǎn)定價模型的出現(xiàn)開啟了金融領域理論發(fā)展的全新時代，有效市場假說正是在前期理論鋪墊之下所誕生的金融市場的理論基石之一。1.早期金融市場理論———基于概率論的數(shù)學性研究。金融市場理論的發(fā)展滯后于金融市場本身的發(fā)展。早在16世紀中期就已出現(xiàn)了股票和債券等有價證券，后于1609年成立了荷蘭阿姆斯特丹證券交易所，交易所的成立大大加速了金融市場的發(fā)展。而關于金融市場理論的研究直到18世紀才出現(xiàn)，早期是數(shù)學家基于概率論來研究金融市場的波動。丹尼爾•伯努利（DanielBernoulli）于1738年發(fā)表了《關于風險衡量的新理論》，文中運用概率論的思想研究了風險定價及測度等問題。但是伯努利的研究并未涉及到金融領域，直到20世紀初法國數(shù)學家巴契里耶在他的博士論文《投機理論》中通過分析股價波動來揭示金融市場波動的規(guī)律，他認為金融市場的波動本身可能會產(chǎn)生自我強化的力量，而這種波動的狀態(tài)不能成為一門精確的科學，未來市場價格的波動也無法預測。巴契里耶的研究為20世紀資產(chǎn)定價理論奠定了堅實的基礎。2.大蕭條后的金融市場理論———股價波動規(guī)律和資產(chǎn)定價模型。資產(chǎn)定價模型建立之前的金融市場理論主要集中于20世紀30年代后，即資本主義經(jīng)濟大危機之后。凱恩斯（JohnMaynardKeynes）在其著作《就業(yè)、利息和貨幣通論》中提出了基于“簡單預期”的股價形成和波動理論，他強調(diào)股價決定及變化的心理作用，認為股價不是由其價值決定，而是由投資者的心理所決定的。凱恩斯的貢獻在于開啟了關于股價波動微觀分析和非理性分析的研究。凡勃侖（T.Veblan）提出了一個假設命題———金融體系的內(nèi)在不穩(wěn)定，這種不穩(wěn)定表現(xiàn)在資本主義經(jīng)濟的周期性崩潰中。凡勃侖的研究擴展至金融體系的宏觀層面并揭示了金融周期的運動規(guī)律。查爾斯•亨利•道瓊斯（CharlesHenryDow）提出了道式理論，將市場波動劃分為暫時趨勢、中期趨勢和長期趨勢，首創(chuàng)了用道•瓊斯價格指數(shù)來判斷市場的波動趨勢?，F(xiàn)代資產(chǎn)定價模型始于約翰•B•威廉姆斯（JohnBurrWilliams）于1938年發(fā)表的《投資價值理論》，該書闡明了債券定價模型和股票定價模型，依據(jù)現(xiàn)值理論，已知債券或股票的每期現(xiàn)金流和貼現(xiàn)率可推出債券或股票的價格。在威廉姆斯的理論基礎上戈登（MallonGordon）和夏皮羅（CarlShapiro）于1956年提出固定增長模型（ConstantG-rowthModel），莫洛多夫斯基（NicholasMolodovsky）于同年提出三階段增長模型（ThreeStageGrowthModel），威廉姆•赫爾利（WilliamHurley）和劉易斯•約翰遜（LewisJohnson）于1987年提出隨機DDM模型。3.金融市場理論的新時代———資產(chǎn)均衡定價理論和有效市場假說?，F(xiàn)代資產(chǎn)定價模型之后的資產(chǎn)組合理論開創(chuàng)了金融市場理論研究的全新時代?，F(xiàn)代資產(chǎn)組合理論由馬科維茨（Markowitz）于1952年首創(chuàng)，在《資產(chǎn)組合選擇》一文中馬科維茨通過數(shù)量化分析確定了最佳資產(chǎn)組合模型，托賓（JamesTobin）于1958年提出了確定最優(yōu)資產(chǎn)組合的方法，并提出了托賓分離定理。在馬科維茨“均值—方差”分析的基礎上，夏普（Sharpe）、林特爾（Lintner）、莫森（Mossin）分別于1964年、1965年、1966年提出資本資產(chǎn)定價模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM）。CAPM是對資產(chǎn)組合理論的延伸，該模型給出了市場均衡狀態(tài)時風險資產(chǎn)預期收益的預測方法。CAPM模型假設前提十分苛刻，后續(xù)研究通過放松某些假設對CAPM進行不同程度的修正。布倫南（Brennan，1970）將稅收引入模型，邁耶斯（Mayers，1972）將市場不完全引入模型，布萊克（1973）放松無風險利率假設，法瑪（1970）和默頓（1973）提出跨際資本資產(chǎn)定價模型ICAPM，布里登（Breeden，1979）提出消費導向資本資產(chǎn)定價模型CCAPM。更有甚者，斯蒂芬•A•羅斯（1976）提出了替代CAPM的資產(chǎn)均衡定價模型，即套利定價理論（ArbitragePricingTheory，APT），APT與CAPM的不同之處在于不依賴市場資產(chǎn)組合，而是一種基于多因素收益生成函數(shù)的一價定律。資產(chǎn)定價理論的發(fā)展推動了有效市場理論的誕生。有效市場假說誕生于20世紀70年代前后，最早由哈里•羅伯茨（HarryRoberts）于1967年提出，后于1970年由尤金•法瑪（EugeneF.Fama）首次系統(tǒng)性闡述該假說。從金融市場理論發(fā)展的歷史來看，EMH早可追溯至基于概率理論研究金融市場的巴契里耶（LouisBachelier，1990），近可源于薩繆爾森（PaulA.Samuelson，1965）的《蘊含恰當期望的價格波動的證據(jù)》。根據(jù)法瑪?shù)亩x，有效市場是指證券價格“充分反映”了所有信息的證券市場。有效市場有三種形態(tài)：弱式有效市場（WeaklyEfficientMarket），價格反映了市場的歷史信息；半強式有效市場（Semi-stronglyEfficientMarket），價格反映了當前市場的公開信息；強式有效市場（StronglyEfficientMarket），價格反映了市場的所有信息，包括內(nèi)部未公開信息等。自有效市場假說提出后，對于該假說的爭議之聲不絕于耳，經(jīng)濟學家對其進行了大量的檢驗。弱式有效市場反映了所有的歷史信息，即通過技術分析無法獲得超額收益。半強式有效市場反映了所有的公開信息，即通過基本面分析無法獲得超額收益，只有通過內(nèi)幕信息才可能獲得超額收益，檢驗半強式有效市場就是檢驗公開信息是否可以迅速反映在股價上。鮑爾（Ball）和布朗（Brown）于1968年的檢測表明公開信息或被預測到或迅速體現(xiàn)在股價中，即公開信息不能獲得超額收益，半強式有效市場假設成立。強式有效市場反映了所有信息，即使通過內(nèi)部信息也無法獲得超額收益，內(nèi)部信息主要由共同基金掌握，檢測強式有效市場可以通過檢測共同基金的收益情況。弗蘭德（Friend）、布朗、赫爾曼和威克斯（Vickers）于1962年的研究表明共同基金和市場平均收益差別不大。夏普（1966）、詹森（1968）、弗斯（Firth，1978）和弗蘭德、布朗與克羅科特（Crokett，1970）的研究也都表明強式有效市場假說成立。

三、中國現(xiàn)代化金融體系發(fā)展的思考

【摘要】2020年最新數(shù)據(jù)顯示，中國進出口貿(mào)易總額達到4.7萬億美元，排名世界第一。其中70%的份額由中小企業(yè)貢獻，可見，中小企業(yè)對我國經(jīng)濟社會發(fā)展的重要作用。但是，由于規(guī)模小，中小企業(yè)一直面臨融資難的問題，這嚴重限制了企業(yè)的發(fā)展。論文以中小企業(yè)貿(mào)易融資難為突破口，探索問題癥結所在，并試圖找到可能的解決方案。

【關鍵詞】國際貿(mào)易；中小企業(yè)；融資

1引言

改革開放40年，中國經(jīng)濟持續(xù)飛速增長，其中國際貿(mào)易更是飛速發(fā)展，對我國的經(jīng)濟貢獻率達50%以上。WTO2020年最新數(shù)據(jù)顯示，中國進出口貿(mào)易總額達到4.7萬億美元，繼續(xù)領跑世界各國。可以說中國的貿(mào)易發(fā)展了自己，也帶動了世界。中國能取得如此佳績，中小企業(yè)功不可沒。自加入WTO后，中小企業(yè)得到空前的發(fā)展，無數(shù)“中國制造”被銷往國外，為國家創(chuàng)造了巨額外匯?？梢哉f中小企業(yè)是經(jīng)濟增長的真正支柱，然而他們得到的待遇卻與他們的貢獻有天壤之別———幾乎所有中小型外貿(mào)企業(yè)都面臨資金短缺問題。近年來，我國政府一直致力于改善這種局面，但效果卻不盡人意，總結起來，原因有二：一是中小企業(yè)先天規(guī)模不大，抗風險能力不強；二是由于宏觀環(huán)境還不夠完善，中小企業(yè)融資困難重重。長此以往，必將嚴重制約我國貿(mào)易的發(fā)展，因此，中小企業(yè)貿(mào)易融資難已成為亟待解決的問題。

2國際貿(mào)易融資的概念

所謂貿(mào)易融資是指銀行對進口商或出口商提供的與進出口貿(mào)易結算相關的短期融資或信用便利。具體方式有授信開證、進口押匯、提貨擔保等。這種融資最大特點是融資周期短而且流動性很高，對于進出口企業(yè)的業(yè)務特點來說貿(mào)易融資非常適用，反過來對銀行來說，這些特點能增加銀行收入，風險也相對較低。因為在國際貿(mào)易整個過程當中，銀行作為第三方結算人全程參與，所有的物權單據(jù)都要首先經(jīng)過銀行，因此，銀行可以依托對物權憑證的占有為企業(yè)融資或提供金融信用，企業(yè)獲得融資后進行下一步商業(yè)活動，最后還本付息，同時銀行也獲得更多收入。

3中小企業(yè)融資現(xiàn)狀

摘要：隨著我國經(jīng)濟的發(fā)展，信息技術水平的進步，互聯(lián)網(wǎng)金融時代已經(jīng)到來，這既為企業(yè)融資問題的解決提供了機遇，同時也對企業(yè)的發(fā)展提出了一定的挑戰(zhàn)，想要把握機遇，迎接挑戰(zhàn)，就必須加強對相關問題的分析，明確互聯(lián)網(wǎng)金融時代企業(yè)的融資問題，并以此為基礎對問題進行解決。據(jù)此，本文分析了這一問題，希望能對相關人士給予參考。

關鍵詞：互聯(lián)網(wǎng);金融;企業(yè);融資

隨著社會的進步，金融業(yè)的創(chuàng)新，網(wǎng)絡經(jīng)濟的持續(xù)發(fā)展，我國經(jīng)濟水平的提升具備了先決條件與堅實的基礎。但是，作為經(jīng)濟發(fā)展過程中的中流砥柱，企業(yè)的發(fā)展同樣十分重要。想要促進企業(yè)發(fā)展就必須要解決企業(yè)融資的問題，從現(xiàn)實情況來看，我國大多數(shù)企業(yè)尤其是中小企業(yè)都面臨著較為嚴重的融資問題亟待解決，傳統(tǒng)的金融業(yè)很難滿足企業(yè)的融資需求，在這樣的情況下，需要立足于互聯(lián)網(wǎng)金融時代，結合企業(yè)發(fā)展情況與互聯(lián)網(wǎng)金融的特點，為融資問題的解決提供幫助?；ヂ?lián)網(wǎng)金融的效率較高，同時成本較低，適合企業(yè)參與其中。據(jù)此，本文分析了互聯(lián)網(wǎng)金融時代企業(yè)融資的具體問題，并提出了解決問題的措施，具有一定程度上的現(xiàn)實意義。

1互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的現(xiàn)狀及發(fā)展趨勢

1.1互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展現(xiàn)狀

想要對整體問題進行分析，就必須在一定程度上明確互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展現(xiàn)狀，早在1995年互聯(lián)網(wǎng)金融就已經(jīng)在國內(nèi)得到了開展，但由于當時我國互聯(lián)網(wǎng)技術還不夠強，因此其并沒有受到大多數(shù)人的重視，到了2018年，互聯(lián)網(wǎng)金融在國內(nèi)得到了普及，人們對互聯(lián)網(wǎng)金融也變得較為熟悉，無論是工商銀行還是建設銀行都已經(jīng)開設了網(wǎng)絡銀行多年，包括個人客戶網(wǎng)銀、企業(yè)網(wǎng)銀等已經(jīng)得到了長時間的發(fā)展。從企業(yè)角度來看，網(wǎng)銀的功能十分豐富，不僅可以辦理貸款業(yè)務，還可以更加快捷的支付，這也為企業(yè)的迅速發(fā)展打下了堅實的基礎。

1.2互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展趨勢