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常見的財政政策和貨幣政策范文1
[作者簡介]張麗莉（1980-），女，漢族，黑龍江人，講師，博士，研究方向：世界經(jīng)濟。一、財政與貨幣政策的一致性
財政與貨幣政策作為最重要的兩大宏觀調(diào)控政策，是國家實行需求管理和調(diào)節(jié)經(jīng)濟的有力武器，兩者間的緊密聯(lián)系從根本上說是來源于服務(wù)最終目標的一致性。政府宏觀調(diào)控的最終目標有四個：經(jīng)濟增長、物價穩(wěn)定、充分就業(yè)和國際收支平衡。這四大目標的本質(zhì)都是保持宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定性。因而無論財政政策還是貨幣政策，作為國家調(diào)控宏觀經(jīng)濟的政策手段，其目標指向必定具有一致性。此外，兩大政策的一致性還表現(xiàn)為政策手段的互補性和傳導(dǎo)機制的互動性。眾所周知，財政政策和貨幣政策在某些領(lǐng)域存在交叉和重疊，如國債與財政存款領(lǐng)域等。在這些領(lǐng)域中，財政貨幣政策互為補充、互為影響：財政收支活動影響中央銀行資產(chǎn)負債的變化，財政政策將資金運動的方向傳遞給貨幣政策，財政政策不同的融資方式也會對貨幣政策造成不同程度的影響；反之，貨幣政策通過信貸等渠道（信貸收入的來源、信貸資金的使用方向等）影響著財政政策。總之，財政與貨幣政策之間千絲萬縷的聯(lián)系和互動使二者成為一個有機整體，這在客觀上必然要求兩大政策進行協(xié)調(diào)配合。
二、財政與貨幣政策的差異性
1兩者調(diào)節(jié)的側(cè)重點存在差異性
宏觀經(jīng)濟得以正常平穩(wěn)運行的基礎(chǔ)是社會總供求相對平衡的實現(xiàn)?？偣┣蟮钠胶獍偭科胶夂徒Y(jié)構(gòu)平衡。財政政策更加側(cè)重于調(diào)節(jié)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)平衡，貨幣政策更加側(cè)重于調(diào)節(jié)經(jīng)濟總量平衡。從財政政策來看，在調(diào)控資金流向上相對自由度較高，可以通過收入機制和分配機制，直接調(diào)節(jié)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和部門結(jié)構(gòu)的各個方面，從而達到優(yōu)化國家宏觀經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的目的。從貨幣政策來看，中央銀行能夠動用多種政策工具調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣量和貨幣乘數(shù)，從而決定社會的貨幣供給總量，貨幣供給總量又決定著商品的需求總量，商品的供給總量反過來決定著貨幣的需求總量，由此可見，實現(xiàn)貨幣的均衡實際上也就實現(xiàn)了總供求的總量平衡，因此貨幣政策主要用于調(diào)節(jié)經(jīng)濟總量平衡。
2兩者調(diào)節(jié)的手段存在差異性
一般地，宏觀政策調(diào)控手段的選擇是由政策本身的性質(zhì)及其目標決定，即使同一政策在不同階段，其性質(zhì)和具體目標也不盡相同，因此采取的手段也有所差別。財政和貨幣政策作為兩種不同的調(diào)控政策，它們在調(diào)控手段上存在較大差異。中國財政政策的基本手段主要有財政投資、稅收、預(yù)算支出、財政補貼等，貨幣政策的基本手段主要有利率、匯率、公開市場業(yè)務(wù)、存款準備金等。
3兩者調(diào)節(jié)的領(lǐng)域存在差異性
貨幣政策的調(diào)節(jié)領(lǐng)域主要集中于經(jīng)濟領(lǐng)域，而相比于貨幣政策，財政政策的調(diào)節(jié)領(lǐng)域更為寬泛，不僅局限于經(jīng)濟領(lǐng)域，還涉及社會發(fā)展的非經(jīng)濟領(lǐng)域。具體地說，貨幣政策是通過改變貨幣供應(yīng)量來影響國民經(jīng)濟，貨幣供應(yīng)量的改變主要發(fā)生于流通環(huán)節(jié)，對流通環(huán)節(jié)的調(diào)控主要集中于市場經(jīng)濟領(lǐng)域，在這一系列的連鎖反饋過程中，貨幣政策要發(fā)揮其功能需要商業(yè)銀行的配合和傳導(dǎo)，因此受金融系統(tǒng)邊界的制約，由此可見這種政策的調(diào)節(jié)領(lǐng)域比較有限。財政政策主要發(fā)生于國民收入的分配再分配環(huán)節(jié)，通過財政收入和支出的變動涉及社會穩(wěn)定各個方面的實現(xiàn)，特別是在縮小收入差距，推動科教文衛(wèi)事業(yè)的發(fā)展等領(lǐng)域，具有貨幣政策無法比擬的優(yōu)勢。
4兩者調(diào)節(jié)的作用機制存在差異性
財政政策更關(guān)注經(jīng)濟公平，貨幣政策更體現(xiàn)經(jīng)濟效率。這是因為，盡管財政政策與貨幣政策調(diào)控的都是貨幣資金，但其資金的性質(zhì)明顯不同。貨幣政策調(diào)控的資金為借貸資金，具有明顯的償還性，其資金使用效益的提高會使經(jīng)濟的運行更富有效率；相比之下，財政政策的貨幣資金較具有無償性。通過資金的無償占有和使用，調(diào)節(jié)不同人群、不同地區(qū)、不同行業(yè)之間的利益分配關(guān)系，實現(xiàn)社會的公平。
5兩者調(diào)節(jié)的時滯存在差異性
從政策制定角度來看，財政政策的制定時滯較長，而貨幣政策的制定時滯較短。政府制定和修訂財政政策要經(jīng)過立法機關(guān)審議和批準，有一整套極其嚴格的程序，不允許隨意變動年初的財政預(yù)算，因此往往需要較長的周期。貨幣政策的制定和修訂由中央銀行決定，中央銀行具有一定的獨立性，所以政策的變動時滯較短。從政策執(zhí)行角度來看，貨幣政策時滯較長，財政政策時滯較短。貨幣政策的實施要有傳導(dǎo)渠道承載，無論通過利率渠道傳導(dǎo)還是通過信貸渠道傳導(dǎo)，都需要較長的傳導(dǎo)鏈條，因而貨幣政策部分乃至全部效力的發(fā)揮要有較長的時間分布間隔。財政政策一般通過政府直接安排收支，且政策實施具有某種強制性，其達到的效果也較易在短時間內(nèi)顯現(xiàn)。
6兩者調(diào)節(jié)的方式存在差異性
盡管市場經(jīng)濟的宏觀調(diào)控體系以間接調(diào)控為基本特點，但財政政策能夠由政府直接調(diào)節(jié)和控制來實現(xiàn)，因而更具有直接性，特別是在調(diào)節(jié)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)領(lǐng)域，通過財政支出的增減變動和稅率的大小變化，可以直接作用于投資和消費的結(jié)構(gòu)與規(guī)模。相比較而言，貨幣政策的間接性較強。政策的實施不僅需要暢通的傳導(dǎo)路徑為依托，還需要商業(yè)銀行的緊密配合，且政策效應(yīng)的發(fā)揮還受到企業(yè)管理經(jīng)營機制的市場化程度以及居民的消費意愿等因素的制約。
綜上所述，財政政策和貨幣政策既具有一致性也存在差異性，表明二者之間密切相關(guān)，在宏觀調(diào)控中不可替代和相互補充。因此在實踐中，只有根據(jù)自身特點將兩者有效結(jié)合在一起，才能更容易和準確地達到國家宏觀調(diào)控的目標。
三、財政與貨幣政策搭配的理論綜述
1封閉經(jīng)濟條件下IS-LM模型
IS-LM模型是由John Richard Hicks和Alvin Hansen（1937）在凱恩斯宏觀經(jīng)濟理論基礎(chǔ)上得出的一個經(jīng)濟分析模型，用于反映產(chǎn)品市場和貨幣市場同時均衡的條件下，國民收入和利率的關(guān)系，該模型廣泛應(yīng)用于財政與貨幣政策研究。
IS曲線用來描述產(chǎn)品市場均衡，根據(jù)封閉經(jīng)濟國民收入等式：
Y=C+I+G
可以獲得關(guān)于收入和利率關(guān)系的向右下方傾斜的IS曲線。LM曲線用來描述貨幣市場均衡，根據(jù)等式M/P=L1（r）+L2（y） 可以獲得關(guān)于收入和利率關(guān)系的向右上方傾斜的LM曲線。IS與LM曲線的交點意味著產(chǎn)品市場和貨幣市場同時均衡時的利率和收入水平。然而這一均衡并不是充分就業(yè)時的均衡，因此需要財政與貨幣政策進行調(diào)節(jié)，其中財政政策改變IS曲線的位置，貨幣政策改變LM曲線的位置，通過IS和LM曲線位置的變化，實現(xiàn)充分就業(yè)下的均衡狀態(tài)。
伴隨著IS-LM模型的誕生，經(jīng)濟學(xué)家對它的批評和指責(zé)就不絕于耳。例如，模型的創(chuàng)始人JRHicks就公開表達了對該模型的不滿：IS曲線表示的是流量均衡關(guān)系，而LM曲線表示的是存量均衡關(guān)系。若要產(chǎn)品市場和貨幣市場在一年中同時達到均衡，則在整個過程中貨幣的供給必須與需求保持相等，這只有在不確定的預(yù)期每天都正確的情況下實現(xiàn)，這顯然不可能。ALeijonhufvud的批評指出：IS-LM模型的一個假設(shè)是兩種市場的均衡相互獨立，一條曲線的變動不會引起另一條曲線的變動，這種假設(shè)不正確，IS和LM應(yīng)該是相互依存的關(guān)系。盡管各種對IS-LM模型的批評不無道理，但并沒有因此撼動該模型在現(xiàn)代宏觀經(jīng)濟學(xué)的重要地位。無論是后來的貨幣學(xué)派、理性預(yù)期學(xué)派還是供給學(xué)派，其理論都沒有取代正統(tǒng)的IS-LM模型，反而被納入該模型，豐富和拓展了該模型。因而無論從理論還是實踐上都證明IS-LM模型的巨大價值，是政府分析財政貨幣政策的重要工具。
2米德沖突
開放經(jīng)濟下，宏觀經(jīng)濟政策不僅要實現(xiàn)內(nèi)部均衡，還要實現(xiàn)外部均衡。當一種經(jīng)濟政策面對兩個宏觀經(jīng)濟目標時，就會出現(xiàn)內(nèi)外沖突的問題。詹姆斯?米德最早研究了這個問題，稱之為“米德沖突”。他詳細分析了兩國為維持內(nèi)外均衡的金融政策之間存在的沖突：設(shè)定兩個國家A和B，在A國的國內(nèi)支出上出現(xiàn)了自發(fā)緊縮，其結(jié)果導(dǎo)致了A、B兩國國民收入的緊縮，并且使國際貿(mào)易朝著有利于A國的方向變動。在這種情況下，A國需要采取政策性膨脹來實現(xiàn)內(nèi)外均衡。具體地說，就是一方面停止國內(nèi)的蕭條以實現(xiàn)內(nèi)部均衡，另一方面抑制A國進口需求的縮減和A國的貿(mào)易差額移向順差以實現(xiàn)外部均衡，對A國來說，這不會產(chǎn)生政策沖突問題。但如果A國不這樣做，B國就會面臨嚴重的政策沖突。為了實現(xiàn)內(nèi)部均衡，B國的國內(nèi)支出需要有政策性膨脹來制止經(jīng)濟蕭條，但為了外部均衡，B國又要求國內(nèi)支出有政策性收縮，以便在A國對B國出口需求縮減的同時，限制B國的進口需求。這就存在尖銳的政策沖突，穩(wěn)定國民收入的政策性膨脹會導(dǎo)致國際收支更加不均衡，可使國際收支達到均衡的政策性緊縮又會加劇國民收入的下降。
可見，在米德的分析中，內(nèi)外均衡的矛盾表現(xiàn)為國內(nèi)總需求緊縮和國際收支逆差之間的矛盾。由于政府只能運用金融政策一種工具，因此必然導(dǎo)致調(diào)控中左支右絀的情況。以上米德的論述傳遞出這樣一個信息：在開放經(jīng)濟中內(nèi)外均衡的沖突十分常見和頻繁，單一的金融政策無法解決內(nèi)外均衡沖突的兩難困境，運用政策搭配才是治本之道。米德的這一思想構(gòu)筑了政策搭配理論的基石。隨后經(jīng)濟學(xué)家們在此領(lǐng)域的研究都是以米德沖突理論為依據(jù)展開的。
3丁伯根法則
為解決內(nèi)外均衡的沖突問題，經(jīng)濟學(xué)家進行了大量的研究，其中丁伯根（JTinbergen）最早提出將政策目標和工具聯(lián)系在一起的數(shù)學(xué)模型，論證了要實現(xiàn)N個獨立的政策目標，至少要有相互獨立的N種有效的政策工具。這一理論被稱為丁伯根法則。
丁伯根法則可以簡單表述為：假設(shè)存在兩個宏觀經(jīng)濟目標T1、T2，可以使用兩種政策工具I1、I2，政策調(diào)控追求的宏觀經(jīng)濟目標T1、T2即為最優(yōu)目標，經(jīng)濟目標是政策工具的線性函數(shù)，則有：
T1=A1?I1+A2?I2
T2=B1?I1+B2?I2
當A1/B1≠A2/B2時，可以求解出達到最優(yōu)目標水平T1、T2時所需要的I1、I2的水平：
I1=（B2?T1-A2?T2）/（A1?B2-B1?A2）
I2=（A1?T2-B1?T1）/（A1?B2-B1?A2）
這說明，只要政府能夠運用兩種獨立的政策工具，就可以通過政策工具的配合達到理想的經(jīng)濟目標。當A1/B1=A2/B2時，方程組無解，這意味著兩種政策工具對兩個宏觀經(jīng)濟目標有相同的影響，可以視為一個獨立的政策工具，因而不可能全部實現(xiàn)兩個獨立的經(jīng)濟目標。
丁伯根法則對經(jīng)濟政策理論具有深遠意義，它的重要貢獻在于研究了政策搭配的數(shù)量匹配性，并提供了一個可擴充性較強的數(shù)學(xué)模型。該法則還進一步強調(diào)了眾多且廣泛的政策搭配是實現(xiàn)經(jīng)濟內(nèi)外均衡發(fā)展的客觀要求。
4蒙代爾有效市場分類原則
在政策目標和政策工具的匹配問題上，盡管“丁伯根原理”被廣為認同，但缺乏可操作性?，F(xiàn)實中政府在運用財政和貨幣政策應(yīng)對內(nèi)外均衡兩種目標時常常會遇到邏輯上和指導(dǎo)思想上的困難，不能實現(xiàn)政策目標。蒙代爾認為，造成這種困難的原因在于丁伯根原理將財政政策和貨幣政策視為同等效力的政策工具，但實際上不同政策工具的作用和效果是不同的。蒙代爾借用兩目標-兩工具模型提出了絕對優(yōu)勢原則和比較優(yōu)勢原則，構(gòu)成了蒙代爾有效市場分類原則的核心內(nèi)容。該原則的政策決策模型可簡單概括為：
T1=a1?I1+a2?I2
T2=b1?I1+b2?I2
常見的財政政策和貨幣政策范文2
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③朱小平，專著，金融危機中的美國、中國與世界[M]，新星出版社，2009，5-7。
④數(shù)據(jù)根據(jù)國家外匯管理局統(tǒng)計數(shù)據(jù)計算所得。
⑤根據(jù)美聯(lián)儲的數(shù)據(jù)統(tǒng)計。
⑥數(shù)據(jù)根據(jù)國家統(tǒng)計局統(tǒng)計數(shù)據(jù)計算所得。
常見的財政政策和貨幣政策范文3
關(guān)鍵詞：宏觀經(jīng)濟環(huán)境；投資規(guī)模；投資效率
中圖分類號：F2756 文獻標識碼：A 文章編號：1001-148X（2017）03-0035-08
改革開放以來，我國經(jīng)濟依靠投資而高速增長的特征十分明顯，投資規(guī)模成為驅(qū)動我國經(jīng)濟發(fā)展重要因素之一，但投資規(guī)模的擴張沒有帶來投資效率的顯著提高。在我國經(jīng)濟步入“新常態(tài)”的背景下，投資規(guī)模擴張對國民經(jīng)濟增長的拉動日趨乏力，而投資效率的提高成為我國經(jīng)濟發(fā)展模式轉(zhuǎn)變亟待解決的問題。企業(yè)的投資行為不僅受到企業(yè)內(nèi)部治理環(huán)境的影響，來自宏觀經(jīng)濟環(huán)境的外生沖擊也是影響企業(yè)投資行為的重要因素。我國企業(yè)的投資行為更易受到宏觀經(jīng)濟環(huán)境因素的沖擊。本文以我國非金融類上市公司2001-2015年的年度數(shù)據(jù)為樣本，試圖從經(jīng)濟周期、宏觀經(jīng)濟政策（貨幣政策與財政政策）、資本市場（信貸市場和股票市場）三個維度，實證分析宏觀經(jīng)濟環(huán)境對我國企業(yè)投資規(guī)模與投資效率的影響，以期為提高企業(yè)的投資效率提供一定的參考。
一、理論分析和研究假設(shè)
（一）經(jīng)濟周期與企業(yè)投資
企業(yè)的投資規(guī)模在完美市場假設(shè)下僅與投資機會有關(guān)?？紤]到企業(yè)的投資原則，只要滿足期望投資收益率大于資本成本就會利用該投資機會。由于企業(yè)的期望投資收益率受到經(jīng)濟周期的影響，經(jīng)濟周期可通過投資機會影響企業(yè)的投資規(guī)模。當經(jīng)濟周期處于恢復(fù)或者擴張階段時，消費者收入的增加導(dǎo)致社會總需求隨之增長，致使企業(yè)的期望投資收益率上升、投資機會增加，加之管理者對市場前景的預(yù)期更為樂觀，企業(yè)往往會在此時做出擴大投資的決策。因此，經(jīng)濟周期對企業(yè)的投資規(guī)模具有顯著的正面影響[1]。但是，完美市場的假設(shè)在現(xiàn)實中難以滿足，企業(yè)的實際投資行為會受到諸多摩擦因素的影響，導(dǎo)致真實投資規(guī)模與最優(yōu)投資規(guī)模發(fā)生偏離，即出現(xiàn)非效率投資。由于融資約束現(xiàn)象在我國企業(yè)中普遍存在，經(jīng)濟周期波動會導(dǎo)致資本成本的變化，進而影響企業(yè)投資是否能夠得到充足的資金支持。在經(jīng)濟周期緊縮時期，信貸資本收縮，資本成本上升，融資約束現(xiàn)象更為嚴重，更容易導(dǎo)致出現(xiàn)企業(yè)的非效率投資：受融資能力所限，大批非國有企業(yè)在經(jīng)濟緊縮時期被迫放棄原本擁有的優(yōu)質(zhì)投資機會，進而出現(xiàn)投資不足；與之相反，對部分低投資機會的國有企業(yè)而言，它們即使在經(jīng)濟緊縮時期也能憑借其擁有的資源稟賦優(yōu)勢而保持較強的融資能力，進而出現(xiàn)過度投資[2]。因此，本文提出如下研究假設(shè)。
H1a：經(jīng)濟周期的擴張能夠顯著促進我國企業(yè)投資規(guī)模的擴大，反之亦然。
H1b：相對于經(jīng)濟周期擴張時期，經(jīng)濟周期緊縮時期更容易導(dǎo)致企業(yè)的非效率投資。
（二）貨幣政策與企業(yè)投資
貨幣渠道與信貸渠道是貨幣政策影響企業(yè)投資行為的微觀傳導(dǎo)途徑，貨幣渠道通過投資機會直接影響企業(yè)的投資規(guī)模：貨幣供給總量在擴張性貨幣政策下的增加引致市場利率、資本成本相應(yīng)下降，從而增加了企業(yè)的投資機會、擴大了企業(yè)的投資規(guī)模；基于Tobin Q理論，股價在擴張性貨幣政策下普遍上升，致使企業(yè)的重置成本相對于市場價值趨于下降，企業(yè)更偏好于棄舊置新、擴大其投資規(guī)模（張超等，2015）。信貸渠道通過資本供給間接地影響企業(yè)的投資規(guī)模，擴張性貨幣政策不僅增加了信貸市場上的資金供給、降低了信貸成本，而且在金融加速器的作用下可通過改善企業(yè)的資產(chǎn)負債表狀況而提高企業(yè)的資產(chǎn)凈值、增強企業(yè)的資產(chǎn)擔(dān)保能力，進而促進企業(yè)投資規(guī)模的擴大。所以，貨幣政策對企業(yè)的投資規(guī)模具有顯著的正面影響，但對投資效率不一定具有同樣的影響。在緊縮性貨幣緊縮下，受貨幣供應(yīng)量下降的影響，銀行等金融機構(gòu)的貸款供給出現(xiàn)明顯縮減，企業(yè)獲得信貸資本的難度加大、成本提高。面對有限的資金，企業(yè)只能通過合理的財務(wù)規(guī)劃來保持一定的融資能力，同時更加慎重地選擇投資機會，從而有利于投資效率的提高[3]；基于企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險趨于增加的考慮，銀行等金融機構(gòu)會加強對授信企業(yè)的監(jiān)督管理，從而降低了企業(yè)非效率投資行為的發(fā)生。因此，本文提出如下研究假設(shè)。
H2a：擴張性貨幣政策能夠顯著促進我國企業(yè)投資規(guī)模的擴大，反之亦然。
H2b：相對于緊縮性貨幣政策，擴張性貨幣政策更容易導(dǎo)致企業(yè)的非效率投資。
（三）財政政策與企業(yè)投資
政府投資對私人投資的影響主要包括“刺激私人投資，產(chǎn)生帶動效應(yīng)”和“抑制私人投資，產(chǎn)生擠出效應(yīng)”（劉扭霞，2000），財政政策對企業(yè)投資規(guī)模所產(chǎn)生的影響會因為“帶動效應(yīng)”和“擠出效應(yīng)”的大小而有所不同。摹按動效應(yīng)”看，我國的政府投資偏向于產(chǎn)業(yè)鏈較長的項目，時間跨度大，波及范圍廣，對私人投資所產(chǎn)生的刺激作用更為明顯；從“擠出效應(yīng)”看，我國的政府投資并沒有限制私人投資的領(lǐng)域，我國的利率也并非完全市場化，財政政策擴張所引起的利率上升幅度有限，加之貨幣政策的反向調(diào)節(jié)有效緩解了利率的上升，從而控制了私人投資成本的上升、削弱了財政政策的“擠出效應(yīng)”。所以，我國的財政政策對企業(yè)投資規(guī)模的刺激作用更為顯著。
另外，關(guān)于財政政策對我國企業(yè)投資效率的影響還要考慮我國特殊的財政分權(quán)制度背景。財政分權(quán)的治理模式和缺乏良好的制度約束，導(dǎo)致我國的財政政策是一種在經(jīng)濟周期下行期比上升期更為積極的“擴張偏向型財政政策”（方紅生和張軍，2009）。地方官員在經(jīng)濟周期下行時會基于“晉升錦標賽”壓力而加大財政支出，迫于地方經(jīng)濟增長壓力而加大對國有企業(yè)的干預(yù)力度，此時國有企業(yè)往往因被迫擴大投資而導(dǎo)致出現(xiàn)非效率的投資；反之，對于沒有政治關(guān)聯(lián)的非國有企業(yè)而言，并沒有在財政擴張中得到更多的投資機會。因此，本文提出如下研究假設(shè)。
H3a：擴張性財政政策能夠顯著促進我國企業(yè)投資規(guī)模的擴大，反之亦然。
H3b：相對于財政政策收縮時期，財政政策擴張時期更容易導(dǎo)致企業(yè)出現(xiàn)非效率的投資。
（四）信貸市場與企業(yè)投資
信貸資本為企業(yè)提供了更為充足的資金，減輕了企業(yè)在投資中所面臨的融資約束，同時也降低了企業(yè)的投資成本，提高了資本的整體配置效率[4]。我國金融市場制度欠缺、再融資門檻較高等問題導(dǎo)致我國大部分上市企業(yè)的外部融資渠道單一，面臨不同程度的融資約束問題；我國的金融市場依然是以銀行為主導(dǎo)，造成我國企業(yè)的外部融資更多地依賴于信貸資本。因此，信貸市場的擴張對我國企業(yè)投資規(guī)模的資金供給效應(yīng)可能更為顯著。我國的地方政府出于政績考核的壓力，往往會干預(yù)國有銀行對國有企業(yè)的資金供給，導(dǎo)致國有企業(yè)出現(xiàn)嚴重的預(yù)算軟約束現(xiàn)象。信貸資源在信貸市場的擴張時期依然偏好于國有企業(yè)，造成國有企業(yè)呈現(xiàn)出越過度投資越容易獲得貸款的非正常現(xiàn)象；對非國有企業(yè)而言，信貸市場的擴張并沒有讓它們獲得更多的信貸資金，投資不足現(xiàn)象也沒有得到應(yīng)有的改善（張敏等，2010）。另外，從信貸市場的監(jiān)督和治理功能看，相對于信貸市場緊縮時期，銀行等金融機構(gòu)對授信企業(yè)的監(jiān)管力度趨于下降，也助長了企業(yè)的非效率投資行為。因此，本文提出如下研究假設(shè)。
H4a：信貸市場的擴張能夠顯著促進企業(yè)投資規(guī)模的擴大。
H4b：相對于信貸市場收縮時期，信貸市場擴張時期更容易導(dǎo)致企業(yè)的非效率投資。
（五）股票市場與企業(yè)投資
在資本市場完全有效時，企業(yè)的投資行為與股票市場波動無關(guān)，但現(xiàn)實中的資本市場并非完全有效，股票市場發(fā)展可能影響企業(yè)的投資。股票市場對企業(yè)投資規(guī)模所產(chǎn)生的影響被稱為股票市場的投資效應(yīng)，主要包括兩種傳導(dǎo)機制：一是基于托賓的Q理論，股票市場的繁榮帶來企業(yè)股票價格的上揚，企業(yè)的q值相應(yīng)上升，投資者對企業(yè)前景的未來預(yù)期趨于樂觀，進而帶動企業(yè)擴大投資規(guī)模；二是基于非對稱信息理論，股票價格的上漲給投資者傳遞了企業(yè)資信狀況優(yōu)良的信號，導(dǎo)致投資者對企業(yè)未來前景的預(yù)期趨于樂觀，提高了企業(yè)從股票市場融資的能力，進而導(dǎo)致企業(yè)投資規(guī)模的擴張[5]。所以，股票市場發(fā)展對企業(yè)的投資規(guī)模具有顯著的促進作用。從對投資效率的影響看，由于融資約束在我國企業(yè)中普遍存在，股市準入門檻和股權(quán)融資成本的降低有效緩解了這部分企業(yè)因融資渠道單一所導(dǎo)致的投資不足現(xiàn)象；股票市場的繁榮推動了資本市場的完善，為企業(yè)提供了向社會融資的市場機制，進而推動了資本的市場化合理流動，提高了資金的整體配置效率，從而有效抑制了資金向過度投資企業(yè)的流動（王奇，2016）。因此，本文提出如下研究假設(shè)。
H5a：股票市場的發(fā)展能夠顯著促進我國企業(yè)投資規(guī)模的擴大。
H5b：股票市場的發(fā)展有利于抑制企業(yè)的非效率投資。
二、研究設(shè)計
（一）研究樣本選取
本文選取我國滬深兩市 A 股上市公司2001-2015年的數(shù)據(jù)為研究樣本，遵循以下標準對樣本進行了篩選：（1）在選取樣本企業(yè)時剔除ST、PT股票；（2）剔除了變量的異常值與缺失值；（3）按照研究慣例刪除了金融類公司。最終選取在考察期內(nèi)符合條件并一直存續(xù)的樣本數(shù)為524家。本文所使用的財務(wù)數(shù)據(jù)主要來自于CCER和CSMAR數(shù)據(jù)庫，市場數(shù)據(jù)來自于國家統(tǒng)計局網(wǎng)站和2001-2015年的統(tǒng)計年鑒。另外，考慮到異常值對分析結(jié)果穩(wěn)健性的影響，而選擇對公司層面的連續(xù)變量進行上下1%的winsorize處理。
（二）模型構(gòu)建與變量測度
為了分析宏觀經(jīng)濟環(huán)境對企業(yè)投資規(guī)模的影響，現(xiàn)構(gòu)建計量模型（1）：
INVi，t=β0+β1Qi，t-1+β2Sizei，t-1+β3Cashi，t-1+β4Levi，t-1+β5Agei，t-1+β6GDPt+β7MONt+β8FEt+β9LOADt+β10DEFAULTt+β11STOCKt+β12SRt+Industry+εi，t （1）
模型（1）中的被解變量（INV）表示企業(yè)投資規(guī)模，借鑒連玉君等的研究方法，本文用購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金表示企業(yè)的初始投資規(guī)模，并利用總資產(chǎn)對其進行標準化處理。模型（1）中的宏觀經(jīng)濟環(huán)境解釋變量包括經(jīng)濟周期、貨幣政策、財政政策、信貸市場與股票市場，為避免出現(xiàn)解釋變量之間的共線性問題，本文在指標設(shè)置中盡量剔除了可能的相互影響。經(jīng)濟周期變量（GDP），選用常見指標 GDP增長率衡量。貨幣政策（MON），借鑒Kashyap A. K.（1991）等的做法，選擇實際貨幣供應(yīng)量指標衡量，即M2 增長率減去GDP增長速度，減去居民消費物價指數(shù)增長速度后所得到的差[6]。財政政策（FE），借鑒雒敏（2012）等的做法，選擇財政支出增長率指標作為我國財政政策的變量（雒敏、聶文忠，2012）。信貸市場從信貸資本總量和信貸違約風(fēng)險兩方面進行刻畫；對于信貸資本總量（LOAD），借鑒胡國柳（2014）等研究，以我國信貸資本總量的自然對數(shù)表示信貸資本總量指標（胡國柳、姜巖磊，2014）；對于信貸違約風(fēng)險（DEFAULT），借鑒蘇冬蔚（2009）等的做法，選取我國銀行的整體不良貸款率表示信貸市場的風(fēng)險[7]。股票市場從股票市場總市值和股票市場收益率波動兩方面進行刻畫；對于股票市場總市值（STOCK），借鑒劉思佳（2010）等的研究，采用上海與深圳證券市場股票總市值代表股票市場的總量情況，并用GDP對該指標進行標準化處理；對于股票市場收益率波動（SR），借鑒周業(yè)安（2010）等的研究，用我國股票市場月收益率的標準差表示股票市場的波動性，代表股票市場的風(fēng)險程度。
模型（1）中的控制變量選取企業(yè)規(guī)模（Size）、企業(yè)現(xiàn)金持有量（Cash）、資本結(jié)構(gòu)（Lev）、企業(yè)投資機會（Q）和企業(yè)年齡（Age）的滯后一期變量作為控制變量，考慮到不同的行業(yè)具有不同的經(jīng)營特點，本文還設(shè)置了表示行業(yè)差異的虛擬變量（Industry）。另外，在模型（1）中，i、t分別表示企業(yè)與年代，εi，t為隨機擾動項。
為了分析宏觀經(jīng)濟環(huán)境對企業(yè)投資效率的影響，現(xiàn)構(gòu)建計量模型（2）：
EFFi，t=b0+b1Salei，t-1+b2Share1i，t-1+b3ROAi，t-1+b4GDPt+b5MONt+b5FEt+b7LOADt+b8DEFAULTt+b9STOCKt+b10SRt+Industry+i，t（2）
模型（2）中的被解釋變量投資效率（EFF），借鑒 Richardson（2006）等的研究方法，本文分兩步測度企業(yè)的投資效率：第一步利用Richardson的資本投資支出模型來估計企業(yè)最優(yōu)的投資支出規(guī)模；第二步用企業(yè)的實際投資支出減去模型估計的最優(yōu)投資支出。所得差額的絕對值表示企業(yè)偏離最優(yōu)投資的程度，該值越大表示企業(yè)投資的非效率程度越大[8]。另外，將其中所得差額為正的一組定義為投資過度（Over Inv），而所得差額為負的一組定義為投資不足（Under Inv）。模型（2）中的控制變量選擇與投資效率相關(guān)的企業(yè)自身特征變量，包括銷售規(guī)模（Sale）、第一大股東持股比例（Share1）、資產(chǎn)收益率（ROA）。另外，模型（2）中其它變量的解釋與上文一致。
三、實證檢驗
（一）描述性統(tǒng)計
表1報告了公司層面主要變量的描述性統(tǒng)計，從表1中可以看出企業(yè)投資規(guī)模（INV）的最小值和最大值分別為00000和06022，企業(yè)投資效率（EFF）的最小值和最大值分別為00000和05327，說明樣本企業(yè)的投資規(guī)模與投資效率都存在較大差異，這為本文的研究創(chuàng)造了較好的條件。表2報告了宏觀經(jīng)濟環(huán)境因素的描述性統(tǒng)計，從表2中可以看出2001-2015年間我國宏觀經(jīng)濟環(huán)境中的各個因素存在較大差距，這表明我國的宏觀經(jīng)濟環(huán)境在不同的時期存在著較大差異，也在一定程度上說明了宏觀經(jīng)濟環(huán)境的不同對企業(yè)的投資行為存在不同的影響。
（二）多重共線性檢驗
本文所設(shè)定的模型（1）中既包括公司層面的變量，也包括宏觀層面的變量，現(xiàn)分別針對公司層面和宏觀層面變量之間的相關(guān)性進行檢驗，結(jié)果見表3和表4。從表3的檢驗結(jié)果可知各公司層面變量之間的相關(guān)系數(shù)較低，不存在嚴重的多重共線性問題；各控制變量均與企業(yè)投資規(guī)模或投資效率顯著相關(guān)，說明本文在控制變量上的設(shè)置是有意義的。從表4的檢驗結(jié)果可知各宏觀層面變量之間的相關(guān)系數(shù)較低，不存在嚴重的多重共線性問題，初步證明了本文解釋變量設(shè)置的合理性。
（三）假設(shè)檢驗結(jié)果
本文采用平衡面板數(shù)據(jù)進行回歸分析，并依據(jù)Hausman檢驗的結(jié)果選擇固定效應(yīng)模型進行實證分析。
1.宏觀經(jīng)濟環(huán)境對企業(yè)投資規(guī)模的影響
表5中式（1）表示的是控制變量與企業(yè)投資規(guī)模的回歸結(jié)果，式（2）在式（1）的基礎(chǔ)上引入了作為解釋變量的經(jīng)濟周期，回歸結(jié)果顯示其顯著為正，說明我國企業(yè)的投資行為具有顯著的順周期特征，本文提出的假設(shè)H1a得到支持。式（3）在式（2）的基礎(chǔ)上引入了作為解釋變量的貨幣政策，回歸結(jié)果顯示其顯著為正，說明貨幣政策的擴張能夠顯著促進我國企業(yè)投資規(guī)模的擴大，本文提出的假設(shè)H2a得到支持。式（4）在式（3）的基礎(chǔ)上引入了作為解釋變量的財政政策，回歸結(jié)果顯示其顯著為正，說明財政政策的擴張能夠顯著促進我國企業(yè)投資規(guī)模的擴大，本文提出的假設(shè)H3a得到支持。式（5）在式（4）的基礎(chǔ)上引入了作為解釋變量的信貸市場發(fā)展指標，回歸結(jié)果顯示信貸資本總量變量顯著為正，而信貸違約風(fēng)險變量顯著為負，說明我國的信貸總量配置制度和信貸市場波動風(fēng)險都能夠顯著影響企業(yè)的投資規(guī)模，即信貸市場的發(fā)展能夠顯著促進我國企業(yè)投資規(guī)模的擴大，本文提出的假設(shè)H4a得到支持。式（6）在式（5）的基礎(chǔ)上引入了作為解釋變量的股票市場發(fā)展指標，回歸結(jié)果顯示股票市場總市值指標和股票市場收益率波動指標都沒有通過顯著性檢驗，說明股票市場的發(fā)展不能顯著促進我國企業(yè)投資規(guī)模的擴大，本文提出的假設(shè)H5a未得到有效支持，可能的原因在于我國的股票市場發(fā)展相對滯后，企業(yè)依然具有較強的信貸融資偏好，導(dǎo)致股票市場發(fā)展對我國企業(yè)的投資規(guī)模影響較小。
2.宏觀經(jīng)濟環(huán)境對企業(yè)投資效率的影
表6中式（1）表示的是控制變量與企業(yè)投資效率的回歸結(jié)果，式（2）在式（1）的基礎(chǔ)上引入了作為解釋變量的經(jīng)濟周期，回歸結(jié)果顯示其顯著為負，說明經(jīng)濟周期的擴張能夠顯著促進企業(yè)投資效率的提高，本文提出的假設(shè)H1b得到支持。式（3）在式（2）的基礎(chǔ)上引入了作為解釋變量的貨幣政策，回歸結(jié)果顯示其顯著為正，這一結(jié)果表明與貨幣政策緊縮時期相比，貨幣政策寬松時期更容易導(dǎo)致企業(yè)的非效率投資，本文提出的假設(shè)H2b得到有效支持。式（4）在式（3）的基礎(chǔ)上引入了作為解釋變量的財政政策，回歸結(jié)果顯示其沒有通過顯著性檢驗，本文提出的假設(shè)H3b未得到有效支持，可能的原因在于我國政府直接利用財政政策干預(yù)經(jīng)濟運行的力度越來越小，同時也減少了對微觀企業(yè)投資決策的干預(yù)。式（5）在式（4）的基礎(chǔ)上引入了作為解釋變量的信貸市場發(fā)展指標，其中信貸資本總量變量未通過顯著性檢驗，可能的原因在于信貸資本總量的擴張緩解了非國有企業(yè)的融資約束，有利于其投資效率的提高，加之非國有企業(yè)在我國經(jīng)濟中所占比重的擴大，信貸歧視的改善，導(dǎo)致信貸資本總量擴張對企業(yè)投資效率影響的不確定性；信貸違約風(fēng)險變量顯著為正，說明我國信貸市場的風(fēng)險能夠顯著影響企業(yè)的投資效率，本文提出的假設(shè)H4b得到了部分支持。式（6）在式（5）的基礎(chǔ)上引入了作為解釋變量的股票市場發(fā)展指標，股票市場總市值指標和股票市場收益率波動指標都沒有通過顯著性檢驗，本文提出的假設(shè)H5未得到支持，可能的原因在于我國的股票市場發(fā)展相對滯后，股票市場融資對企業(yè)負債融資的替代效應(yīng)并不明顯，對企業(yè)投資效率的影響也并不顯著。
3.穩(wěn)定性檢驗
（1）宏觀經(jīng)濟環(huán)境對企業(yè)投資規(guī)模的影響。首先，對被解釋變量企業(yè)投資規(guī)模進行指標替代，用企業(yè)固定資產(chǎn)、在建工程和工程物資之和的年增長率表示企業(yè)的投資規(guī)模，進行穩(wěn)定性檢驗，結(jié)果表明對前文的研究成果并沒有產(chǎn)生顯著影響。其次，因為企業(yè)的投資行為往往時間跨度較長，具有一定的滯后效應(yīng)，本文在所設(shè)定的模型（1）中加入解釋變量企業(yè)投資水平的滯后一期變量，采用動態(tài)面板（GMM）的估計方法重做上述檢驗，結(jié)果顯示與前文的研究結(jié)果并沒有顯著差異。
（2）宏觀經(jīng)濟環(huán)境對企業(yè)投資效率的影響。首先，對被解釋變量企業(yè)投資效率進行指標替代，借鑒靳慶（2012）等的研究方法，用投資對企業(yè)價值的敏感性指標衡量企業(yè)的投資效率，依次引入宏觀經(jīng)濟環(huán)境變量與企業(yè)價值的交互項，進行穩(wěn)定性檢驗，結(jié)果表明對前文的研究成果并沒有產(chǎn)生顯著影響[9]。其次，將樣本按照解釋變量投資效率的不同，分為投資不足和投資過度兩組，重做上述檢驗，結(jié)果顯示與前文的研究結(jié)果并沒有顯著差異。
四、結(jié)論
作為企業(yè)賴以生存的基礎(chǔ)，宏觀經(jīng)濟環(huán)境不可避免地影響著企業(yè)的投資行為。在開放型增長模式下，投資的高速增長一直是我國經(jīng)濟增長的主要動力，但投資規(guī)模的擴大并不代表投資效率的提高?；诖?，本文從宏觀經(jīng)濟環(huán)境視角入手，結(jié)合我國特殊的制度環(huán)境分析宏觀經(jīng)濟環(huán)境對我國企業(yè)投資規(guī)模、投資效率的影響，并以2001-2015年間我國上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)為樣本進行實證分析，得出的主要結(jié)論如下：第一，我國企業(yè)的投資規(guī)模與投資效率具有顯著的周期特征。第二，貨幣政策的擴張能促進我國企業(yè)投資規(guī)模的擴大，但不利于我國企業(yè)投資效率的提高；財政政策的擴張能促進我國企業(yè)投資規(guī)模的擴大，但對我國企業(yè)投資效率的影響并不顯著。第三，信貸市場的發(fā)展能夠促進我國企業(yè)投資規(guī)模的擴大，但對我國企業(yè)投資效率的影響并不顯著；股票市場的發(fā)展對我國企業(yè)投資規(guī)模和投資效率的影響都不顯著。
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Investment Scale， Investment Efficiency and Macroeconomic Environment
――An Analysis based on the Empirical Data of Listed Companies in China
MA Hong1，WANG Yuan-yue2
（1.Management College， Ocean University of China，Qingdao 266100，China；
2.School of Economics，Ocean University of China，Qingdao 266100，China）
常見的財政政策和貨幣政策范文4
[關(guān)鍵詞]混合型通貨膨脹；結(jié)構(gòu)失衡；緊縮政策；擴大內(nèi)需
[中圖分類號] F123.16 [文獻標識碼] A
[文章編號] 1673-0461(2008)10-0009-05
通貨膨脹可以被描述為經(jīng)濟社會在一定時期內(nèi)價格水平持續(xù)地和顯著地上漲[1]。為了控制通貨膨脹對宏觀經(jīng)濟的沖擊，各國都把價格穩(wěn)定作為宏觀經(jīng)濟政策的主要目標之一。但是，作為宏觀經(jīng)濟運行過程中的一種常見的現(xiàn)象，通貨膨脹不僅沒有被消除，而且在其發(fā)展過程中還出現(xiàn)了一些新的特點。在GDP連續(xù)五年以10%以上的速度高速增長的同時，中國經(jīng)濟再度面臨著通貨膨脹的威脅。
一、當前通貨膨脹的形勢及特點
由于價格的相對變化和變化時間的不一致性，溫和的低通貨膨脹是不可避免的，也是可以容忍的。許多經(jīng)濟學(xué)家長期以來堅持這樣的看法，溫和的或爬行的需求拉動的通貨膨脹對產(chǎn)出和就業(yè)有擴大的效應(yīng)。弗里德曼認為，最佳通貨膨脹率應(yīng)該是實際利率的負值。在歐元區(qū)和美國，中央銀行所確定的通貨膨脹目標是2%左右；在中國，公眾的容忍度和央行的控制目標是3%左右。但是，在經(jīng)歷了連續(xù)幾年的高增長、低通脹的黃金時期以后，從2006年底開始，中國的CPI再度攀升。2007年3月， CPI漲幅突破3%的警戒線；到2007年7月，CPI增速達到5.6%，創(chuàng)出新高。2007年全年，CPI比上年累計同比上漲4.8%；進入2008年， CPI繼續(xù)上升，1月CPI同比增長達到7.1 %，二月8.7 %，三月8.3 %。盡管下半年CPI有所回落，但大多數(shù)商品仍在高位運行或繼續(xù)上漲。
當前的通貨膨脹具有以下特征：一是發(fā)生于經(jīng)濟高速增長時期，發(fā)生的時機與1994年和2003年的通貨膨脹大體相似。二是農(nóng)產(chǎn)品價格的上漲依然是物價上漲的導(dǎo)火索。我國歷次通脹都伴隨著糧食價格的大幅上漲，二者總是相伴而來。三是當前的通貨膨脹發(fā)生在復(fù)雜的國際經(jīng)濟環(huán)境下。次貸危機、美元貶值、全球經(jīng)濟衰退、能源和原材料價格上漲，在經(jīng)濟全球化的大背景下，不可避免的對中國經(jīng)濟造成影響。
二、影響當前通貨膨脹的因素
當前通貨膨脹的成因很復(fù)雜，既有成本推進的因素，又有需求拉動的因素；既有國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和增長方式不合理的因素，又有國際經(jīng)濟形勢影響的因素。
成本推進的因素主要是全球石油、糧食及其他原材料價格的大幅上揚。2008年2月，紐約原油期貨價格有效突破每桶100美元的大關(guān)，連創(chuàng)新高，5月初已經(jīng)突破了120美元。低油價時代的終結(jié)不僅加劇了人們對于能源短缺和高油價引發(fā)全球經(jīng)濟衰退的擔(dān)憂，而且，乙醇汽油等替代能源的開發(fā)進一步推高了玉米、小麥等糧食價格和大豆、花生等油料作物價格。國際市場的糧價上漲直接影響了國內(nèi)的糧食價格，并形成相互推動，持續(xù)上漲的態(tài)勢。糧食價格的波動逐漸向下游傳導(dǎo)，以糧食為原料的食品和豬肉價格加速上漲，直接推動了CPI的上升。盡管當前中國宏觀經(jīng)濟形勢的基本面是好的，但是由于國際原油、谷物、石油、食用植物油、礦產(chǎn)品等初級產(chǎn)品價格持續(xù)上漲，不僅推高了國內(nèi)以此為原料的企業(yè)的生產(chǎn)成本，并在一定程度上加大我國控制物價上漲的壓力。除上述因素以外，推動成本上升的另一重要因素是工資成本的提高。2007年，新《勞動合同法》的出臺，短期內(nèi)，部分企業(yè)尤其是一些勞動密集型企業(yè)用工成本增加，甚至超出了企業(yè)的承受能力。
需求對本次通貨膨脹的拉動作用主要體現(xiàn)在資產(chǎn)價格的過度上漲。2007年，流動性過剩和資產(chǎn)價格上升一度成為人們關(guān)注的焦點，資產(chǎn)價格上升主要表現(xiàn)為股票和房地產(chǎn)價格大幅上揚。目前，盡管股票價格已經(jīng)回落，但房地產(chǎn)價格仍居高不下，房價的飆升直接拉動了與此有關(guān)的鋼鐵、水泥、建材等相關(guān)行業(yè)投資的增長和價格的上升。作為中國供求失衡最突出的一個部門，房地產(chǎn)市場的過熱對本次通貨膨脹的產(chǎn)生和進一步惡化產(chǎn)生了重要的影響。
按照貨幣主義的觀點，通貨膨脹歸根到底是一種貨幣現(xiàn)象，貨幣供給的迅速增長才是通貨膨脹的根源。中國貨幣供應(yīng)量的增加主要是因為外匯儲備的高速增長和現(xiàn)行的結(jié)售匯制度。截至2007年底，中國的外匯儲備達到15，280億美元。這一問題的根本原因在于中國經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定的增長和多年來經(jīng)常項目和資本項目保持的雙順差格局。外匯儲備的過快增長削弱了中國貨幣政策的獨立性和有效性。一方面，央行不得不對增加的外匯儲備按匯率投放等值的人民幣；另一方面，為了抵消增加的貨幣供應(yīng)對國內(nèi)經(jīng)濟的沖擊，人民銀行實行對沖政策，通過發(fā)行央票對沖增加的基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)。在當前雙順差的格局下，央行已經(jīng)無法控制基礎(chǔ)貨幣的供應(yīng)，陷入了進退兩難的困境。
值得注意的是，當前的通貨膨脹所面臨的國際環(huán)境比以往任何一次都復(fù)雜，最主要的是全球經(jīng)濟失衡和美元不斷貶值的趨勢以及2007年已經(jīng)發(fā)生的美國次貸危機。中國現(xiàn)在所面對的人民幣升值和通貨膨脹壓力，從全球的角度講，都離不開美元被刻意貶值的結(jié)果。美國通過美元貶值向全球輸出了通貨膨脹壓力，推動了國際市場上石油、礦產(chǎn)品等初級產(chǎn)品價格以及農(nóng)產(chǎn)品價格的持續(xù)上漲。
三、當前通貨膨脹的類型及根源
確定通貨膨脹的性質(zhì)和類型具有重要的政策意義，它直接關(guān)系到應(yīng)該采取何種經(jīng)濟政策來抑制通貨膨脹以及政策的有效性。在現(xiàn)實生活中，單純的需求拉動型和成本推進型的通貨膨脹是很難找到的。薩繆爾遜和索洛提出了“混合型通貨膨脹”的概念，指由需求拉上和成本推動共同起作用而引起的通貨膨脹。
關(guān)于中國通貨膨脹的根源，貝多廣和朱曉莉(2007)認為，當匯率和資本流動都受到管制時，壓抑的對外升值趨勢會成為對內(nèi)貶值的直接原因。對內(nèi)貶值的概念已不是傳統(tǒng)意義上的CPI上漲，而是包括資產(chǎn)價格膨脹在內(nèi)的廣義通貨膨脹[2]。周其仁(2007)認為當下中國的通脹不是政府濫發(fā)鈔票的結(jié)果，而是現(xiàn)有匯率形成機制容納不下中國國際競爭力的表現(xiàn)。匯率低估是通貨膨脹的根本原因[3]。余永定(2007，2008)也將人民幣匯率低估、國際資本流入、外匯儲備過多作為中國通貨膨脹的重要原因，認為中國的通貨膨脹屬于需求拉動的通貨膨脹[4]。
目前導(dǎo)致我國目前物價上漲的因素是多重的，不僅僅是貨幣發(fā)行量過多的問題。從我國的實際情況來看，導(dǎo)致通貨膨脹的包括需求拉動和成本推進等多種因素，當前我們面對的是一種“混合型” 的通貨膨脹。在這種混合型的通貨膨脹中，需求拉動的因素偏多一些。
作為經(jīng)濟社會一種常見的病態(tài)，通貨膨脹并不是一種孤立的現(xiàn)象，在物價上漲的表象下面，隱藏著經(jīng)濟制度的缺陷和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的根本性失衡，這才是當前通貨膨脹的根源。
一是人均可支配收入低，消費需求不足。盡管GDP連續(xù)5年以超過10%的速度高速增長，但是城鎮(zhèn)居民和農(nóng)民可支配收入?yún)s增長緩慢。與此同時，貧富差距進一步擴大。這種收入分配格局，造成長期以來內(nèi)需不足，消費不振成為中國經(jīng)濟發(fā)展的瓶頸。
二是經(jīng)濟增長過度依賴投資和出口拉動。某些地方政府為了當?shù)氐亩唐诶妫瑢⑼恋睾头康禺a(chǎn)作為財政收入的主要來源，不遺余力的推動地價、房價的上升和房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展；同時，在土地、稅收等方面紛紛出臺各種優(yōu)惠政策，大量招商引資。盡管在短期內(nèi)帶來了財政收入的增加和一時的繁榮，但增長的代價是環(huán)境惡化、資源過度消耗和貿(mào)易摩擦加劇。而房地產(chǎn)市場過熱和外資的過多涌入正是當前通貨膨脹的重要源頭。
三是壟斷力量對社會總體價格水平的影響。陳志武(2007)認為，普通民眾并不是中國經(jīng)濟增長的最大受益者，經(jīng)濟增長的好處更多的分配給了政府和壟斷性的國企。由于某些產(chǎn)品和服務(wù)缺乏競爭和人為的供應(yīng)不足，其價格并未因市場規(guī)模的擴大而逐漸下降，而是顯示出較強的剛性，這種現(xiàn)象在銀行、石油、石化、鐵路、電信、房地產(chǎn)等行業(yè)和部門表現(xiàn)的尤為突出。這種與民爭利的利益集團的存在，使得整個社會的資源配置偏離最優(yōu)，扭曲了價格形成機制。從表面上看，當前的通貨膨脹是由于豬肉和食品價格上漲引發(fā)的，但在形成CPI的8大類商品籃子中，豬肉的權(quán)重是無法與房地產(chǎn)等產(chǎn)業(yè)相比的。
四、宏觀經(jīng)濟政策面臨的困境
無論通貨膨脹的近因是什么，通貨膨脹都是一種疾病，一種危險時會致命的疾病，一種如果不及時治理，會毀掉整個社會的疾病(弗里德曼，1991)[5]。在通貨膨脹擴散的過程中，整個經(jīng)濟社會都受到它的沖擊和影響。一是中低收入階層的基本生活支出大幅增加，生活質(zhì)量下降。國家統(tǒng)計局的公報數(shù)據(jù)顯示，2007年恩格爾系數(shù)相比2006年以來罕見上升。恩格爾系數(shù)上升，意味著在通貨膨脹的沖擊下，居民基本生活支出增加，福利下降。二是價格上升與通脹預(yù)期相互推動。價格上漲導(dǎo)致消費者不斷增加的恐懼，而消費者的恐懼又反過來使物價上漲更快。通貨膨脹的預(yù)期已經(jīng)形成，并與價格上漲形成互相推動的格局。三是進一步擴大了已經(jīng)十分嚴重的收入分配差距。2004年，中國的基尼系數(shù)達到 0.465的歷史高點，2007年突破0.48。貧富差距進一步擴大，不僅抑制了消費需求，而且?guī)硪幌盗械纳鐣栴}。四是由于貨幣的破壞力導(dǎo)致價格系統(tǒng)紊亂，打亂了市場機制的一切有效秩序，干擾了市場信號的傳遞并使信號失真，造成資源配置失調(diào)，降低經(jīng)濟效率并使經(jīng)濟陷于不穩(wěn)定狀態(tài)。
為了避免通貨膨脹形勢的日益惡化，自2007年以來，中國政府實行穩(wěn)健的財政政策和緊縮的貨幣政策，力求在降低通貨膨脹率的同時，保持經(jīng)濟的穩(wěn)定增長。但是，政策實施一年多來，形勢并沒有明顯的改善，CPI依然居高不下(2008年6月CPI增幅為7.9%)，而且正在與PPI正在互相推動、一起上漲，通貨膨脹的壓力持續(xù)增加。
宏觀經(jīng)濟政策效果不明顯，一方面通貨膨脹具有一定慣性，另一方面，當前所采取的宏觀經(jīng)濟政策本身就有局限性。更重要的是，當前通貨膨脹還具有輸入性通貨膨脹的特點，對于美國經(jīng)濟衰退、美元貶值和油價、糧價、原材料價格的上漲，僅靠國內(nèi)的經(jīng)濟政策是無法消除的。
財政政策的局限性主要表現(xiàn)為財政政策易松不易緊。由于中國的財政支出具有不對稱性，即擴張容易、緊縮難，財政政策抑制經(jīng)濟過熱的職能并沒有充分發(fā)揮。一方面，中國有著世界上最龐大的黨政系統(tǒng)和公務(wù)員隊伍，公務(wù)人員工資及其他各項費用支出不僅不會減少，而且會隨著通貨膨脹率的提高而增加；另一方面，目前中國的財政政策還具有產(chǎn)業(yè)政策的職能，某些關(guān)系國計民生的重點項目及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的步伐不可能減緩。此外，2008年是一個多事之年，年初南方發(fā)生雪災(zāi)，五月份四川發(fā)生地震，災(zāi)后的重建工作及即將舉行的奧運會都需要政府的財政支持。而且，中國的經(jīng)濟增長速度如果低于8%，便會帶來就業(yè)等一系列問題。綜上所述，可以預(yù)測，2008年中國的財政支出減少的可能性不大。
盡管已有的研究顯示，在通貨膨脹嚴重時期，貨幣政策的效果比較顯著，但是在實踐過程中，貨幣政策本身存在一定的局限性[6]。一是貨幣政策的作用主要用于反對需求拉上的通貨膨脹，而對于成本推進的通貨膨脹，貨幣政策的作用有限。由于本次通貨膨脹屬于混合型通貨膨脹，對于推動物價上漲的成本推進的因素和國際傳導(dǎo)的因素，如糧食價格、油價和工資等因素的上漲，貨幣政策無能為力。二是貨幣政策還有一定的外部時滯，中央銀行通過變動貨幣供給量和利率來影響投資、收入和價格往往要經(jīng)過較長的一段時間。三是在全球化的大背景下，貨幣政策的有效性還受國際資本流動的影響。例如，自去年以來，中央銀行在繼續(xù)對沖的同時，多次提高存款準備金率和利率以收緊銀根。但此時，在住房危機、信貸危機與金融危機等三重危機的強力沖壓下，為恢復(fù)公眾信心和注入流動性，美聯(lián)儲已經(jīng)多次降息。在中美存在利差和美元貶值、人民幣升值的預(yù)期推動下，國際熱錢正加速流入中國，進一步加大了對沖的難度和人民幣升值的壓力。在外匯儲備的增加和基礎(chǔ)貨幣的供應(yīng)不可控的情況下，中央銀行貨幣政策的獨立性已經(jīng)無法維持，物價上漲的源頭也無法消除。
人民幣升值無疑是緊縮的貨幣政策的一個重要方面。盡管2008年以來出口增速和貿(mào)易順差的增長速度有所下降，但是，人民幣升值的負面效應(yīng)也開始顯現(xiàn)。一是造成國家外匯儲備的巨額損失。二是導(dǎo)致更多的國際資本流入，強化了其進一步升值的預(yù)期，加重了繼續(xù)升值的壓力。三是加大了出口企業(yè)的成本。人民幣短時間內(nèi)大幅升值削弱了中國自身的成本優(yōu)勢與競爭優(yōu)勢，沿海地區(qū)已經(jīng)出現(xiàn)一些出口導(dǎo)向型外貿(mào)企業(yè)的成批倒閉、外企惡性抽逃資金的現(xiàn)象，影響了當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展。在消費需求不足的情況下，一旦出口減速，中國產(chǎn)能過剩的問題、就業(yè)問題、經(jīng)濟增長問題就會隨之而來。因此，人民幣升值也面臨兩難困境，快速升值還是緩慢升值?升值的幅度應(yīng)該是多少?都不容易把握。
對沖政策是中央銀行面對不斷增加的外匯儲備不得已的被動選擇，實行對沖政策的成本是高昂的。商業(yè)銀行持有過多的央行票據(jù)，收益受到影響。而且，外匯儲備的內(nèi)生性是中央銀行無法控制的，繼續(xù)實行對沖政策可能會導(dǎo)致貨幣供給更大幅度的波動和經(jīng)濟的不穩(wěn)定。
緊縮的貨幣政策影響廣泛，社會經(jīng)濟的各個方面都受到?jīng)_擊，在執(zhí)行的過程中往往會出現(xiàn)一些結(jié)構(gòu)性的偏差。它的副作用是嚴重傷害中國本土企業(yè)的競爭力，嚴重收縮國內(nèi)企業(yè)的資金流。例如，在緊縮的貨幣政策和其他利空因素的影響下， 滬深股市A股價格再遭重創(chuàng)，到2008年7月初跌幅已達60%以上，令大部分投資者財產(chǎn)急劇縮水，購買力降低。緊縮政策對企業(yè)的沖擊更大，一些中小型企業(yè)，尤其是民營企業(yè)而言，不得不承受激增的生產(chǎn)成本，包括勞動力成本上升、原材料漲價、人民幣升值、出口退稅取消、貸款利率上調(diào)等，生產(chǎn)經(jīng)營陷入困境，甚至破產(chǎn)倒閉。值得注意的是，這些企業(yè)多數(shù)是一些勞動密集型企業(yè)，它們的大量破產(chǎn)不僅造成有些地區(qū)經(jīng)濟衰退，而且?guī)韲乐氐木蜆I(yè)問題。而且，一刀切的緊縮政策刺激了地下金融的發(fā)展，對正常的金融秩序造成沖擊。
綜上所述，通貨膨脹的根源在于經(jīng)濟制度的缺陷和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的根本性失衡，而當前緊縮的貨幣政策只是一種短期的微調(diào)措施，解決不了根本性的問題，因此不能寄予太高的希望。
五、通貨膨脹形勢展望及政策建議
2008年下半年，中國的通貨膨脹形勢將更加嚴峻，并有進一步惡化的風(fēng)險。主要原因如下：
一是PPI的持續(xù)上漲。2008年5月，PPI增速達到8.2%，創(chuàng)下三年多來的新高。PPI正在通過流通領(lǐng)域傳導(dǎo)到CPI。研究表明，PPI向CPI的傳導(dǎo)有4～6個月的時滯。未來一段時期內(nèi)國內(nèi)PPI仍將維持在高位，CPI的上漲和通貨膨脹的壓力在繼續(xù)加大。
二是全球能源、原材料和糧食價格仍在繼續(xù)上漲。在目前國際原油價格和大宗商品價格持續(xù)上漲的背景下，國內(nèi)能源和原材料價格的上漲壓力增大，雖然國家采取了一定的限價措施，但這種限制很難控制國內(nèi)價格的上漲，只能使?jié)q幅有所放緩而已。
三是在人民幣進一步升值的預(yù)期不斷強化，國際熱錢仍在源源不斷地進入中國。
四是房地產(chǎn)價格依然居高不下，價格泡沫破滅的風(fēng)險依然很大。
通貨膨脹形勢的進一步惡化，不僅意味著中國經(jīng)濟在經(jīng)過多年的發(fā)展以后依然很脆弱，而且再次對現(xiàn)有的發(fā)展方式敲響了警鐘。
通貨膨脹危害社會公平和穩(wěn)定，治理通貨膨脹的決心和堅持緊縮的貨幣政策不能有絲毫動搖。短期內(nèi)，具體政策措施應(yīng)包括如下幾個方面：
(一)匯率政策
匯率政策在反通貨膨脹政策中發(fā)揮的作用，除了對總需求和失業(yè)總水平的間接作用以外，匯率還通過進口最終產(chǎn)品價格、國內(nèi)可貿(mào)易品價格、進口中間產(chǎn)品價格三條不同渠道直接影響總體價格水平。盡管從短期來看人民幣升值的效果取決于進出口商品的供給和需求彈性，但是，從長期來看，人民幣升值是優(yōu)化出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、減少過多的貿(mào)易順差、抑制國際熱錢流入的必要措施。如何應(yīng)對經(jīng)濟崛起時期的貨幣升值壓力，德國的經(jīng)驗和日本的教訓(xùn)已經(jīng)做出了最好的回答。為了改變貨幣政策腹背受敵的現(xiàn)狀，加快人民幣匯率改革步伐和推進人民幣國際化是非常必要的。中國必須進一步減緩?fù)鈪R儲備增長勢頭，采取措施削減外匯儲備存量。除了通過人民幣升值減少高污染、高能耗、低附加值產(chǎn)品的出口外，中國應(yīng)擴大對技術(shù)、糧食、原材料以及其他資源類產(chǎn)品的進口，平衡國際收支，充實戰(zhàn)略儲備，平抑國內(nèi)物價。
(二)財政政策和產(chǎn)業(yè)政策
由于本次通貨膨脹屬于混合型通貨膨脹，依靠單一的貨幣政策難以取得理想的效果，必須結(jié)合財政政策和產(chǎn)業(yè)政策以減輕緊縮的貨幣政策對宏觀經(jīng)濟的負面沖擊。財政政策主要應(yīng)包括減稅和增加轉(zhuǎn)移支付，一方面減輕企業(yè)和個人的稅收負擔(dān)，增加可支配收入和國內(nèi)的消費需求；另一方面，完善社會保障，增加對低收入群體的轉(zhuǎn)移支付，減輕通貨膨脹對他們生活的沖擊。產(chǎn)業(yè)政策的重點應(yīng)該放在引導(dǎo)和扶持傳統(tǒng)制造業(yè)的轉(zhuǎn)型和升級上。
(三)房地產(chǎn)市場
房地產(chǎn)業(yè)的畸形發(fā)展是通貨膨脹的一個重要源頭，日本和美國的教訓(xùn)值得深思。房地產(chǎn)市場泡沫嚴重不僅僅是一個需求過度的問題，人為的供應(yīng)不足也是一個重要原因。要保證房地產(chǎn)市場健康、有序地發(fā)展，防范金融風(fēng)險，必須打破政府、銀行和房地產(chǎn)商的利益鏈條。一是降低地價，降低土地和房屋交易的各項稅費，減少地方政府對賣地財政的依賴；二是增加廉租房、經(jīng)濟適用房市場供應(yīng)；三是在房屋供應(yīng)不足的情況下，嚴格限制房地產(chǎn)市場的投機行為，尤其是境外熱錢和國內(nèi)投機資金的炒作。
(四)能源和原材料
近年來，中國在能源和原材料方面對國際市場的依賴程度不斷加深，原油對外依存度超過40%，中國也早已成為世界最大的鐵礦石進口國。盡管國際原油價格的持續(xù)上漲和長期以來國內(nèi)能源價格的扭曲使中國已經(jīng)錯過了理順能源價格的最佳時機，油價上漲也會增加治理通貨膨脹的壓力，但是理順扭曲的價格機制仍是非常必要的。
(五)糧食
糧食價格上漲有其必然性和一定的合理因素，不應(yīng)人為壓制，農(nóng)民生產(chǎn)農(nóng)產(chǎn)品獲得合理利潤的要求應(yīng)當被理解和尊重，靠價格扭曲犧牲農(nóng)民利益得到的廉價農(nóng)產(chǎn)品和物價穩(wěn)定既是不公平的，也是不可持久的。本輪全球農(nóng)產(chǎn)品價格上漲，應(yīng)使我們更加重視糧食安全，增加投入以提高農(nóng)業(yè)生產(chǎn)力，保護農(nóng)民的種糧積極性。同時，建立保障系統(tǒng)緩解食品價格上漲對低收入者的壓力。
(六)預(yù)期
預(yù)期主要包括通貨膨脹預(yù)期和人民幣升值預(yù)期。當前通貨膨脹最令人擔(dān)心的不是通貨膨脹本身，而是公眾日漸形成的通貨膨脹預(yù)期(余永定，2008)[7]。通脹在無形之中剝奪全體人民的財產(chǎn)，引起預(yù)期的普遍混亂，增加交易費用。同時，人民幣升值的預(yù)期正吸引國際熱錢源源不斷的流入，抵消緊縮政策的有效性。預(yù)期一旦形成，便會不斷的自我強化，很難消除。要消除預(yù)期，必須要樹立公眾對政策的信心，“樹立對規(guī)則的信心比規(guī)則本身更重要”。政府要通過不斷加息、增加轉(zhuǎn)移支付和減稅來穩(wěn)定通脹預(yù)期。
面對不斷涌入的國際熱錢，我們應(yīng)在加快人民幣升值的同時，加強對跨境資本流動的管理。亞洲金融危機已經(jīng)證明中國的資本管制是有效的，在沒有更好的選擇之前，資本管制不能輕易放棄。政府應(yīng)密切關(guān)注和防范流入股市和房地產(chǎn)市場的國際熱錢，最好出臺政策在某些行業(yè)和領(lǐng)域?qū)ν赓Y的流入進行限制，通過提高交易成本消減對人民幣升值的預(yù)期。
在短期內(nèi)，為了防范通貨膨脹形勢的進一步惡化，實行緊縮的貨幣政策是十分必要的。但是，我們應(yīng)該清醒地認識到，這些措施并無法消除通貨膨脹的根源。不解決制度的缺陷和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的失衡問題，通貨膨脹將成為中國經(jīng)濟發(fā)展過程中揮之不去的陰影。而且，隨著經(jīng)濟總量的擴大，治理的代價會越來越高。因此，必須在堅決治理通貨膨脹的同時，加快推進市場體制改革，盡快糾正不合理的、扭曲的收入分配制度、稅收制度、匯率制度、利率制度和土地制度等，通過結(jié)構(gòu)調(diào)整擴大內(nèi)需。長期政策主要應(yīng)包括如下幾個方面：
(一)減稅
中國經(jīng)濟增長面臨的最大問題是消費需求不足，不得不依靠投資和出口拉動，而這種結(jié)構(gòu)性的失衡是無法通過緊縮的貨幣政策來糾正的?？紤]到經(jīng)濟增長和就業(yè)的需要，貨幣政策緊縮的同時還要考慮到盡量減輕對經(jīng)濟的負面沖擊。為擴大消費需求，增加國民福利，擴大企業(yè)和個人抵抗通貨膨脹的能力，
國家應(yīng)大幅削減企業(yè)和個人所得稅，真正改變國富民窮的局面。
(二)放開壟斷行業(yè)的準入限制
流動性過剩的問題不解決，即使通貨膨脹率能降下來，過剩的流動性仍會不時地對經(jīng)濟造成沖擊。為解決這一問題，一方面應(yīng)抑制新的過剩的流動性產(chǎn)生；另一方面，應(yīng)當積極為已經(jīng)產(chǎn)生的過剩的流動性尋找出路。除了推動建立一個健康、有序的資本市場以外，政府應(yīng)當積極推進壟斷行業(yè)的市場化改革步伐，放開準入限制，引導(dǎo)過剩的流動性流向?qū)嶓w經(jīng)濟。這樣不僅可以通過競爭降低某些壟斷性產(chǎn)品和服務(wù)的價格，減輕整個社會價格上漲的壓力，而且可以優(yōu)化經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，促進民營經(jīng)濟的發(fā)展。
(三)完善金融體系
對于中國而言，在資本自由流動、匯率穩(wěn)定和貨幣政策獨立性的三難問題中，保持獨立的貨幣政策尤為重要，不能讓貨幣政策淪為匯率政策的附庸。如果在放棄資本管制之前建立不起健康、完備的金融體系，持續(xù)、穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟增長便無法保證。貨幣當局必須通過制度建設(shè)，讓利息率在貨幣政策中發(fā)揮更大作用，同時引導(dǎo)過剩的流動性向國際資本市場回流。
綜上所述，當前的通貨膨脹是中國經(jīng)濟增長過程中所存在的諸多矛盾中暴露出來的一個方面，其背后所存在的問題要比其本身要嚴重得多。我們應(yīng)該借助這一事件，認真的審視我們的經(jīng)濟制度和增長方式。通貨膨脹以及與此密切相關(guān)的世界經(jīng)濟環(huán)境的變化，使中國站在了經(jīng)濟增長方式必須轉(zhuǎn)變的十字路口。中國必須要完成這樣一個轉(zhuǎn)變，就是必須更多地依靠內(nèi)需，依靠國內(nèi)的消費，而不是靠投資和出口來推動經(jīng)濟增長，真正改變那種竭澤而漁、殺雞取卵的傳統(tǒng)的經(jīng)濟增長方式。全球經(jīng)濟進一步放緩對于中國而言，既是一個挑戰(zhàn)，又是一個機會，機會永遠大于挑戰(zhàn)。借助于治理通貨膨脹，盡快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟增長方式，完善基本經(jīng)濟制度，這才是最重要的。
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Inflation and Dilemma of Macroeconomic Policy in China
Li Zhichuan
(Department of World Economy and Politics of the Chinese Academy of Science， Beijing 100102， China)
常見的財政政策和貨幣政策范文5
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2008年全球金融危機爆發(fā)以來，西方主要經(jīng)濟體的中央銀行――特別是美國聯(lián)邦儲備局、英格蘭銀行、歐洲中央銀行、日本中央銀行――先后推出量化寬松（quantitative easing QE）的貨幣政策刺激經(jīng)濟增長。但隨著對這一非常規(guī)貨幣政策得失的討論深化，其必要性也頗受質(zhì)疑。 量化寬松還是空投貨幣？
量化寬松是非常規(guī)、甚至可以說是不正常的貨幣政策。在通常情況下，貨幣政策由央行通過調(diào)整短期利率來實現(xiàn)，下調(diào)利率有助于增加貨幣流通，從而鼓勵借貸與投資，刺激經(jīng)濟增長，并提升通貨膨脹率;提高利率的效果則恰好相反，貨幣流通量的減少能給過熱的經(jīng)濟增長“降溫”，控制通脹率。
現(xiàn)在的世界經(jīng)濟面臨兩大問題。一是發(fā)達經(jīng)濟體的央行短期利率已經(jīng)普遍接近于零，有些甚至已是負利率。在這種情況下，下調(diào)利率促進經(jīng)濟增長的政策手段已經(jīng)無法使用。二是世界經(jīng)濟現(xiàn)在面臨的主要危險不是通貨膨脹而是通貨緊縮，所以央行的政策目標是刺激通脹率（一般認為最佳的是接近2%），防止經(jīng)濟陷入通縮的泥潭。
在常規(guī)貨幣政策已經(jīng)不可用的情況下，美英歐日等發(fā)達經(jīng)濟體的央行因此推出了量化寬松這樣的非常規(guī)貨幣政策。按照他們的說法，量化寬松的目標是增加貨幣流通，鼓勵銀行與資本市場的借貸力度，促進企業(yè)投資與民眾消費，從而拉大需求，刺激經(jīng)濟增長。
問題是，增加需求與刺激通脹的政策目標，只能由量化寬松來實現(xiàn)嗎？在零利率的情況下，通過下調(diào)利率來刺激增長的常規(guī)貨幣政策已經(jīng)失效，非常規(guī)貨幣政策只有量化寬松一途嗎？在今年初歐洲中央銀行決定推出至少1.1萬億歐元的量化寬松后，有不少人已經(jīng)提出疑問。
在央行官員和專業(yè)經(jīng)濟學(xué)家看來，挽救金融危機后的西方經(jīng)濟的非常規(guī)貨幣政策非量化寬松莫屬。從基本的經(jīng)濟常識出發(fā)，其實可以找到另一個非常規(guī)、但可能更直接有效的貨幣政策，這就是有時被稱為“空投貨幣”的政策――政府或央行直接把用于量化寬松的錢發(fā)到老百姓手中。
比如，這次歐洲中央銀行每月600億歐元用于購買政府債券的錢，如果分攤給歐元區(qū)3.5億民眾，每人每年就能拿到大約2050歐元。這更能刺激消費、鼓勵投資并制造通脹。
有沒有某些經(jīng)濟體直接發(fā)錢給老百姓，直接刺激他們多消費呢？沙特阿拉伯就提供了一個例子。沙特新國王薩爾曼登基后，給老百姓發(fā)了總值超過320億美元的紅包。這些錢一部分用于公共事業(yè)投資，另一部分以補貼的形式直接發(fā)到老百姓手上。更妙的是，沙特私企也隨即響應(yīng)，給雇員發(fā)紅包，又有幾十億美元到了普通人腰包里。
如果直接發(fā)錢不失為值得一試的非常規(guī)貨幣政策，為什么西方各大經(jīng)濟體的央行還是執(zhí)著于量化寬松這一政策手段？要想回答這個問題，必須了解量化寬松是通過什么渠道影響經(jīng)濟的。 量化寬松如何影響經(jīng)濟
所謂的量化寬松，就是央行通過購買包括政府和市場債券等形式在內(nèi)的金融資產(chǎn)的方式來擴大其資產(chǎn)負債表。無限量購買資產(chǎn)的一個直接目標是要影響相關(guān)債券的價格和收益率，為的是使債券價格上升而收益率下降。這樣投資者手中的資產(chǎn)價值就能增加，如果他們把債券賣掉，收益就能通過銀行存款的方式由銀行放貸或者通過資本市場融資的方式被企業(yè)用于投資。企業(yè)因此更易融資，擁有此類債券的民眾手里的財富也由此增加。只要企業(yè)把融資得來的資金用于投資，或者民眾把增加的財富用于消費，需求就能增加，經(jīng)濟就能增長。此外，央行購買商業(yè)銀行的資產(chǎn)能增加銀行資產(chǎn)的流動性，鼓勵銀行對外放貸。
這就是量化寬松影響經(jīng)濟增長的邏輯。但是，量化寬松完全是通過資本市場注入資金，對實體經(jīng)濟沒有直接的刺激。這一政策寄望于通過炒高資產(chǎn)價格來促進企業(yè)融資，或以增加銀行資產(chǎn)的流動性鼓勵銀行放貸，但資產(chǎn)價格升高，只能增加一小部分擁有此類資產(chǎn)的大投資者的財富，對于資本市場之外的民眾并沒有任何好處。
更重要的是，抬高資產(chǎn)價格是否能讓資金從資本市場通過投資或消費進入實體經(jīng)濟，還是一個未知數(shù)，它導(dǎo)致股市泡沫的副作用倒是無可置疑的。也就是說，量化寬松要影響實體經(jīng)濟，沒人知道這一方式是否真能奏效，其直接受益者主要是精通金融市場的銀行家、資本家和股市投機商。
西方幾大央行為何如此青睞量化寬松？因為這一政策體現(xiàn)的是西方大銀行家和資本家集團的利益。
量化寬松的另一個背景是西方經(jīng)濟的高度市場金融化，這和上世紀80年代以來市場自由主義在美英大行其道又密不可分。高度金融化的結(jié)果是央行貨幣政策被資本市場劫持，資本市場是央行政策繞不開的渠道。難怪每次量化寬松一推出，金融市場就為之歡欣鼓舞。
諷刺意味還不明顯嗎？2008年全球金融危機是美國資本市場極端金融化的后果，但危機后的世界經(jīng)濟卻還要通過資本市場金融化來解決。金融危機應(yīng)是經(jīng)濟和金融改革的好時機，但真正的改革在哪里呢？如果沒有真正的改革，下一次金融危機離我們還遠嗎？
自由市場主義者會說，量化寬松有什么不好？美國和英國經(jīng)濟不就是因為量化寬松才恢復(fù)過來的嘛。但有什么直接證據(jù)表明美英經(jīng)濟恢復(fù)是量化寬松而不是其他政策（如財政寬松）的結(jié)果呢？美英經(jīng)濟真的恢復(fù)很好了嗎？為什么日本的量化寬松就看不到明顯效果呢？
實際上，量化寬松的副作用是顯而易見的。首先是導(dǎo)致資本市場泡沫，引發(fā)市場動蕩，醞釀新的金融危機，而對實體經(jīng)濟并無實質(zhì)性助益。其次，由于央行購買的資產(chǎn)大部分是政府債券，這無疑會加大相關(guān)政府的負債率，而高負債率又是金融危機的導(dǎo)火索，有可能引發(fā)債務(wù)危機。再次，因量化寬松導(dǎo)致的資產(chǎn)升值獲益的是有產(chǎn)的投資者，這會進一步加劇財富差距，而美國社會富人與窮人之間的財富差距是2008年金融危機的一個重要根源。最后，量化寬松直接導(dǎo)致相關(guān)國貨幣的貶值，很有可能引發(fā)世界各大經(jīng)濟體之間的“貨幣戰(zhàn)”。實際上，這樣的貨幣戰(zhàn)正在上演。
常見的財政政策和貨幣政策范文6
最新公布的7月信貸數(shù)據(jù)大幅下挫，在原本平靜的市場引起一陣波動。7月人民幣貸款增加3852億元，市場預(yù)期7800億元，前值1.08萬億元，同比少增3145億元，并創(chuàng)下2009年以來的新低。
對此，A股以急跌的方式在第一時間進行了反應(yīng)；為穩(wěn)定市場信心，央行也罕見地在第一時間官方解讀，稱7月季節(jié)性回落較以往更為明顯，房地產(chǎn)下行、銀行存貸比上升和控制不良貸款率是主要原因。總體來看，7月份主要金融指標仍在合理區(qū)間運行。
銀行信貸投放能力未減
央行認為，新增貸款疲弱主要是因為銀行惜貸、需求疲軟和季節(jié)性調(diào)整所致。從貸款看，金融機構(gòu)出于“早投放、早收益”的考慮，一般上半年貸款占大頭，2016年上半年，貸款增加了7.53萬億元，同比多增近1萬億元，投放進度較快，雖然7月份貸款季節(jié)性回落，但累計來看仍然較多。
此外，還有幾個特殊因素也需要考慮，一是2015年7月，為應(yīng)對市場波動投放了一些貸款，剔除這一部分貸款后2016年7月貸款同比并不少；二是地方政府債務(wù)置換對貸款數(shù)據(jù)有較大的影響，據(jù)不完全統(tǒng)計，2016年以來，僅定向置換的大中型銀行貸款已超過8000億元；三是金融機構(gòu)加大了不良貸款核銷和處置的力度。因此，隨著基數(shù)效應(yīng)的逐步消失，8月、9月的M2同比增速將有所回升。
對市場而言，不能單看信貸增長者一個數(shù)據(jù)，還應(yīng)關(guān)注各種綜合因素的共同作用。首先是在經(jīng)濟發(fā)展“新常態(tài)”和落實“去杠桿”任務(wù)的大背景下，貨幣信貸增長的中樞水平可能比過去有所調(diào)整，對此也需要適應(yīng)；其次是由于多種因素的影響，貨幣信貸月度數(shù)據(jù)出現(xiàn)一定的波動比較常見，應(yīng)該避免對某個月的短期數(shù)據(jù)做過度解讀；最后是當前銀行體系流動性充裕，利率水平在低位運行，穩(wěn)健的貨幣政策將繼續(xù)保持靈活適度，適時預(yù)調(diào)微調(diào)，為穩(wěn)增長和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革營造適宜的貨幣環(huán)境。
具體而言，從住戶部門貸款來看，2016年的增長確實比較突出，主要與不少城市房地產(chǎn)市場的升溫有關(guān)，前7個月平均每月個人中長期住房貸款接近4000億元，季節(jié)性波動也不大。從企業(yè)部門貸款來看，在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)深度調(diào)整、經(jīng)濟面臨下行壓力，特別是“去產(chǎn)能”、“去杠桿”的背景下，企業(yè)總體信貸需求沒有住戶部門那么旺盛。
因此，市場無需過度解讀個別月份的貸款數(shù)據(jù)。企業(yè)貸款季節(jié)性波動本身比較大，7月、10月是明顯的貸款“小月”，“小”主要就體現(xiàn)在企業(yè)貸款上。而地方政府債務(wù)置換減少的是存量企業(yè)貸款，不良貸款核銷處置基本上也是企業(yè)貸款，2016年置換和核銷處置的力度很大，還原后1-7月企業(yè)貸款同比還是多增的。此外，1-7月企業(yè)債券和股票融資合計達2.65萬億元，同比增加1萬億元，多渠道融資對貸款形成一定的替代，這與提高直接融資比重的方向也是一致的。
2015年下半年以來，M1的增速持續(xù)上升，主要是企業(yè)活期存款增速加快，這可能是以下因素共同作用的結(jié)果：一是中長期利率降低，企業(yè)持有活期存款的機會成本下降；二是房地產(chǎn)等資產(chǎn)市場活躍，交易性貨幣需求上升，尤其房地產(chǎn)和建筑業(yè)公司持有的貨幣資金增加比較多；三是地方政府債務(wù)置換過程中會暫時沉淀一部分資金。
由于2014年和2015年上半年M1基數(shù)比較低，很多月份M1增速低于5%，也明顯低于M2增速，所以近期企業(yè)活期存款多增加一些，M1增速就出現(xiàn)明顯上升，這里面也有很強的基數(shù)效應(yīng)。因此，M1與M2增速“剪刀差”主要反映貨幣在各部門分布以及活性方面的變化，這與“流動性陷阱”的理論假說之間相距甚遠，并沒有必然聯(lián)系，不能作為衡量是否進入“流動性陷阱”的指標。
廣發(fā)證券認為，信貸增速放緩顯示央行維持中性貨幣政策的態(tài)度，其當前關(guān)注的重點轉(zhuǎn)為如何將滯留的流動性轉(zhuǎn)移傳導(dǎo)至實體經(jīng)濟。當前整個流動性相對寬裕，持續(xù)的貨幣寬松刺激的邊際效果減弱，央行強調(diào)了貨幣信貸增長的中樞水平可能比過去有所調(diào)整以求引導(dǎo)政策預(yù)期。此外，受匯率因素的制約，限制了貨幣政策進一步寬松的空間，后續(xù)政策的選擇可能更傾向于財政政策，通過貨幣和財政政策協(xié)調(diào)穩(wěn)定市場預(yù)期，刺激民間投資和消費，疏導(dǎo)流動性流向?qū)嶓w以穩(wěn)定經(jīng)濟增長。
如果對新增貸款進行分解，可見新增貸款乏力，反映出汽車銷售、房屋銷售和企業(yè)實體融資需求的疲弱。居民新增短期貸款僅為259億元，與7月汽車銷售弱相對應(yīng)。新增居民中長期貸款較上月回落，對應(yīng)的是7月房地產(chǎn)疲弱的銷售；企業(yè)短期貸款大幅下降，反映實體缺乏擴大再生產(chǎn)意愿，部分企業(yè)提前還貸減輕財務(wù)壓力；值得關(guān)注的是，票據(jù)融資大幅增長1726億元，反映實體融資需求并不強。
從銀行間市場利率來看，銀行體系的流動性依然較為充裕，信貸擴張能力沒有問題。較低的信貸可能在于銀行風(fēng)險偏好回落，導(dǎo)致融資需求與放貸意愿之間存在不匹配。如果從企業(yè)中長期貸款仍算穩(wěn)定來看，融資需求并未大幅萎縮，存款減少導(dǎo)致貸款額度受限的沖擊可能更大一些。中金公司認為，在7月份低于預(yù)期的情況下，央行定向政策以及窗口指導(dǎo)可能推動8月份信貸增長較快反彈。
債務(wù)風(fēng)險逐漸下降
隨著國際經(jīng)濟形勢的動蕩加劇，央行貨幣政策定調(diào)傾向于穩(wěn)健，銀行通道監(jiān)管成為二季度以來的監(jiān)管重點，表外杠桿的持續(xù)壓縮有利于行業(yè)后續(xù)風(fēng)險的防范。
