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近期上市公司并購案例范文1

去年10月初，證監(jiān)會推行并購重組分道制（是指證監(jiān)會對并購重組行政許可申請審核時，根據(jù)財務顧問的執(zhí)業(yè)能力、上市公司的規(guī)范運作、誠信狀況產(chǎn)業(yè)政策和交易類型的不同，實行差異化的審核制度安排），這在簡化審批、提高效率的基礎上，加速了上市公司兼并重組的步伐。

“并購重組是國內資本市場發(fā)展的趨勢，有利于產(chǎn)業(yè)資源的整合和經(jīng)濟的轉型。”一家投資機構的副總經(jīng)理劉先生向記者如此表示。

從《投資者報》研究院的統(tǒng)計來看，2013年以來（截至今年2月25日，下同），A股市場上的上市公司完成重組和獲得證監(jiān)會批準的并購案達到98宗，涉及金額2214.8億元，其中2013年的并購額達1474億元，是2012年的3倍。從公司屬性來看，地方國企一擲千金，并購總額超千億元。從行業(yè)來看，有色金屬和醫(yī)藥行業(yè)是并購多發(fā)之地。從單家公司并購規(guī)模來看，美的集團、云天化、重慶鋼鐵、首鋼股份、凱諾科技等成為并購金額最多的前5家公司。其中，海瀾之家斥資150億元借殼凱諾科技而實現(xiàn)上市。

地方國企并購超千億

新股暫緩發(fā)行，受到政策鼓勵和支持的并購市場呈現(xiàn)火熱局面。

記者根據(jù)Wind數(shù)據(jù)的統(tǒng)計，2013年以來，上市公司披露的重大資產(chǎn)重組申請239宗，其中已經(jīng)獲得證監(jiān)會批準和完成并購的共98宗，涉及相關國內A股上市公司91家。

從公司屬性來看，91家上市公司中，民營企業(yè)有42家，地方國企24家，央企16家。雖然民營企業(yè)數(shù)量上占據(jù)優(yōu)勢，可是真正的“土豪”卻是地方國企。地方國企的并購重組交易規(guī)模達到1020億元，平均每家企業(yè)并購規(guī)模達到43億元；而民營企業(yè)并購交易金額為493億元，平均每家企業(yè)的并購額為12億元，單家企業(yè)的并購規(guī)模不到地方國企的1/3。

從2009年～2013年最近5年的表現(xiàn)來看，不論是完成重組交易案的數(shù)量，還是涉及的交易金額，2013年都創(chuàng)下新高。2013年完成的并購重組達68宗，涉及交易金額1474億元，是2012年的3倍，平均每宗交易案涉及交易金額22億元。

進入2014年，并購重組熱潮持續(xù)。數(shù)據(jù)顯示，截至2月25日，A股上市公司已經(jīng)完成重組并購案9宗，證監(jiān)會批準的案件7宗。

并購重組主要表現(xiàn)為三種形式，即大股東優(yōu)質資產(chǎn)注入、戰(zhàn)略轉型及引入戰(zhàn)略投資者、向行業(yè)上下游及跨行業(yè)并購。

文中之前提到的91家企業(yè)中，涉及垂直和橫向整合的就有47家，涉及行業(yè)整合的企業(yè)有11家，涉及業(yè)務轉型和多元化戰(zhàn)略的有14家。

行業(yè)整合“大魚吃小魚”

關于2013年中國并購市場，Wind報告指出，去年共完成647宗并購交易（不限于上市公司的并購），其中有48宗未披露金額。披露金額的599宗交易，交易總價值約為5941億元，平均每宗案例交易價值近10億元。

從并購案例行業(yè)分布上看，金屬、非金屬與采礦已完成的交易數(shù)目排第一，完成55宗，其交易總價值為531億元；石油、天然氣與供消費用燃料的交易總價值排第一，完成15宗，交易總價值為1021億元。

而記者從2013年以來已完成重大重組的91家A股上市公司中看到，有色金屬行業(yè)上榜企業(yè)有10家，在申萬一級行業(yè)中，并購重組數(shù)量最多。有色金屬交易價值達191億元，平均每家交易規(guī)模近20億元。

浙江藍源投資管理有限公司（以下簡稱“藍源投資”）的投資總監(jiān)董先生表示，“當前有色金屬行業(yè)有著產(chǎn)能過剩、產(chǎn)業(yè)集約化程度不高等主要問題，企業(yè)選擇通過并購重組方式能夠橫向整合和產(chǎn)業(yè)轉型，進而抵抗下游需求放緩以及有色金屬產(chǎn)品價格下滑的負面影響。”

在統(tǒng)計的有色金屬行業(yè)個股中，漲幅最大的是華澤鈷鎳，漲幅達到160%。

華澤鈷鎳上漲是因為*ST聚友向特定對象發(fā)行股份購買陜西華澤100%股權交易。公司主營業(yè)務已轉變?yōu)橛猩饘俚纳a(chǎn)和銷售業(yè)務。*ST聚友被借殼后成功回歸A股市場。

另一只值得關注的個股五礦稀土，作為今年有色金屬板塊的領漲個股之一，去年年初至今的漲幅達125%，與其具有的重組概念密不可分。

2012年五礦稀土公司進行了重大資產(chǎn)重組：主營業(yè)務由電解鋁及鋁加工業(yè)務變更為稀土冶煉分離及稀土技術研發(fā)。目前總股本為9.8億股，實際控制人仍為五礦集團。

從2012年的年報看，其旗下有4家全資子公司，分別是五礦稀土（贛州）有限公司、贛縣金紅稀土公司、定南大華新材料公司和稀土研究院。稀土研究院定位于稀土分離最優(yōu)化設計解決方案的研究型公司，盈利能力一般，凈利潤在292萬元。其他3家子公司的業(yè)務均為稀土冶煉、分離和深加工等相關業(yè)務，凈利潤均超過兩億元。

去年1月底，公司完成重組后，主營業(yè)務由電解鋁及鋁加工業(yè)務變更為稀土冶煉分離及稀土技術研發(fā)，同時成為五礦集團重要的稀土分離業(yè)務平臺，隨后各路資金紛紛搶籌，交投活躍。

公司的央企背景以及集團進行并購重組后擁有的豐富稀土資源賦予了其龍頭地位。不過，今年公司盈利預測修正，2013年凈利潤約為2.1億元～2.3億元，為盈利預測數(shù)的58%～64%。主要原因為本期稀土行業(yè)持續(xù)低迷，稀土產(chǎn)品整體銷售價格及毛利率同比下降所致。

而年初工信部稱，將重點支持包鋼集團、中國五礦、中鋁公司、廣東稀土、贛州稀土和廈門鎢業(yè)等6家企業(yè)分別牽頭推進兼并重組，組建大型稀土企業(yè)集團。稀土行業(yè)進入“政策市”，價格有望反彈，在大集團組建和收儲預期的背景下，五礦稀土將受益于政策紅利。

緊隨有色金屬行業(yè)的，是醫(yī)藥生物、機械設備和化工行業(yè)，這3個行業(yè)的重組數(shù)量都達到8宗。

去年，發(fā)改委、證監(jiān)會等部門對鼓勵推進并購重組業(yè)務陸續(xù)推出多項政策。比如發(fā)改委《關于加快推進重點行業(yè)兼并重組的指導意見》，鼓勵汽車、船舶、電子、醫(yī)藥等九大行業(yè)加快兼并重組。此后雙龍股份、康恩貝等醫(yī)藥行業(yè)紛紛重大重組公告。

2013年已完成重組的A股上市公司中，有8只個股來自于醫(yī)藥生物行業(yè)。從去年板塊的表現(xiàn)來看，醫(yī)藥生物年漲幅近50%表現(xiàn)亮眼，其中醫(yī)療服務和醫(yī)療器械表現(xiàn)最好，漲幅均超130%。醫(yī)藥生物行業(yè)并購重組交易價值最大的達20億元，為神奇制藥的并購重組。通過重組，神奇集團下屬醫(yī)藥資產(chǎn)實現(xiàn)整體上市。

方正證券的分析師劉亞明指出，近期醫(yī)藥板塊并購、重組持續(xù)升溫。截至2月17日，滬深兩市已有14家藥企集體處于停牌階段。據(jù)了解，其中大部分公司停牌與重組并購事項有關。隨著醫(yī)藥行業(yè)的逐步發(fā)展成熟，兼并重組是淘汰落后產(chǎn)能，強化優(yōu)質公司實力的必經(jīng)之路，但如何選擇標的“變廢為寶”，才是衡量相關公司管理層投資眼光、戰(zhàn)略布局的關鍵，并購的影響需要時日慎重考量。

“未來，中國醫(yī)藥市場的成長是一個新興經(jīng)濟體崛起和新醫(yī)改初期投入建設帶來的系統(tǒng)性成長。但是在整合并購中，醫(yī)藥企業(yè)仍面臨著較大的不確定風險。”藍源投資的合伙人孫先生如此講。

海瀾之家等三公司借殼上市

91家完成重大重組的個股中，并購重組交易規(guī)模前十的個股為美的電器、云天化、重慶鋼鐵、首鋼股份、凱諾科技、深圳能源、洪城股份、北海港、富奧股份、江南紅箭。其中有6家企業(yè)并購重組目的是進行產(chǎn)業(yè)整合，3家買殼上市，1家業(yè)務轉型。

3家買殼上市的企業(yè)分別是凱諾科技、洪城股份和北海港，交易規(guī)模分別為130億元、56億元和51億元人民幣。

一度引起熱議的是海瀾之家服飾股份有限公司（以下簡稱“海瀾之家”）借殼凱諾科技曲線上市。

海瀾之家上市方案被否決之后，出爐了借殼上市方案。今年2月18日其完成借殼，這意味著海瀾之家第一大股東海瀾集團將成為凱諾科技控股股東，海瀾集團董事長、海瀾之家的實際控制人周建平成為凱諾科技實際控制人。

凱諾科技稱，通過本次重大資產(chǎn)重組，重組后上市公司將會成為國內最大品牌服裝管理經(jīng)營企業(yè)之一。不過，當前服裝行業(yè)的日子并不好過。在服裝家紡行業(yè)的36家企業(yè)中，2013年三季報凈利潤下滑的就有25家。而開開實業(yè)、報喜鳥和浪莎股份凈利潤的下滑都超過五成。男裝行業(yè)整體消費低靡，海瀾之家能否突圍，實現(xiàn)業(yè)績快速增長的承諾尚存在不確定性。

洪城股份則被濟川藥業(yè)借殼。該交易去年底正式完成，洪城股份由一家閥門制造企業(yè)轉型為醫(yī)藥公司。

近期上市公司并購案例范文2

并購“智商”

公司董事會知道為什么并購問題如此重要嗎?一般而言,明智的董事是不會將兼并問題推給外聘顧問的,或者直到最后一刻才考慮這些問題。因為決定是否購買或出售大規(guī)模企業(yè)非常值得董事會去關注。比如,從出售角度來說,時間就不是你能控制的。

上市公司的董事心里都很明白,公司一旦上市就很容易遭受惡意收購(因為只要個人資金充足,就可以在公開市場上以投標報價的方式購買他們的股份,并取得控股權)。截至目前,全球已宣布的并購交易接近20000起,總金額超過1萬億元。在這些交易中,約有7%(接近1400起)為主動競購。

相反,私營企業(yè)的董事們則須認識到,如果該公司的創(chuàng)辦人想要退出,但又沒有下一任來接替,那么并購也許是唯一的退出策略。

誠信職責

公司董事真的清楚他們作為受托人所扮演的角色嗎?法律規(guī)定,公司董事在工作中應謹慎、忠誠,而且在企業(yè)被兼并后這些義務仍然需要遵守。

當公司對購買、企業(yè)出售或并購等方案進行評價時,董事需要履行恰當?shù)谋O(jiān)管職責,尤其需要對策略、定價、法律義務合規(guī)性(如披露義務)等問題進行重點考察。忠誠主要表現(xiàn)為,保持自身的獨立性并任命一個董事委員會,該委員會完全由獨立董事組成,由他們對特定業(yè)務交易進行審查。

全美董事會(NACD)咨詢委員會成員、南方保健董事查爾斯•M・艾爾遜認為,誠信義務在并購交易中非常重要。比如,露華濃并購案就是違反誠信義務的經(jīng)典案例。

1985年6月,潘特里・普賴德(Pantry Pride)向露華濃提出了善意收購意向,但被其壓制下來。同年8月,董事會建議股東拒絕此次收購。隨后,露華濃公司采取了一定的防守行動,引入了福斯特曼-利特爾公司(Forstmann Little & Co.)作為自己的“白衣騎士”,與其簽訂了鎖定收購協(xié)議。此外,露華濃公司還單獨向其提供了一定的額外財務信息。但是,最終,這起由普賴德發(fā)起的收購轉變成了福斯特曼的收購。在新簽訂的收購條款中,福斯特曼享有很多優(yōu)惠,比如它可以極低的價格獲得露華濃兩項核心業(yè)務的鎖定購買權(lock up option),而這一價格要比投資銀行的最低估價低很多。此外,露華濃還與福斯特曼簽訂了限制談判條款(no-shop provision),該條款禁止目標公司尋求第三方的競價。此后,雖然普賴德提高了它的出價,但是露華濃董事會還是接受了福斯特曼的收購。

在上述并購案中,鎖定協(xié)議符合特拉華州(Delaware State)的法律規(guī)定嗎?公司董事會決策是否正確?特拉華高級法院給出了如下判定:

如果收購鎖定及其他相關協(xié)議無損于董事利益,或者不違背誠信義務的其他方面,那么這些條款是合法的。在此案例中,董事們的做法明顯不符合上述標準。

公司為應對收購威脅而尋求幫助者必須是恰當?shù)摹?/p>

尋求恰當幫助者的前提條件是,這一行動必須有利于提高股東的收益,但在露華濃并購案中并沒有看見這一點。

當公司出售不可避免時,董事的職責就由避免惡意收購轉變?yōu)榕μ岣吖镜某鍪蹆r格,以使股東利益最大化。

策略

公司董事會清楚他們在并購策略中的角色分配嗎?很久以前,全美董事會(NACD)曾強調,董事會應全面介入到各種并購策略之中。最近,他們從董事會、股東、管理層三個方面歸納出公司治理的十大原則。其中第六條指出,公司設計的治理框架及實踐原則應有助于董事會確定自身的優(yōu)先權、總體議程及信息需求,并且能夠幫助他們關注策略(及相關風險)。

全美董事會藍帶委員會(Blue Ribbon Commission)曾做過一份關于公司策略的報告,內容大致如下:董事會采用的策略性質及應用范圍取決于所處的特定環(huán)境及行業(yè);董事會可以(在有些情況下是應該)借助董事委員會或咨詢委員會對某一策略的各個方面進行分析,并且其全部董事都應該參與討論策略如何改進;策略發(fā)展應該是一個相互合作的過程;管理層和董事會應共同制定公司策略發(fā)展的流程,包括如何理解他們在其中所扮演的具體角色;管理層和董事會應在策略發(fā)展的具體步驟方面達成一致;為了有效地參與到策略思考的流程中來,董事會應準備好提出各種關鍵問題,指出哪些問題需要重點考慮。

如果將以上論述應用到公司并購上,就會演變出如下策略:

收購策略。由于所有收購策略都應與公司戰(zhàn)略相一致,所以董事會通常都會考慮可能進行的收購,并積極參與到并購策略的制定過程中。

董事會參與交易的程度(比如說信息披露、融資、定價、治理結構、盡職調查等問題)會受到并購規(guī)模及其風險的影響。如果僅僅是一家大型公司兼并同行業(yè)內的小公司,并且該公司在搜尋、收購企業(yè)及整合資源方面有一個比較完善的機制,那么董事會沒有必要過分關注并購交易的細節(jié)。但是,他們可以并且應該定期檢查整個兼并的流程(從最初的策略制定,到之后的企業(yè)整合),估計可能的策略機會、參與風險及經(jīng)營舉措,以確保收購程序的有效運作。

出售策略。無論是私營企業(yè)還是上市公司,出售策略都是一項非常重大的決策。對于上市公司來說,這一決策更加復雜。因為它不僅影響到企業(yè)的資產(chǎn)歸屬,而且涉及誠信義務、信息披露等一系列問題。

接收收購要約的上市公司董事會必須按照《公司法》的規(guī)定,嚴格履行誠信義務。在露華濃這一經(jīng)典并購案中,董事成員就被描述為以價格為導向的“中立的拍賣商”。

需要指出的是,無論是購買還是出售企業(yè),都不要讓并購交易影響到董事會的正常運作。眾所周知,董事可以幫助管理層提高工作效率。在整個并購流程的不同階段,每個董事都可能有自己最擅長的地方,而管理層則會根據(jù)實際需要將各個董事的“優(yōu)勢”進行整合。但如果公司發(fā)生了重大交易,就需要成立一個獨立的董事委員會,由他們對此項業(yè)務決策的價值進行分析。當然,公司在開展并購策略時,千萬不要將評估涉及到的所有事情都推給董事會中的這些“專家”,因為他們在整個流程中的角色僅僅是判斷公司收購或出售交易的價值。

信息流

公司董事會掌控信息的能力如何呢?對于董事而言,知識不僅表現(xiàn)為力量的源泉,它還是影響公司運營效率的關鍵所在。

并購交易過程中的信息流是非常重要的。諸如并購類型、數(shù)量、形式、時機、信息來源等都屬于董事會成員應掌握的知識范疇。這些信息在不同的董事會中會表現(xiàn)出很大的差異,尤其對于某個特殊董事會,信息還會隨著時間的變化而不斷更新。此外,經(jīng)驗或專長不同的董事成員在信息掌控方面也會有所不同。

信息流是影響董事資本配置決策的關鍵因素,這一點在公司兼并與收購中表現(xiàn)得尤為明顯。作為董事會成員,他們需要密切關注公司的長期利益及管理層利益可能影響交易的方式。正如某些專家指出的那樣,即使董事會和管理層沒有計劃或預見某個并購交易,他們也需要經(jīng)常討論公司所面臨的機遇與挑戰(zhàn),因為只有這樣,董事才會對這些并購交易發(fā)生的商業(yè)背景有一個很好的了解。

依據(jù)公司的規(guī)模與商業(yè)背景,董事們應該定期檢查其可能涉及到的信息,并且與管理層進行討論。他們討論的話題大致包括:

分析公司在獨立經(jīng)營下的業(yè)績是否優(yōu)于兼并或與另一家公司合作時的業(yè)績。

可能收購的對象。當董事們探討公司某些商業(yè)策略的執(zhí)行問題時,比如說進入一個新的業(yè)務領域,他們應該對各個備選方案(如收購或戰(zhàn)略合作)進行充分了解,以達到同一個目標。

競爭對手的兼并活動,其中包括他們的近期活動對公司市場份額的影響。此外,還要對可能收購同一對象的其他公司進行競爭性分析。

在評估某項交易時,董事應該搜尋有關價格、時機及交易確定性等方面的詳細信息,并且在掌控業(yè)務談判方面處于主動地位。此外,他們還應該了解業(yè)務的融資渠道,以及不同渠道在可能情況下對公司的影響。當交易確定下來之后,董事就應向外部專家尋求建議,與他們共同探討管理者應如何進行財務評估。

在并購交易的談判過程中,董事應注意區(qū)分管理者利益與股東利益。比如,管理者要比股東更加了解并購后哪些人會繼續(xù)留在公司工作,他們各自的職責是什么。從某一角度來看,諸如此類的雇用問題非常重要,但與股東的長期回報相比,其重要性還是“遜色很多”。

良好的商業(yè)感覺

最后,公司董事真的了解公司的業(yè)務和整體運營情況嗎?良好的商業(yè)感覺有助于董事在公司并購交易中“施展自身的才華”。J・瑞德・韋斯頓將公司并購時需要考慮的問題歸納為以下十點:

收購一個客戶、供應商或競爭對手是否可以實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(經(jīng)營協(xié)同效應);

并購交易是否可以更快、更好地實現(xiàn)公司的戰(zhàn)略目標(戰(zhàn)略規(guī)劃);

如果所購買的公司效率較低,那么并購后是否可以提高管理者的工作效率,以實現(xiàn)投資回報(差異化效率);

如果所購買的公司效率低下,那么并購后是否可以將管理層替換,以實現(xiàn)經(jīng)營收益(非效率管理);

并購是否可以提高公司的市場份額(市場力量);

并購是否可以通過平滑現(xiàn)金流及增加借債能力來降低公司的資本成本(財務績效);

交易是否具有價格優(yōu)勢,比如收購價格低于以前的股價或預期股價,或者付出的成本小于創(chuàng)建同規(guī)模公司所需的資金(低估策略);

如果公司經(jīng)營績效低下、股權結構分散,那么并購后是否可以掌握控制權(問題);

并購是否可以獲得更有力的稅收優(yōu)惠(稅收效率)。

近期上市公司并購案例范文3

2009年11月25日，迪拜世界(DubaiWorld)宣布重組，并要求延期償付債務，“迪拜債務危機”爆發(fā)。盡管迪拜環(huán)球港口(DPworld，以下簡稱“DPW”)不在債務重組之列，但其作為迪拜系重要組成部分，將不可避免地受到波及。2005年到2006年間，DPW實施的兩起天價并購曾轟動業(yè)界，將當年港口并購活動推向，對全球港口并購走勢及行業(yè)格局產(chǎn)生了深遠影響。迪拜債務危機的爆發(fā)，也許是反思當年并購功過的一個契機。在當前中國企業(yè)“走出去”的熱潮中，包括港口行業(yè)在內的大型企業(yè)均在醞釀或已經(jīng)開始實施海外并購戰(zhàn)略，以DPW為切入點，回顧港口業(yè)并購歷史及其績效，也許可以為中國企業(yè)海外并購提供有益的啟示。

一、全球港口業(yè)并購歷程回顧

(一)港口產(chǎn)業(yè)與港口運營商的成長

港口作為一個行業(yè)已經(jīng)有相當長的歷史，但長期以來，鑒于其基礎設施的特性，許多國家和地區(qū)都把港口作為非盈利性行業(yè)，由政府機構直接管制和運作，直到20世紀70年代起，隨著世界范圍內經(jīng)濟自由化和民營化浪潮的興起，港口民營化才逐漸開始，私人部門在港口業(yè)的投資與經(jīng)營才逐漸增加，港口作為一個獨立的產(chǎn)業(yè)才形成。

20世紀70年代到90年代，伴隨著港口民營化的浪潮，一批大型的獨立港口營運商應運而生并迅速壯大起來。如今全球主要的港口運營商大多發(fā)端于1970年代以后，如全球最大的港口運營商和記黃埔(HPH)成立于1977年，第二大港口運營商新加坡港務集團(PSA)自1970年代開始在新加坡起家，第四大港口運營商迪拜環(huán)球港口(DPW)1979年才開始建設自己的第一個碼頭項目。

(二)港口業(yè)并購歷程

與一般行業(yè)經(jīng)歷了五次并購浪潮不同，年輕的港口產(chǎn)業(yè)大規(guī)模并購時間并不長，大致可以分為三個階段：

第一階段為起步階段(80年代到1996年)。此階段，各大港口運營商均著力鞏固母港市場，無暇進行跨區(qū)域甚至跨國的并購交易。據(jù)SDC的不完全統(tǒng)計，在此期間并購交易金額62.55億美元，共242宗，并且很少重大轟動性并購事件。

第二階段為發(fā)展階段(1997-2004年)。自1997年起，HPH、PSA等行業(yè)領先者均開始大規(guī)模對外擴張，奠定行業(yè)地位的大型并購活動均發(fā)生在這一時期。如1999年，HPH收購鹿特丹ECT；2001年收購菲律賓的ICTSI；2001年，PSA收購歐洲的HNN。從1997年到2007年期間，共發(fā)生了606宗并購事件，并購交易金額達到186.87億美元。

第三階段為階段(2005-2007年)。此階段并購空前活躍，并購金額和宗數(shù)均創(chuàng)紀錄，僅三年時間并購交易額即達416.5億美元，并購宗數(shù)達346宗。并且，單筆并購的金額及影響也達到空前高度。DPW是這一階段并購潮中無可置疑的領導者，其大手筆收購CSX、P&O等均引起行業(yè)轟動，不僅以天價收購樹立了行業(yè)并購估值的新標桿，而且對全球港口業(yè)結構產(chǎn)生重大影響。

二、全球港口業(yè)并購的特點

港口是航運業(yè)的重要配套設施，作為基礎設施行業(yè)的組成部分，港口業(yè)并購呈現(xiàn)出一些特點。

(一)并購的國際化程度高

港口是全球物流鏈的重要組成部分，對世界貿易的發(fā)展具有極其重要的作用。例如，在英國，95％的對外貿易量是通過港口而到達國際市場的，中國90％以上的外貿也是通過港口完成的。作為承擔全球貿易的主力運輸方式，航運業(yè)是諸種運輸方式中全球化程度最高的，而服務于航運業(yè)的港口，投資與布局也呈全球化格局。因此，相比一般的行業(yè)及交通運輸中公路、鐵路、機場等子行業(yè)，港口業(yè)的全球化程度都明顯較高。

與此相應，港口業(yè)并購的全球化特征也很突出。根據(jù)Thomson公司并購專業(yè)數(shù)據(jù)庫SDC的資料，從1980年到2007年的1235宗并購案例中，跨國并購有489例，占40％，其中在2005-2007年并購期的346宗并購案例中，跨國并購占142例，占41％。并且，跨國并購的參與主體行業(yè)地位、交易金額、影響程度等均顯著高于國內并購。

(二)政府介入程度深

港口是國家對外的門戶，具有不同于一般產(chǎn)業(yè)的重要戰(zhàn)略意義。許多國家對外資收購本國企業(yè)和資產(chǎn)，特別是涉及國家安全的港口、能源、電信等重要基礎設施，都設置了嚴格的審查程序，甚至在本國企業(yè)面臨被收購的威脅時還直接出面干涉。

2006年2月，DPW收購英國鐵行港口集團(P&O)全球業(yè)務，其中包括美國紐約、新澤西、巴爾的摩、新奧爾良、邁阿密和費城等六個港口的業(yè)務。但是，在美國國會和六個港口所在州政府的堅決反對下，DPW被迫放棄對所收購的美國六個港口業(yè)務的接管，將其完全轉讓給美國公司。印度規(guī)定，外國公司競標1億美元以上的港口和航運項目必須要通過安全資格審查。2004年和2005年，印度政府部門曾以“國家安全”的理由，拒絕香港的和記黃埔競標尼赫魯港的集裝箱碼頭項目與孟買集裝箱碼頭項目的投標。同時，鑒于港口是戰(zhàn)略性資源，以跨國并購的方式獲取港口資源，對母國或地區(qū)的可持續(xù)發(fā)展有重要意義，特別是在母國相關資源匱乏的情況下，此意義更加突出。因此，從事港口業(yè)跨國并購的公司往往具有政府背景，會受到本國政府的資金等多方面支持，其收購動機并非純粹出于商業(yè)考慮，其收購行動也并不完全遵照商業(yè)規(guī)則。如DPW是阿聯(lián)酋迪拜酋長國政府企業(yè)DubaiWorld旗下公司、PSA是新加坡政府控股淡馬錫旗下公司，這些運營商在全球范圍縱橫捭闔，背后均得到了其本國政府各種方式的支持。正因為如此，2005年到2006年間，在對英國老牌港口運營商P&O的并購爭奪戰(zhàn)中，DPW和PSA才可以輪番報出天價，最終以DPW勝出而告終。

(三)在并購主體中，投資類企業(yè)及金融資本比重高

與一般行業(yè)相比，投資控股企業(yè)及金融資本在港口并購交易中所占比重較高。根據(jù)SDC的統(tǒng)計，在1980-2007年的港口業(yè)并購中，港口運營商之間以及船公司等上下游企業(yè)的并購合計占42％，投資控股企業(yè)及金融資本的并購占約40％。近年來，金融資本對港口企業(yè)的并購越來越多，特別是私人股權投資(PE)、養(yǎng)老基金、保險資金等金融機構，以及一些中東背景的石油資金，這些投資者的介入，極大地活躍了港口并購市場，成為掀起2005年以來港口并購空前的重要推手。港口行業(yè)之所以吸引這些投資者加入，主要是因為其作為基礎設施行業(yè)具有

相對壟斷性，市場競爭相對緩和，業(yè)務增長穩(wěn)定，現(xiàn)金流充沛，投資回報可控。

三、DPW并購案例剖析

在港口業(yè)短暫的并購史上，DPWorld無疑是最令人矚目又最富爭議的一家公司，其依靠幾宗天價的并購而由一個默默無聞的區(qū)域運營商一躍成為全球第四大碼頭運營商，又因在近期的迪拜債務危機中受到波及而再度備受關注。

DPW是DubaiWorld下屬的上市公司，DubaiWorld在其中持股約77％。DubaiWorld由迪拜政府全資所有，是迪拜政府進行全球投資的旗艦公司，也是近期迪拜債務危機的主角。

DPW的港口業(yè)務起始于1972年，直到1999年其業(yè)務均局限于阿聯(lián)酋本土。1999年到2004年，DPW開始對外擴張，擴張的區(qū)域主要在臨近的東非、南亞、東歐等新興市場。截至2004年底，DPW在阿聯(lián)酋、沙特、羅馬尼亞、吉布提、印度五個國家經(jīng)營六個集裝箱碼頭，成為一個區(qū)域性的運營商。

2004年底到2006年初，DPW以被業(yè)界稱為“天價”的代價收購CSX和P&O，從而一躍成為全球最大的集裝箱碼頭運營商之一。CSX和P&O的并購是DPW發(fā)展過程中的驚險一躍。在進行這兩項收購時，DPW本身的財務資源并不充足，收購CSX所需資金相當于其全部總資產(chǎn)，收購P&O所需資金相當于其總資產(chǎn)的兩倍，凈資產(chǎn)的六倍多。

(一)收購CSX

2005年2月，DPW以高價擊敗競爭對手HPH、PSA等，收購美國環(huán)球貨柜(CSX)，收購代價為12.35億美元。CSX當時是全球排名前十位的碼頭運營商，主要資產(chǎn)位于亞洲和南美，包括七個已經(jīng)運營的碼頭和三個在建或規(guī)劃之中的碼頭。CSX2004年底賬面總資產(chǎn)8.29億美元，凈資產(chǎn)6億美元，DPW的收購價格12.35億美元，相當于市凈率(PB)2.06倍。

CSX2003年的營業(yè)額約3億美元，凈利潤不超過5000萬美元，DPW的收購價格相當于市盈率(PE)24倍。而當時，市場上非上市港口資產(chǎn)交易價格范圍為PE10—15倍。

總之，在當時看來，此收購創(chuàng)造了碼頭資產(chǎn)價格的新紀錄，明顯超出了當時市場普遍的預計水平。

(二)收購P&O

P&O原是倫敦交易所上市公司。2005年11月，DPW出價每股443便士，啟動全面要約收購，總價約合33.3億英鎊，比當時股價溢價近50％。11月底，P&O曾同意此收購計劃。之后，PSA出價每股470便士參加競購。DPW隨即將出價提高到520便士，迫使PSA退出。2006年3月，DPW以72億美元的代價完成對P&O收購，P&O從倫敦交易所退市。

P&O當時是全球排名前五位的碼頭運營商，在十個國家擁有三十二個已經(jīng)運營的碼頭。其賬面總資產(chǎn)43.05億美元，賬面凈資產(chǎn)15.07億美元，收購價格72億美元，相當于市凈率4.8倍。

2004年，P&O營業(yè)收入22.7億英鎊，港口業(yè)務EBIT1.54億英鎊，港口業(yè)務EBITDA2.39億英鎊。收購價格相當于2004年EV／EBITDA18倍，相當于2004年EV／EBIT28倍，市盈率則超過30倍。

因此，當時DPW的出價超出市場最大膽的預測，將全球港口資產(chǎn)估值推到了一個空前的高度。

(三)并購績效分析

1戰(zhàn)略效果

第一是奠定行業(yè)地位。對CSX的收購完成后，DPW的港口業(yè)務擴展到十個國家的十四個碼頭。特別是進入亞洲核心的香港和南美市場，成功地從一個區(qū)域性碼頭運營商轉變?yōu)槿蛐赃\營商。而收購P&O后，DPW港口業(yè)務擴展到二十四個國家的四十九個碼頭，一躍成為全球前五位的碼頭運營商。

第二是推動全球網(wǎng)絡布局。CSX和P&O碼頭資產(chǎn)質量良好，且填補了亞洲、南美、澳大利亞、中國內地、歐洲等當時DPW空白的區(qū)域市場。收購完成后，DPW成為地理布局最多元化的碼頭運營商。

第三是獲得人才及管理能力。CSX和P&O均擁有大批港口管理人才，兩者特別是P&O擁有港口行業(yè)最先進、最成熟的碼頭管理經(jīng)驗，彌補了DPW在全球化碼頭管理方面的欠缺，極大地提升了DPW碼頭的運營核心能力及國際化能力，為今后進一步擴張奠定了基礎。

2財務效果

一是拉低了盈利能力。在收購CSX后的2005年，DPW收入增加了46％，但凈利潤下降4％，凈資產(chǎn)收益下降近13％，凈利潤率下降近19％。2006年，收購P&O后，營業(yè)收入增加了四倍多，但EBITDA、EBIT和凈利潤的增幅依次遞減，凈利潤僅增加了不到40％，凈利潤率則下降約27％，凈資產(chǎn)收益率下降近18％。

二是增加了負債壓力。2005年收購CSX耗資超過12億美元，2006年收購P&O耗資超過72億美元，兩次收購均主要依賴貸款。收購CSX使得其負債增加了六倍多，資產(chǎn)負債率高企，流動比率和速動比率均低于安全水平。在實施收購P&O前，DPW的財務狀況不足以從銀行取得所需貸款，為此2006年母公司DubaiWorld向其增加注冊資本64.5億美元。由于母公司的支持，兩起天價收購行動并未從根本上惡化公司的財務狀況，但增加了母公司財務壓力，在金融危機中，DubaiWorld終于支持不住，爆發(fā)債務危機。近期，DPW已尋求通過出售部分碼頭資產(chǎn)，以換取現(xiàn)金，用于緩解債務壓力。

總體看，DPW的并購活動從戰(zhàn)略上是成功的，但由于出價較高，且過分依賴財務杠桿，為金融危機中陷入困境埋下禍根。

四、結論與啟示

從以上分析中可得出如下結論：

首先，跨國并購是企業(yè)在世界范圍內實現(xiàn)超常規(guī)擴張的有效手段。特別是在跨國擴張時，新建項目不僅周期長，而且會遇到政府審批、市場培育等諸多現(xiàn)實困難，在合適的時機實施并購可能事半功倍。

其次，從短期的財務效果看，港口業(yè)并購沒有改善企業(yè)的盈利，甚至在很多時候會降低企業(yè)盈利能力，特別是收購溢價過大時。

近期上市公司并購案例范文4

一年多時間內，完成兩期基金的募集和數(shù)起并購交易，得益于專業(yè)和堅持，初出茅廬的厚揚投資在PE界開始嶄露頭角。用董事長何超的話說是“起航”了。

對于完整經(jīng)歷九鼎投資創(chuàng)業(yè)過程的何超來說，這一年累并快樂著。作為厚揚投資的創(chuàng)始合伙人，選擇從當時如日中天的九鼎投資出來另起爐灶，前后僅用了一兩個月的時間。對此，何超用“年輕不可辜負”給出了自己的注釋。在九鼎投資的工作經(jīng)歷給何超帶來的不僅是財務和經(jīng)驗上的收獲，更重要的是加深了他對行業(yè)和資源的理解。

“PE發(fā)展到現(xiàn)在這個階段，找人已經(jīng)比找錢更重要了。”何超如是說。

除了幾個從九鼎一起出來的弟兄，出生于80年代初的何超還請來了時任摩根士丹利的華鑫證券副總裁、主管投行業(yè)務的周俊來擔任厚揚投資的CEO。60后的周俊很快成為團隊的定海神針，何超對這個“老中青”互補的團隊非常滿意――盡管“老周”對這個評價不太服氣。作為中國第一批投行從業(yè)人員，周俊曾在海通、平安、小摩、大摩等國內外多家知名機構主管過投行業(yè)務，20多年的市場閱歷給厚揚投資賦予了深厚底蘊，確實令整個公司的架構和業(yè)務模式都更加沉穩(wěn)清晰。目前，厚揚投資已確定并購作為公司的主要業(yè)務發(fā)展方向。“多年的投行經(jīng)驗讓我對市場的理解相對更加深刻，選擇進入厚揚投資，也是看重整個團隊的專業(yè)背景和創(chuàng)業(yè)精神。”在接受記者采訪時，周俊如此表示。

除了何超和周俊在戰(zhàn)略資源上的積累，其他業(yè)務層面的合伙人也都各有來頭：負責風控的劉貴進出身CPA，在九鼎時就干了很多年風控；醫(yī)藥部的李國興來自天士力，專業(yè)能力極為突出；消費部的單世強也在聯(lián)合利華有過深刻歷練；還有一個咨詢團隊，十幾年來專注服務國內的上市公司，積累的客戶有三四百家……這些經(jīng)歷背后，能夠撬動的巨大資源正是厚揚區(qū)別于其他PE的獨特之處。

聚焦并購

在何超看來，如果將投資業(yè)務比作皇冠，那么，并購就是皇冠上一顆最耀眼的明珠。隨著產(chǎn)業(yè)升級和經(jīng)濟新常態(tài)，近年來，國內并購事件和交易規(guī)模均呈現(xiàn)快速增長的態(tài)勢，這也為厚揚投資打開了新的市場空間。今年上半年，盡管證監(jiān)會等監(jiān)管層對并購審核趨嚴、跨界并購審批收緊，但并購市場整體依舊延續(xù)了快速增長的態(tài)勢。

據(jù)清科集團旗下私募通統(tǒng)計，2016年上半年中國并購市場共完成交易1645起，同比提高25.7%，環(huán)比上升18.9%；披露金額的并購案例總計1182起，共涉及交易金額7836.87億元，同比上升76.9%。

對于PE機構來說，選擇進入并購領域并非一時心血來潮。近年來，隨著IPO發(fā)行節(jié)奏的放緩，大量排隊企業(yè)積壓形成了“堰塞湖”。而注冊制、戰(zhàn)略新興板的停擺更加劇了這一現(xiàn)象，使得過往主流的Pre-IPO投資模式在周期上變得十分漫長，而新股發(fā)行定價制度的變化也讓投資收益難言豐厚，套利空間日益縮減。因此從年化收益測算上看，Pre-IPO模式對PE機構的誘惑力越來越小。

但在國內市場上，PE投資的退出渠道畢竟還是有限，除了到A股二級市場套現(xiàn)，幾乎很難有其他更好的方式。新三板市場雖然發(fā)展很快，但目前來看還面臨流動性不足的問題，所以在這種情況下，并購自然成為最優(yōu)的選擇。

為了抓住并購市場火爆帶來的機遇，何超將厚揚投資圍繞核心并購業(yè)務總結了五個關鍵點，這五個關鍵點便是：“一個核心；兩個抓手；三個生態(tài)圈；四個垂直行業(yè)；五大協(xié)同板塊”。

一個核心，當然就是以并購為核心；兩個抓手，一個是上市公司，一個是資產(chǎn)端，依托咨詢業(yè)務積累的數(shù)百家上市公司客戶，以及過往投資經(jīng)歷所接觸的大量標的資產(chǎn)，這中間會產(chǎn)生大量的撮合交易及配套投資機會；三個生態(tài)圈，包含產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟，中介機構和PE機構的生態(tài)圈，厚揚的觀點認為整個市場是開放的，雖然有競爭，但更多的投資收益是建立在共享和合作的基礎之上，因此公司重視打造生態(tài)圈；四個垂直行業(yè)包括：大健康、大消費、先進制造、TMT，這都是厚揚具備優(yōu)勢資源的領域，“看不懂的不投”，是厚揚恪守的原則；五大互補協(xié)調的板塊，融、投、管、退、咨詢，在傳統(tǒng)的PE工作流程之外，增加了咨詢服務的內容，這能夠加強用戶黏性，也會提高投資的附加值。

對于目前的市場現(xiàn)狀，周俊認為，盡管并購市場上不乏國際大牌PE、VC，但在國內市場上，大家基本上還是處在同一起跑線上，像厚揚投資這樣的新創(chuàng)公司完全有彎道超車的機會。

其中，基于并購的生態(tài)圈的作用不可小覷。

打造并購生態(tài)圈

作為企業(yè)并購業(yè)務的參與方之一，厚揚投資在并購中的作用主要體現(xiàn)在兩個方面：一是尋找合適的并購對象；二是作為買方（賣方）顧問撮合并購交易。要想?yún)⑴c具體的并購業(yè)務，就必須要獲取并購項目信息，而獲取的前提是必須能夠為其提供足夠的價值。

并購業(yè)務的這些要求意味著公司要和投行、律所等其他中介機構及買賣雙方均建立起良好的合作關系。這也是厚揚投資打造三個生態(tài)圈的初衷。

并購重組是一個私密性非常強的商業(yè)活動。在交易未達成或未對外公布前，其活動僅限于很小的一個圈子里面的人知曉，其中中介機構屬于必不可少的一環(huán)，而投行又是中介機構中最為關鍵的部分。

依靠多年的投行從業(yè)經(jīng)驗，像周俊這樣主導過多起境內外并購項目的PE合伙人在參與并購交易方面有著天然的優(yōu)勢。首先，熟門熟路的投行圈蘊含大量的并購交易需求；其次，二十多年的投行經(jīng)歷所練就的火眼金睛，讓周俊對項目的可行性判斷精準；再次，對監(jiān)管政策爛熟于心，能夠更好地把握市場趨勢走向，更重要的是，延續(xù)投行的嚴苛風控能夠讓項目遠離監(jiān)管紅線。

不過，圈子只是敲門磚，如果想通過這條渠道獲得項目資源，就必須展現(xiàn)出自身的價值，項目方才會信任并合作。而這恰好是厚揚團隊所具備的經(jīng)驗優(yōu)勢。

對于生態(tài)圈的打造，何超表示 ，“我們的心態(tài)很開放，我們會經(jīng)常和投行等中介機構及PE同行互動，跟他們分享一些項目資源，或者在自身參與的項目中如果需要相關機構參與，我們也會引薦。”

除了投行等中介機構以及PE機構，產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟同樣重要。因為任何一項并購活動對企業(yè)來說都是極其重大的交易事項，企業(yè)一般不會對外透漏相關的信息，即使非上市企業(yè)，消息泄露也會對公司員工隊伍的穩(wěn)定、業(yè)務的連續(xù)產(chǎn)生影響。因此，企業(yè)一般都會選擇和自己有著深厚合作關系的中介機構，由中介出面來發(fā)起并購交易，并且在正式談判前一般都不會輕易透漏并購者的身份，因此，及時獲取企業(yè)的需求至關重要。

對于交易撮合方來說，一旦獲得參與機會，掌握標的資源的多少決定著并購配對成功概率的大小，如果沒有足夠多的企業(yè)資源，即使獲得參與機會，也沒有辦法為企業(yè)成功配對，這同樣也是厚揚的優(yōu)勢所在。

正是基于這樣的生態(tài)圈，厚揚投資可以獲得更多的并購項目參與機會，以去年完成的某上市公司并購業(yè)務為例，與上市公司保持良好的互動，使其能夠在第一時間內了解客戶的并購需求并提供多個相應的項目資源，最終促使并購的達成。

堅持專業(yè)化

與歐美的成熟市場不同，國內并購市場還處于比較初期的階段，不少公司在從事并購業(yè)務習慣以“唯快不破”作為信條，速度成為PE、VC的重點追求目標。

但是速度在并購市場并不能形成絕對優(yōu)勢，最終還是要拼專業(yè)化。在目前這樣一個略顯浮躁的市場，對專業(yè)化的堅持將成為最終贏得市場的關鍵。

“市場的誘惑很多，在去年市場高位時，我們就頂住了誘惑。”何超認為，其實頂住誘惑是一個較為痛苦的蛻變過程，剛剛出道的機構往往都會有一些浮躁驕氣，甚至過于膨脹的欲望，但專業(yè)會讓我們更好地抵御誘惑。尤其是對于厚揚這樣一個管理資產(chǎn)規(guī)模超過30億元的中等規(guī)模機構來說，這一點至關重要。

目前市場上不僅有像厚揚這樣專業(yè)背景出身的投資機構，也有很多外行人涌入。周俊認為，大量非專業(yè)人士的涌入也造成目前市場上的價值背離現(xiàn)象，由于缺乏專業(yè)化，很多公司并沒有能力對并購標的形成完整的判斷，導致很多上市公司并購重組只是完成了單純的利潤疊加，但沒產(chǎn)生很好的協(xié)同效應，很多公司完不成既定的利潤承諾，最終導致投資人利益受損。這里面，也有市場規(guī)范欠缺的因素。

正是由于目前并購市場存在種種不規(guī)范現(xiàn)象，證監(jiān)會也開始對上市公司并購業(yè)務加強監(jiān)管。今年6月17日，證監(jiān)會就修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》公開征求意見。新規(guī)將參考總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、營業(yè)收入、凈利潤和股本五項全部列入指標。

對于監(jiān)管層政策調整給市場帶來的變化，何超認為對行業(yè)發(fā)展來說，加強監(jiān)管是好事，在過于寬松的監(jiān)管環(huán)境下，就會發(fā)生劣幣驅逐良幣的行為。

為了將專業(yè)化做得更好，厚揚投資目前將并購目標聚焦于四大板塊，分別為大健康、大消費、先進制造、TMT，每一塊都由具備多年從業(yè)經(jīng)驗的合伙人負責。

在實際操作過程中，專業(yè)化不僅能夠節(jié)省溝通成本，而且能夠篩選出更適合收購方的標的。在厚揚投資近期參與并完成的一項新能源汽車類資產(chǎn)并購業(yè)務中，其推薦的標的能夠最終獲得收購方認可，即是源于厚揚通過專業(yè)分析準確判斷二者之間的協(xié)同效應。

近期上市公司并購案例范文5

近年來，財務學的研究出現(xiàn)了一系列跨學科的研究動向和發(fā)展趨勢，其中之一是“文化與財務學（culture and finance）”的交叉與融合，具體體現(xiàn)為探討世界各國文化背景包括社會資本、語言、戰(zhàn)爭史、血緣關系、宗教、地理距離等因素對公司財務行為的影響。這一交叉學科的迅速發(fā)展，不僅從理論上拓展了公司財務管理領域的外延，也使得公司財務管理理論能夠更好地指導企業(yè)的對外投資和跨國并購活動。目前我國企業(yè)正迎來新一輪的“走出去”，據(jù)聯(lián)合國貿發(fā)會議《世界投資報告》統(tǒng)計，我國企業(yè)對外直接投資（Outward Foreign Direct Investment，OFDI）金額從2003年的29億美元激增到2008年的522億美元，投資和并購區(qū)域遍布129個國家和地區(qū)。但是，我國企業(yè)對外投資和并購的失敗率卻呈逐年上升趨勢，據(jù)2011年1月30日《金融時報》報道，2009和2010年我國跨國并購失敗率甚至高達12%和11%，與美英等發(fā)達國家的2%以內相差甚遠。長此以往，我國企業(yè)國際競爭力和影響力將受到制約。而Cooper & Lybrand公司的調查顯示，在跨國并購失敗的諸多原因中文化差異位居首位。由此可見，我國企業(yè)應該根據(jù)世界各國的文化背景以及自身的企業(yè)文化來選擇跨國并購的區(qū)域，決定并購的股權比例，進行并購后的文化整合，提高跨國并購的財務績效。

前人關于“文化與財務學”領域的研究主要探討社會資本和社會互信對經(jīng)濟增長、金融發(fā)展、股市參與、雙邊貿易和跨國股票投資、以及風險投資強度的影響，一些學者還探討了宗教和語言對債權人保護、投資風險回避程度的影響。但是，目前的研究很少涉及文化因素對企業(yè)跨國并購的股權結構選擇、并購后的整合、以及并購績效的影響。鑒于此，本文將以世界500強企業(yè)，我國最大的黃金生產(chǎn)商——紫金礦業(yè)在加拿大、秘魯和菲律賓實施的三起跨國并購案例為研究對象，首先基于Hofstede的五個文化維度來比較我國與這三個國家的文化差異，然后探討這些文化差異對紫金礦業(yè)在以上國家所實施并購的股權比例選擇，并購后整合以及并購績效的影響。

二、案例簡介與理論綜述

（一）紫金礦業(yè)跨國并購介紹 自2005年8月參股加拿大頂峰礦業(yè)至2010年3月，紫金礦業(yè)已先后在加拿大、俄羅斯、蒙古、緬甸、南非、秘魯、塔吉克斯坦、、菲律賓等9個國家和地區(qū)收購項目或參股公司，完成跨國并購總額約28642萬美元，具體跨國并購項目見表1。

雖然紫金礦業(yè)在短短5年間就完成了近10起并購，但多數(shù)并購績效不佳。例如，2005年紫金以每股0.65加元認購加拿大上市的頂峰礦業(yè)300萬股，總投資195萬加元，持股比例19.9%，成為第一大股東，但是時至2010年4月，頂峰股價跌至0.145加元，300萬股的市值降至43.5萬加元，持股比例因頂峰礦業(yè)后續(xù)的多次定向增發(fā)而被稀釋至3.28%，紫金礦業(yè)因此而失去董事會席位。2007年紫金礦業(yè)、銅陵有色與建發(fā)股份組成的聯(lián)合體全面要約英國上市公司Monterrico從而100%持有了秘魯白河銅鉬礦。4年后，項目仍處在可研優(yōu)化階段，開發(fā)建設暫無時間表，近期更卷入環(huán)保訴訟。因此，紫金礦業(yè)管理層認為：“如果不妥善解決主要由文化原因造成的問題，就會嚴重阻礙企業(yè)海外并購策略的順利實施。”因此，筆者將通過文化比較研究領域的權威Hofstede教授提出的五個文化維度，考察我國與紫金礦業(yè)并購目標所在國之間的文化差異，進而分析文化差異對紫金并購過程中的股權比例選擇，并購后整合，以及并購績效的影響。

（二）Hofstede文化框架 Hofstede的組織文化理論認為“一個組織的心理資產(chǎn)，可以用來預測這個組織財務資產(chǎn)的變化”。1967年至1973年，Hofstede兩次對IBM遍布72個國家分支機構的11.7萬名員工的文化價值觀進行了調查研究，從中找出能夠解釋導致國家文化行為差異的五個因素：

一是權力距離。權力距離被用來衡量人們對權威的崇拜程度，及下級在何種程度上自動服從上級的意愿和決定。例如，我國就是一個高權力距離的國家，國民都很尊敬總書記；但在美國這樣一個低權力距離的國家里，據(jù)媒體報道前總統(tǒng)布什探望美國男籃時，竟沒有隊員主動與他握手。

二是不確定性規(guī)避。不確定性規(guī)避指的是一個社會對不確定性和風險的厭惡程度。日本是高度不確定性規(guī)避國家的代表，國民往往從事終身職業(yè)，鮮有跳槽現(xiàn)象；相反，美國人跳槽頻繁，具有明顯的低不確定性規(guī)避特征。而我國的不確定性規(guī)避指數(shù)比美國更低，這從目前的“全民皆股民”現(xiàn)象可見一斑。

三是個人主義與集體主義。個人主義和集體主義是指社會中個人與群體的關系。重視個人主義的文化強調個人權利與自由，對本人的職業(yè)和個人酬勞尤為重視。集體主義則推崇成員之間的和諧，個人感情服從團隊整體利益。美國具有個人主義文化，中國則偏向集體主義。

四是男性主義與女性主義。男性主義就是“大男子主義”，像日本就存在顯著的男性主義文化，我國也傾向于男性主義，但沒有日本嚴重。女性主義則指社會表現(xiàn)出女性化的特征，國民顯得謙遜、恭順、關注生活質量，斯堪底納維亞是最富女性主義文化的國家。

五是長期取向與短期取向。長期取向的文化關注未來，重視節(jié)儉和毅力，考慮人們的行為將會如何影響后代。如我國以長遠的目光進行投資，每年的利潤并不重要，最重要的是逐年進步以達到一個長期的目標。在短期取向的文化里，此時此刻才是最重要的。如美國公司更關注季度和年度的利潤成果，管理者以當期利潤為導向逐年或逐季對員工進行績效評估。

三、文化差異比較與案例分析

近期上市公司并購案例范文6

一是電子商務是基于互聯(lián)網(wǎng)誕生的一種全新的商業(yè)模式，交易雙方以互聯(lián)網(wǎng)為媒介，進行信息的組織和傳遞，以“商務為核心，電子為手段”，利用網(wǎng)絡技術將傳統(tǒng)的商務活動從線下轉移至線上，實現(xiàn)商品（包括有形和無形商品）所有權的轉移或服務的消費，并通過虛擬數(shù)字化電子方式完成交易。近年來，以網(wǎng)絡購物為代表的“無店鋪”零售在中國風起云涌。網(wǎng)絡零售突破了傳統(tǒng)零售在購物時間、品類選擇、價格比較、物流配送等方面的限制，代表著零售業(yè)未來發(fā)展的方向。

驅動電子商務發(fā)展的因素既包括互聯(lián)網(wǎng)普及率提升、移動互聯(lián)網(wǎng)興起、網(wǎng)民年齡結構扁平化、基礎設施改善和政策扶持等持續(xù)性因素，短期同時受益于資本垂愛中國電子商務市場，充裕的外部資金推動市場迅猛發(fā)展。

二是從中國電子商務企業(yè)的發(fā)展情況來看，淘寶、當當網(wǎng)、亞馬遜中國是國內較早的網(wǎng)上零售綜合平臺。京東商城等原本經(jīng)營單一品類的網(wǎng)上零售企業(yè)發(fā)展壯大，開始經(jīng)營全品類商品，逐漸成長為一個個大而全的綜合平臺。目前零售類中國電子商務公司主要分類兩大類：C2C和B2C。

C2C（Consumer to Consumer，個人對個人），指賣方與買方均為個人用戶，代表公司是淘寶網(wǎng)和拍拍網(wǎng)，其盈利模式為“免費開店+廣告收入”。

自從淘寶網(wǎng)在2003年推出免費政策打敗老牌C2C網(wǎng)站易趣，中國C2C市場的競爭格局基本確定。據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)顯示，2012年第二季度淘寶網(wǎng)以94.96%的市場份額穩(wěn)居寶座，其次是騰訊拍拍（5.03%）和易趣（0.01%）。競爭對手很難再在淘寶的“一家獨大”下有所突破。

B2C（Business to Consumer，指的是企業(yè)與個人之間的電子商務），賣方為大中型商戶，買方為個人消費者，代表公司是阿里巴巴旗下的天貓、當當網(wǎng)、京東商城等。B2C企業(yè)作為流量、用戶和信息的聚合者，是電子商務在線營銷的主要受益者，其盈利模式多元化，包括通過商品進銷差價賺取利潤、平臺廣告收入、入場費、傭金等。以天貓為例，一家店鋪的入場費每年3萬元或6萬元，保證金1萬元至15萬元不等。

與C2C電商相比，B2C市場領域的參與者眾多，競爭更為激烈。但在商品種類、產(chǎn)品質量、訂單處理、物流配送等各個環(huán)節(jié)都比C2C更有保證。

三是據(jù)波士波咨詢公司預測，到2015年，中國電子商務在社會零售總額中的占比將從目前的3.3%增至7.4%，市場規(guī)模突破2萬億元人民幣，將超過美國成為全球最大的電子商務市場。

總體上來看，中國網(wǎng)絡購物行業(yè)正從C2C模式向B2C模式轉型，因C2C經(jīng)營模式逐漸暴露出如信息不對稱、產(chǎn)品質量參差不齊、配套服務不完善等弱點。未來的3～5年，在法律監(jiān)管力度加強和B2C競爭升級的雙重沖擊之下，預計C2C增長將持續(xù)放緩。

在中國5億左右的互聯(lián)網(wǎng)用戶群體里，有網(wǎng)購經(jīng)歷的用戶占比不到50%，明顯低于發(fā)達國家75%的平均水平。與美國、日本、韓國等發(fā)達國家相比，中國電商業(yè)仍處于初步發(fā)展階段，隨著用戶網(wǎng)上購物的意識和習慣的養(yǎng)成，該市場的巨大增長潛力仍有待釋放。

二、中國電子商務行業(yè)并購行為研究（2010年～2012年）

一是電子商務已成為中國互聯(lián)網(wǎng)細分領域發(fā)展最快的市場之一，是眾多企業(yè)必爭之地，電商企業(yè)正由粗放型發(fā)展逐步向精細化方向轉變。但中國網(wǎng)購尚屬于發(fā)展早期，企業(yè)成長模式是“投資驅動”而非“盈利驅動”。多數(shù)電商公司都選擇積極利用并購手段擴大市場份額，一旦規(guī)模和影響力做大，再引入更多風險投資，進入一個“融資-并購-做大規(guī)模-再融資-更大規(guī)模”的循環(huán)。

二是仔細梳理過去三年中國電子商務行業(yè)的主要并購案例，可以看到呈現(xiàn)出三大特征：

（1）大公司和知名公司是主角，在并購活動中扮演著積極的角色。騰訊和阿里巴巴都在電商領域進行了多次并購交易。這些大公司的并購，主要是出于兩個目的：擴張商業(yè)版圖，將觸角不斷延伸到互聯(lián)網(wǎng)邊界的新領域；在優(yōu)勢領域強化實力，為防御未來的競爭沖擊構建護城河。

（2）投資金額普遍不大。單筆交易規(guī)模通常在4000～6000萬美元。與國外同行同期進行的并購規(guī)模比較相去甚遠。2012年，亞馬遜曾宣布將以7.75億美元現(xiàn)金收購Kiva Systems，以獲得其倉庫機器人技術。2011年，eBay宣布將以24億美元的高價格收購GSI Commerce，后者提供一整套電商、數(shù)字營銷工具，其服務為眾多大型零售商所使用。

（3）投資主體呈現(xiàn)多元化的趨勢。以前未曾涉足電子商務的傳統(tǒng)零售企業(yè)也加入了戰(zhàn)局，比如國美電器、沃爾瑪和中國動向等。一個很重要的原因在于，傳統(tǒng)零售店的線下實體店的銷售業(yè)績日益受到網(wǎng)絡零售店的沖擊，國美電器、蘇寧電器被迫發(fā)力于電商，并冀望在該領域也能建立起類似其線下零售的行業(yè)地位，而合理并購是快速提升競爭能力的一條捷徑。

據(jù)公開資料統(tǒng)計，2011年，中國電子商務行業(yè)披露的投資事件共發(fā)生92起，其中披露投資金額的投資案例為77起，投資金額總額達到46.91億美元，平均單筆投資6000萬美元。服裝服飾、珠寶及奢侈品、食品領域的電子商務投資案例分列前三名。當年總融資額是此前五年電商融資之和的兩倍還要多。這些投資80%都集中于B2C，而且還不包括蘇寧、國美大型傳統(tǒng)企業(yè)的電商投資。

三是展望未來，中國電商行業(yè)今后三年將進入盤整期，并購熱度降溫、企業(yè)的投資頻率亦將趨于平緩，市場上將很難再次掀起2010年-2012年狂飆突進式的并購浪潮，原因在于：

（1）二級市場遇冷，資本對于電商投資更顯慎重。已經(jīng)在美國上市的中國電商公司如當當網(wǎng)、麥考林，股價自上市后一直表現(xiàn)疲弱，沒有受到華爾街的青睞。

（2）投資方雖然手握大筆現(xiàn)金，但可供追逐的優(yōu)質并購目標稀缺。經(jīng)過此前三年的洗牌，市場份額向排名前3-5名的業(yè)者手中集中，大者恒大的“馬太效應”開始顯現(xiàn)，通過并購顛覆現(xiàn)有市場格局的可能性越來越底。

（3）細分市場的“明星”將獲得資本青睞。比如：圍繞網(wǎng)上零售在線上線下提供外包服務的公司，或者類似“蘑菇街”和“美麗說”的社交化電商企業(yè)；以及輕倉儲模式的電商企業(yè)，比如票務類或者婚慶類電商。總之，巨無霸式的大手筆未來將被“小而美”的細分領域并購所代替。

三、中國電子商務公司并購估值偏高，風險隱現(xiàn)

一是中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)處于新一輪發(fā)展期。繼網(wǎng)絡廣告和網(wǎng)絡游戲之后，從用戶數(shù)和潛在規(guī)模來看，電子商務正成為驅動中國互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟發(fā)展的新生力量，但良好的市場前景亦使得電子商務成為泡沫多發(fā)區(qū)域。

過去三年，大量外部資本的涌入，為中國電子商務的發(fā)展注入了持續(xù)發(fā)展的動力，使電子商務的用戶量、滲透率、交易規(guī)模都上了一個臺階。在資金推動下，幾乎每一家中國電商企業(yè)的目標都是要做“中國最大的綜合性在線購物平臺”在此背景下，企業(yè)的發(fā)展策略都是大規(guī)模的投資，持續(xù)融資，以此快速做大用戶數(shù)量、產(chǎn)品種類和收入規(guī)模。但隨著營銷、人力等成本的不斷提升，以及市場競爭激烈程度不斷升級，大部分企業(yè)并未實現(xiàn)盈利，而高企的并購估值卻引發(fā)了投資者對泡沫的擔憂。

2011年，新浪和中國動向分別斥資6600萬美元和3500萬美元，收購在美國掛牌交易的中資電商公司“麥考林”19%和10%的股份。以此計算，當時對麥考林的估值約為3.5億美元。然而，截至2012年底，麥考林的市值已縮水為3290萬美元，不足一年前估值的1/10。

2012年9月，蘇寧電器以人民幣約4.16億元全資收購專營母嬰和化妝品的電商公司――紅孩子。蘇寧電器公告稱，該收購估值是采用了互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)通行的投資估值方法市銷率估值法，并參考了近期同行業(yè)上市公司的估值水平。此外，公司還參考了紅孩子公司的歷史投入情況，加之本次交易為全面收購，在交易對價上也有所考慮。蘇寧電器認為，按照紅孩子2012銷售額10～10.5億元計算，這次收購給予其估值6600美元，其市銷率約為0.4～0.42，“收購估值比較合理。”

但以同行業(yè)已經(jīng)美國上市的公司當當網(wǎng)的情況來看，該公司2011年銷售額超過36億元，同比增長59%，照此計算，2012年，只要該公司維持50%的成長性，則其銷售額將達到54億元，目前其市值不到25億元，其市銷率也就約為0.46。相比之下，蘇寧電器收購紅孩子的市銷率和價格都不低。

中金公司認為，蘇寧收購紅孩子，整合效果尚需觀察，短期業(yè)績會帶來新增壓力。“近幾年紅孩子銷售明顯下滑，能否較快有效扭轉頹勢仍需觀察，平臺之間的融合也需要時間；同時，蘇寧易購在紅孩子或者非家電類B2C想要擴大銷售規(guī)模，需要先忍受一定虧損，這又將帶來新的業(yè)績壓力。”中金公司在研究報告中指出。

二是被稱為B2C電商公司鼻祖的美國亞馬遜公司的并購成長之路也許能給中國同業(yè)一些啟示。

成立于1995年的美國亞馬遜公司是全球最大的在線零售商，亞馬遜在成立后經(jīng)歷了連續(xù)8年的虧損才獲得了盈利。亞馬遜的國際擴張和商品品類擴充很多時候是通過收購實現(xiàn)的。在1998～2002年間，亞馬遜憑借1990年代末美國市場對信息行業(yè)的追捧及公司的先發(fā)優(yōu)勢，通過兼并收購迅速將企業(yè)做大做強，從成立起至2013年，亞馬遜大大小小至少進行了40起以上的收購：海外業(yè)務如亞馬遜英國、亞馬遜德國和亞馬遜中國都是通過收購當?shù)鼐W(wǎng)站建立的；在品類擴充方面，亞馬遜通過收購Exchange.com極大地擴張充了其書籍和音樂產(chǎn)品，通過收購玩具零售商Herndon擴充玩具商店的商品數(shù)。2009年以12億美元收購在線鞋店Zappos是截至目前亞馬遜最大一筆收購案。除了滿足國際擴張和品類擴充外，亞馬遜的部分收購是獲取先進技術。2012年亞馬遜宣布以7.75億美元現(xiàn)金收購Kiva Systems公司，以獲得后者的倉庫機器人技術。這一技術將幫助零售商更快地實現(xiàn)訂單交付，同時減少工人數(shù)量。

盡管亞馬遜也有失敗的收購和投資，尤其是1998～2001年間大規(guī)模的收購和投資使其損失慘重，但總體上亞馬遜通過收購和投資實現(xiàn)了其快速發(fā)展。