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在資本市場中，財務(wù)盡職調(diào)查在整個兼并收購交易中起著非常重要的作用，關(guān)系到交易的成敗。本文站在收購方財務(wù)盡職調(diào)查團(tuán)隊的立場，從微觀角度總結(jié)在財務(wù)盡職調(diào)查時應(yīng)關(guān)注的一些重點難點，為收購方降低估值風(fēng)險和整合財務(wù)風(fēng)險提供參考。

一、并購戰(zhàn)略方面的財務(wù)風(fēng)險控制

兼并收購是企業(yè)比較特殊的投資活動，往往與企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略密切相關(guān)。《并購制勝策略：實用并購規(guī)劃和整合策略指南》一書中指出將戰(zhàn)略分析與盡職調(diào)查結(jié)合的重要性，即并購方要嚴(yán)密監(jiān)控交易前的戰(zhàn)略分析，尤其是初步盡職調(diào)查，如果執(zhí)行不到位，會阻礙交易的成功進(jìn)行。兼并收購是企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的產(chǎn)物，對一些企業(yè)來說，兼并收購可能是其某一年度日常經(jīng)營中偶發(fā)性投資行為，也可能是其經(jīng)常性投資行為。因此，企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身的發(fā)展戰(zhàn)略組建適宜的盡職調(diào)查團(tuán)隊，在聘請專業(yè)盡職調(diào)查團(tuán)隊時，要根據(jù)戰(zhàn)略的重要性、兼并收購項目的重要性等多方面因素，在聘用的時間點、專業(yè)性、費用等等方面進(jìn)行權(quán)衡，謹(jǐn)慎聘請專業(yè)機(jī)構(gòu)為兼并收購助力。

二、資產(chǎn)負(fù)債方面的財務(wù)風(fēng)險控制

對標(biāo)的合理準(zhǔn)確的估值要在標(biāo)的提供的財務(wù)數(shù)據(jù)基礎(chǔ)之上進(jìn)行，如何夯實標(biāo)的財務(wù)數(shù)據(jù)的有效性、真實性是關(guān)鍵一環(huán)。然而，在財務(wù)盡職調(diào)查過程中，能獲取收購標(biāo)的資料非常有限，調(diào)查手段也比較局限，或觀察、或訪談、或分析，財務(wù)盡職調(diào)查的時間通常都是比較緊湊，要對收購標(biāo)的三年一期的經(jīng)營成果、財務(wù)狀況和現(xiàn)金流量做全面的調(diào)查難度較大。因此，要采取抓大放小的策略，著重調(diào)查會引起重大財務(wù)風(fēng)險的關(guān)鍵指標(biāo)。首先從標(biāo)的資產(chǎn)、負(fù)債著手，挖掘會影響標(biāo)的凈資產(chǎn)的不利因素。

1.資產(chǎn)的有效性

財務(wù)盡職調(diào)查過程中，對于流動資產(chǎn)有效性的核查，除一般審計應(yīng)關(guān)注的重點之外，應(yīng)重點進(jìn)行減值測試。（1）在進(jìn)行存貨跌價準(zhǔn)備測試時，要結(jié)合盤點進(jìn)行。通過對重點存貨的盤點，觀察其是否存在、是否有毀損、變質(zhì)、經(jīng)濟(jì)性價值性幾何。其次，要根據(jù)不同存貨類型，結(jié)合當(dāng)期最新的市場價格、企業(yè)所處的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，重新確認(rèn)其可收回金額。（2）核查應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備計提是否充分。一方面，要根據(jù)標(biāo)的所面臨的經(jīng)營以及行業(yè)環(huán)境，判斷其制定的會計政策是否合理，歷史壞賬準(zhǔn)備是否計提充分；另一方面，要特別分析在收購后，因經(jīng)營管理團(tuán)隊的變化，與上下游合作伙伴的合作關(guān)系發(fā)生質(zhì)變的可能性，應(yīng)收賬款回款率降低的幅度會有多少，標(biāo)的壞賬計提比例是否依然合理，在估值時是否需要進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。（3）其他應(yīng)收款壞賬測試，重點核查大額其他應(yīng)收款的形成過程，看是否存在大額的個人借款，是否屬于費用化的無發(fā)票的往來款，是否需要單項計提壞賬。（4）非流動資產(chǎn)的有效性，主要關(guān)注固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等資產(chǎn)權(quán)屬問題、減值問題。權(quán)屬問題可以借助法律盡職調(diào)查的結(jié)果，重點關(guān)注產(chǎn)權(quán)是否存在瑕疵，是否存在難以解決的糾紛、是否存在抵押擔(dān)保情況。而固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)減值問題，一方面，通過盤點觀察了解分析是否存在陳舊、過時等減值跡象，是否已無法產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)價值；另一方面，要借助資產(chǎn)評估師進(jìn)行評估，在實務(wù)兼并收購中，主要結(jié)合收益法對固定資產(chǎn)進(jìn)行評估其未來產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效益能力，確認(rèn)可收回金額，與賬面價值進(jìn)行比較，確認(rèn)其是否存在減值。對于在建年頭較長的在建工程，也可能存在減值跡象，要結(jié)合資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法評估其可收回金額，與賬面價值相較，確認(rèn)是否存在減值。

2.負(fù)債的真實性

對于收購標(biāo)的負(fù)債的財務(wù)盡職調(diào)查，重點關(guān)注其真實完整性，此類財務(wù)風(fēng)險較為隱蔽，是財務(wù)盡職調(diào)查中的難點。在財務(wù)盡職調(diào)查過程中，要盡量收集獲得收購標(biāo)的重大的經(jīng)濟(jì)合同，包括但不限于重要已執(zhí)行的銷售合同、重要已執(zhí)行的采購合同、長期未結(jié)算的預(yù)付款項涉及的采購合同或者此預(yù)付款形成過程的相關(guān)憑據(jù)、應(yīng)收款項涉及的銷售合同等重要的經(jīng)濟(jì)合同。通過了解其執(zhí)行情況，訪談相關(guān)的業(yè)務(wù)人員、了解標(biāo)的公司的獎勵政策，結(jié)合其歷史人工支出等，了解并分析標(biāo)的公司是否存在未執(zhí)行的對業(yè)務(wù)人員的重要獎勵，即存在重要的未計提的應(yīng)付職工薪酬；是否有虧損合同、是否存在職工薪酬糾紛等等或有負(fù)債；預(yù)付款項中是否有應(yīng)轉(zhuǎn)未結(jié)轉(zhuǎn)的成本等等，從而夯實標(biāo)的所面臨的重要負(fù)債財務(wù)風(fēng)險。

三、財務(wù)規(guī)范方面的財務(wù)風(fēng)險控制

在一些重大的上市公司兼并收購項目中，也要重點關(guān)注標(biāo)的企業(yè)的財務(wù)規(guī)范性。若收購標(biāo)的財務(wù)核算不規(guī)范，也可能會導(dǎo)致收購方在收購后面臨較大的財務(wù)風(fēng)險。

1.收入確認(rèn)、成本結(jié)轉(zhuǎn)規(guī)范性

在財務(wù)盡職調(diào)查時對標(biāo)的銷售業(yè)務(wù)各環(huán)節(jié)的關(guān)鍵人員進(jìn)行訪談，對其銷售業(yè)務(wù)流程進(jìn)行了解，并將其與現(xiàn)有收入確認(rèn)條件、準(zhǔn)則所述收入確認(rèn)條件，三者進(jìn)行對比分析，確認(rèn)標(biāo)的企業(yè)銷售收入確認(rèn)是否合規(guī)，是否存在提前或延遲確認(rèn)收入等不規(guī)范情況。與此同時，要根據(jù)存貨的不同類型，結(jié)合采購、存貨進(jìn)銷存以及銷售流程，交叉驗證預(yù)付款中是否存在應(yīng)確認(rèn)存貨而未確認(rèn)款項、成本結(jié)轉(zhuǎn)時點與收入確認(rèn)不相匹配、產(chǎn)品毛利異常，確認(rèn)成本結(jié)轉(zhuǎn)是否完整、合理、合規(guī)。

2.稅收合法合規(guī)性

稅收財務(wù)風(fēng)險通常比較隱蔽，若標(biāo)的收入確認(rèn)、成本結(jié)轉(zhuǎn)不規(guī)范時，面臨增值稅以及企業(yè)所得稅方面的稅收風(fēng)險可能性會更大。從稅法的角度來說，增值稅納稅義務(wù)時點與企業(yè)會計上收入確認(rèn)時點有交叉但并不是完全一致。在財務(wù)盡職調(diào)查時，應(yīng)了解企業(yè)現(xiàn)行的銷售模式，據(jù)此判斷其現(xiàn)行的增值稅納稅義務(wù)時點是否與稅法規(guī)定相符、增值稅的計提是否充分完整。所得稅方面，除了將收入、成本不合規(guī)因素做納稅調(diào)整之外，也要重點關(guān)注稅法與會計法規(guī)定不一致之處，核查標(biāo)的納稅調(diào)整是否確認(rèn)正確，暫時性差異和永久性差異事項是否正確區(qū)分，從而確認(rèn)所得稅是否合法合規(guī)。此外，兼并收購稅法是一門學(xué)問，最難理解和適用，雷霆（2015）在《企業(yè)并購重組稅法實務(wù)：原理、案例及疑難問題剖析》一書中，理論聯(lián)系實際，以大量的實務(wù)案例剖析了兼并收購疑難涉稅處理。在實務(wù)中，應(yīng)根據(jù)交易實際情況應(yīng)提前進(jìn)行籌劃，避免企業(yè)承擔(dān)較重的額外稅負(fù)。

3.資本化規(guī)范性

核查標(biāo)的企業(yè)財務(wù)規(guī)范性，需關(guān)注資本化的規(guī)范性程度，比較典型的是在建工程不規(guī)范列支及轉(zhuǎn)固。比如：試生產(chǎn)時間太長，費用和虧損都計入在建工程、工程建設(shè)期間將不屬于在建工程的支出計入在建工程、將固定資產(chǎn)改良支出拼湊至在建工程項目中、工程建設(shè)期間工程材料采購領(lǐng)用不規(guī)范，導(dǎo)致同類型廠房價值出現(xiàn)偏差、工程簽證結(jié)算沒有合理的依據(jù)、有的工程拖了好多年找理由不結(jié)算繼續(xù)掛賬。在財務(wù)盡職調(diào)查時，若有重要的在建工程，要取得在建工程合同臺賬、抽取大額的施工單位進(jìn)度結(jié)算付款憑證、材料采購付款憑證、材料領(lǐng)用入賬憑證、在建工程轉(zhuǎn)固憑證，核查是否存在上述不規(guī)范行為，核查其規(guī)范性。其次，若存在貸款，也要檢查其合同中有無約定或?qū)嵸|(zhì)使用是在建工程專項貸款還是一般性貸款，其利息資本化和費用化確認(rèn)是否合規(guī)，防止將費用化的利息費用資本化。

四、盈利能力方面的財務(wù)風(fēng)險控制

收購標(biāo)的盈利的可持續(xù)性和增長性，是判斷其是否值得收購的關(guān)鍵標(biāo)準(zhǔn)，也是難度較大的一項。通過對資產(chǎn)的有效性、財務(wù)規(guī)范的重點核查后，可以充分挖掘其隱藏的對企業(yè)損益產(chǎn)生較大負(fù)面影響的財務(wù)風(fēng)險，對企業(yè)的歷史盈利進(jìn)行調(diào)整。再重新分析調(diào)整后的收入、毛利率、成本費用支出，與所處的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行對比分析，建立模型，與其在行業(yè)中所處的地位相比較，從而定位標(biāo)的企業(yè)的核心競爭力。收購方在對對標(biāo)的歷史盈利狀況有比較透徹的了解之后，就可以審核其未來3-5年的盈利預(yù)測。在這一環(huán)節(jié)，要把重點放在預(yù)測收入的審核上。首先要分析其預(yù)測收入、預(yù)測毛利率的合理性，要獲取標(biāo)的在手訂單、尚未執(zhí)行完畢的銷售合同，挑出那些有重要不確定性、毫無依據(jù)、超出以往歷史業(yè)績最高水平、遠(yuǎn)超于行業(yè)平均水平的預(yù)測數(shù)據(jù)。在將預(yù)測收入鎖定在合理的水平之后，再進(jìn)一步核查其所涉及的各項成本、費用支出是否與歷史水平相符、超過歷史水平的支出是否合理。在對標(biāo)的歷史和未來盈利預(yù)測審核完之后，標(biāo)的盈利的可持續(xù)性、增長性水平就顯現(xiàn)出來了。

五、現(xiàn)金流量方面的財務(wù)風(fēng)險控制

企業(yè)中的價值創(chuàng)造最終可以定義為資本提供都可用的風(fēng)險調(diào)整后的凈現(xiàn)金流，價值不可避免地可以追溯到現(xiàn)金流。現(xiàn)實中不乏表面效益好，實則靠大量應(yīng)收款堆積支撐出來的但符合現(xiàn)行會計準(zhǔn)則規(guī)定的會計利潤，現(xiàn)金流入少，資金鏈比較緊的標(biāo)的。因此，現(xiàn)金流量是兼并收購時不可忽視的核點。在財務(wù)盡職調(diào)查時，除了將常規(guī)的流動比率、速動比率、現(xiàn)金流量保障倍數(shù)與行業(yè)平均水平進(jìn)行比較分析之外，要將匯票周轉(zhuǎn)因素折算進(jìn)行考慮，不僅要分析直接的現(xiàn)金流入和流出，也要將銀行承兌匯票、商業(yè)承兌匯票等有資金周轉(zhuǎn)功能的流入和流出納入其中進(jìn)行分析；不僅要對比分析主要客戶和供應(yīng)商的賬期，也要對主要客戶回款和供應(yīng)商付款中現(xiàn)金、銀行承兌匯票、商業(yè)承兌匯票比例進(jìn)行橫向和縱向的對比分析。這樣，可以比較全面的探查標(biāo)的的資金來源和資金支出，探析標(biāo)的造血能力、資金掌控能力、償債能力，確認(rèn)其在滿足公司內(nèi)部資本支出和營運資金需求后的資金的富余水平，從而對控制現(xiàn)金流量財務(wù)風(fēng)險起到更好的效果。

六、協(xié)同效益方面的財務(wù)風(fēng)險控制

在《并購估值：構(gòu)建和衡量非上市公司價值》一書中舉例說明了在企業(yè)估值時協(xié)同效益調(diào)整的問題，調(diào)整因素有薪資、董事酬金、遣散費、交易費用、收入增加額、銷售費用的節(jié)省、經(jīng)營支出的削減等。在實際兼并收購時，由于現(xiàn)場財務(wù)盡職調(diào)查時間有限，可以從以下兩方面進(jìn)行重點把握：

1.獨立產(chǎn)生效益的能力

標(biāo)的公司如果是企業(yè)集團(tuán)中的一部分，或者標(biāo)的資產(chǎn)是標(biāo)的公司中部分資產(chǎn)，其在以往的日常經(jīng)營過程中可能依賴于其集團(tuán)公司內(nèi)部的或者關(guān)聯(lián)公司的資源才能產(chǎn)生效益，在收購后，從前免費使用的一些資源，因其從原有業(yè)務(wù)原有集團(tuán)中剝離，可能不會再免費。這一項可能涉及到標(biāo)的生產(chǎn)經(jīng)營的各個環(huán)節(jié)，比如經(jīng)營牌照、特許經(jīng)營許可權(quán)、經(jīng)營廠所、運營有形資產(chǎn)及無形資產(chǎn)、營運系統(tǒng)、IT輔助系統(tǒng)、關(guān)鍵技術(shù)人才以及其他資產(chǎn)負(fù)責(zé)表中未體現(xiàn)卻對標(biāo)的生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生重要影響的表外無形資源（商譽、客戶關(guān)系等等）。在財務(wù)盡職調(diào)查之時，要通過訪談了解標(biāo)的經(jīng)營模式，結(jié)合盡職調(diào)查團(tuán)隊中業(yè)務(wù)技術(shù)專家的調(diào)查結(jié)果，模擬出標(biāo)的運營所產(chǎn)生的各項重大開支，核查其獨立性和完整性，并對未獨立運行的運營成本進(jìn)行模擬和合理預(yù)估。此舉不僅能增加估值的準(zhǔn)確性，降低估值風(fēng)險，還能為日后資源整合提供指引，降低整合風(fēng)險。

2.資產(chǎn)轉(zhuǎn)移成本

兼并收購會產(chǎn)生資產(chǎn)轉(zhuǎn)移成本。比如：標(biāo)的與收購方業(yè)務(wù)系統(tǒng)不兼容所產(chǎn)生轉(zhuǎn)移成本、標(biāo)的資產(chǎn)核心技術(shù)轉(zhuǎn)移成本、關(guān)鍵管理層與收購方管理層融合所產(chǎn)生的摩擦轉(zhuǎn)移成本等等。中介機(jī)構(gòu)能利用其自身的優(yōu)勢為收購方提供專業(yè)的服務(wù)，在盡職調(diào)查過程中，中介機(jī)構(gòu)主要側(cè)重于對收購標(biāo)的經(jīng)營情況進(jìn)行了解分析，由于對收購方了解不夠深入，不可避免的對收購后整合成本預(yù)估會有所欠缺。但是兼并收購成功后，收購方面臨的首要任務(wù)就是要將收購標(biāo)的以最小的代價融入自已麾下，若在收購方在財務(wù)盡職調(diào)查時不能合理預(yù)估這部分代價，會給收購方帶來不可預(yù)計的財務(wù)風(fēng)險。所以，收購方公司內(nèi)部盡職調(diào)查團(tuán)隊需對其進(jìn)行重點關(guān)注，通過訪談，針對性獲取重點資料，建立對比分析模型，先定性比較雙方差異，再根據(jù)重要性和必要性等指標(biāo)輔以權(quán)重，建立定量模型，再根據(jù)市場行情進(jìn)行估價，最后將其嵌套至估值模型中去，提高估值的完整性。

七、業(yè)績對賭方面的財務(wù)風(fēng)險控制

兼并收購?fù)ǔ惺召徱鐑r和業(yè)績對賭。如果標(biāo)的能達(dá)預(yù)期，業(yè)績對賭將錦上添花。若標(biāo)的后續(xù)不能達(dá)預(yù)期，業(yè)績對賭將只能是彌補虧損，但這可能將意味著收購方對收購標(biāo)的投資甚至是商譽存在減值跡象，有必要時需要計提減值準(zhǔn)備。在實務(wù)操作中，很可能出現(xiàn)需確認(rèn)的減值損失大于就業(yè)績補償款確認(rèn)的營業(yè)外收入的情況。從收購方財務(wù)報表整個合并層面來看，該兼并收購將會成為一場失敗的交易，并惡化收購方財務(wù)狀況。從某種程度上來說，若是估值準(zhǔn)確，溢價就不會太過火，商譽也不至于很離譜，不會在收購一結(jié)束的當(dāng)期，就產(chǎn)生業(yè)績不達(dá)標(biāo)、商譽出現(xiàn)減值的財務(wù)風(fēng)險。預(yù)防此類財務(wù)風(fēng)險，歸根結(jié)底還在于要充分重視財務(wù)盡職調(diào)查，而不是為了估價而估價，要根據(jù)財務(wù)盡職調(diào)查，對標(biāo)的進(jìn)行合理準(zhǔn)確的估值，并將估值結(jié)果作為決策的重要依據(jù)。

八、結(jié)語

兼并收購是一項非常復(fù)雜的交易，在交易過程中面臨的財務(wù)風(fēng)險不確定性較大，稍有不甚，滿盤皆輸，使收購方付出沉重的代價。交易過程中收購方面臨的財務(wù)風(fēng)險也各式各樣，收購方需步步為營，盡可能識別出重要的財務(wù)風(fēng)險，合理評估標(biāo)的企業(yè)價值，確保企業(yè)兼并收購計劃的穩(wěn)步實施。

作者:李姝婷 單位:三安光電股份有限公司