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房地產(chǎn)信托管理范文1

由此暴露出了信托公司長期以來存在的問題:自身業(yè)務(wù)與銀行業(yè)務(wù)高度趨同,缺乏自主管理能力,缺少對新的投資領(lǐng)域的研究以及對產(chǎn)品的創(chuàng)新。大多依靠粗放型方式實現(xiàn)信托規(guī)模的增長,業(yè)務(wù)技術(shù)含量相對較低。審視現(xiàn)有的銀信合作:由于銀行在合作中處于絕對強勢地位,常常將信托公司視為發(fā)展中間業(yè)務(wù)、調(diào)整信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的“管道”或“平臺”,造成資金運用集中于簡單業(yè)務(wù),或僅為“出表”突破資本充足率的限制,信托公司無力也無需主動管理相關(guān)資產(chǎn)。這種簡單地為銀行騰挪信貸的銀信合作業(yè)務(wù),沒有技術(shù)含量,不僅收益非常低,對信托公司自主管理資產(chǎn)能力的提高沒有任何幫助,只是“制度紅利”來得太容易,因而難以主動退出。

7月初銀監(jiān)會要求信托公司壓縮銀信合作規(guī)模,成為整個信托業(yè)轉(zhuǎn)型的一個“倒逼”力量。加上將要出臺的《信托公司凈資本管理辦法》,將強行幫助信托公司退出。其核心是,信托公司可管理的信托資產(chǎn)規(guī)模將與凈資本掛鉤,信托公司以有限的資本金只能管理有限的信托資產(chǎn),而“對銀信合作業(yè)務(wù)所占用的資本將從高計算”。這就意味著,在銀信合作中,原先的“制度紅利”將不再是“不賺白不賺”,因為其要消耗信托公司的凈資本。《辦法》出臺后,信托公司普遍面臨增加資本金的壓力,若要繼續(xù)保持原有的信托資產(chǎn)規(guī)模,將必須再次增加大量的資本金,這對信托公司股東來說是無法接受的,因為凈資本非常金貴的,不可浪費在銀信合作這種低收益的業(yè)務(wù)上。

而在以財富管理為代表的主動管理業(yè)務(wù)中,由于信托公司提供了價值增值服務(wù),因此受托費率類似于基金公司、證券公司管理費率,遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于被動管理費率。由此可見,以財富管理為核心的主動管理業(yè)務(wù),將是信托公司未來主要的利潤增長點。

在受人之托開展財富管理業(yè)務(wù)之中,信托公司盈利主要源自信托報酬收入。信托公司在對信托資產(chǎn)的管理中主動管理能力強、作用發(fā)揮得大,取得的報酬就會高;反之,如果信托公司在信托業(yè)務(wù)中并沒有進(jìn)行主動管理、所起到的作用小,信托報酬率就會低。

信托可以與人類的想象力相媲美,在此,就房地產(chǎn)類信托,分析信托公司如何體現(xiàn)主動管理能力,真正幫助高凈值人群進(jìn)行財富管理。

房地產(chǎn)投資歷來以其穩(wěn)定的獲利能力廣受投資者的追捧,尤其在近八年間,房地產(chǎn)市場價格一路走高,更是吸引了大量的社會閑置資金進(jìn)入房地產(chǎn)市場。

房地產(chǎn)信托的運作是基于房地產(chǎn)開發(fā)商的土地開發(fā)項目有融資需求,信托公司基于在房產(chǎn)行業(yè)的專業(yè)化力量,幫助投資者選擇適當(dāng)?shù)慕灰讓κ?落實具體的融資結(jié)構(gòu),信托期限及其收益水平。根據(jù)市場的不同風(fēng)險收益偏好,融資的結(jié)構(gòu)可以是純債權(quán)型、純股權(quán)型和股債混合型。

今年兩會以來,隨著房地產(chǎn)市場近年來逐漸成為調(diào)控的對象的環(huán)境下,傳統(tǒng)的專項型房地產(chǎn)信托,從幾個方面來分析都暴露出一些不足:缺乏相應(yīng)的靈活性。

首先,所有的資金都投放于單一的地產(chǎn)項目,當(dāng)交易對手發(fā)生風(fēng)險時不利于投資在不同標(biāo)的間的分散;

其次,房地產(chǎn)的行業(yè)周期有明顯縮短的趨勢,傳統(tǒng)房地產(chǎn)信托計劃由于在發(fā)行時已經(jīng)確定固定的退出時間,難以規(guī)避未來在行業(yè)低潮時退出項目,尤以對股權(quán)投資方式的投資者帶來潛在的風(fēng)險。

再次,傳統(tǒng)房地產(chǎn)信托計劃由于在發(fā)行時便已經(jīng)確定具體項目的融資方式。那么投資者的收益在市場波動的情況下喪失一定的靈活性。如信托存續(xù)期間是房地產(chǎn)行業(yè)的上行期間,則債權(quán)型的投資者將無法享受物業(yè)和地產(chǎn)超額增值帶來的收益,相反信托存續(xù)期間是房地產(chǎn)行業(yè)下行期間,則股權(quán)型的投資者將會承擔(dān)預(yù)期收益下降的風(fēng)險。當(dāng)然股債混合型在一定程度上令投資者能夠在一個固定收益的基礎(chǔ)上享受額外的超額收益,但前提仍是單筆投資集中在一個項目上。

那么如何才能改良傳統(tǒng)房地產(chǎn)信托的種種僵化束縛?注腳還是落在信托公司的主動管理能力上。當(dāng)信托公司具備相當(dāng)?shù)倪\作中的房產(chǎn)開發(fā)項目存量和儲備的未來增量項目時,便可以將傳統(tǒng)的房地產(chǎn)信托升級為房地產(chǎn)投資基金――一個專門投資于不定向地產(chǎn)開發(fā)項目的資金池。

首先,充足的房地產(chǎn)項目的儲備使得資金池的資金能夠同時投資于不同種類、不同地域的多個項目。使得資金在投資標(biāo)的間得以充分的分散,避免單一交易對手在項目發(fā)生風(fēng)險的時候影響整體收益。

其次,資金池的資金是在不同的時點進(jìn)入不同的項目中,各項目的退出時間也將分布在不同的時點上,如此可以避免在所有投資行業(yè)處于低潮的階段退出項目。

再次由于資金池是采用基金化的運作,裝到資金池里的項目可以有各種融資結(jié)構(gòu)。這一點就可以令信托公司可以根據(jù)房地產(chǎn)行業(yè)的周期規(guī)律,自行調(diào)節(jié)股權(quán)投資與債權(quán)投資的比例。行業(yè)處于下行階段初期時加大債權(quán)比例,降低投資組合的風(fēng)險,而在觸底進(jìn)入上行空間的初期便可以適當(dāng)提高股權(quán)投資比例,提高投資組合的收益率。

房地產(chǎn)信托管理范文2

1.1 REITs的概念

房地產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trusts，以下簡稱“REITs”）是一種以發(fā)行受益憑證的方式募集投資者的資金，由專門投資機構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資收益按比例分配給投資者的一種信托基金。REITs起源于美國，從1960年出現(xiàn)第一批REITs，發(fā)展至今已成為房地產(chǎn)領(lǐng)域最重要的投融資產(chǎn)品。作為專注于房地產(chǎn)領(lǐng)域的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，其收入主要來自于物業(yè)未來的現(xiàn)金流，所持有的資產(chǎn)以租賃性物業(yè)為主；類型包括商場、購物中心、寫字樓、住宅、酒店、度假村、工業(yè)設(shè)施、倉儲設(shè)施等。

1.2 REITs的類型

1.2.1 按照法律形式，REITs可以分為公司型和契約型公司型REITs指通過成立以房地產(chǎn)投資為目的的股份有限公司，由投資人認(rèn)購公司股份而享有權(quán)利，投資收益以股利的形式分配給投資人；契約型REITs指采用信托的方式，由委托人和受托人締結(jié)以房地產(chǎn)投資為標(biāo)的的信托契約，在此基礎(chǔ)上將受益權(quán)加以分割，使投資者取得表示這種權(quán)利的受益權(quán)憑證。

1.2.2 按基金的受益憑證可否贖回，REITs可分為開放式和封閉式封閉式REITs發(fā)行規(guī)模固定，投資人只能在公開市場上交易，而不能直接以凈值要求贖回，為保障投資人的權(quán)益不被稀釋，封閉式REITs成立后不得再募集資金；開放式REITs的發(fā)行規(guī)模可增減，投資人可按照基金的單位凈值要求贖回。

1.2.3 按照資金運用方式，REITs分為權(quán)益型、抵押型和混合型三類權(quán)益型REITs直接經(jīng)營具有收益性的房地產(chǎn)投資組合，以租金和買賣收入差價賺取利潤，大部分的REITs都屬于這一類。抵押型REITs以金融中介的角色，將募集資金通過抵押貸款發(fā)放給房地產(chǎn)開發(fā)商、經(jīng)營者，賺取利息收入，或者以購買抵押貸款或抵押貸款支持證券的方式加以運用。混合型REITs兼有權(quán)益型和抵押型的特點。

1.3 REITs的特點

1.3.1 享受稅收優(yōu)惠

美國稅法規(guī)定，取得REITs資格的公司、信托或組織等經(jīng)濟實體對于向股東和受益權(quán)憑證持有人支付的股息或收益部分不需繳納公司所得稅，經(jīng)營收入按規(guī)定繳稅并享受有條件優(yōu)惠。香港稅法對于REITs的收益也免除利得稅。

1.3.2 分散風(fēng)險

R E I Ts通過對不同類型和不同地區(qū)房地產(chǎn)的組合投資，能夠有效分散風(fēng)險。投資者通過投資REITs，可以間接實現(xiàn)對房地產(chǎn)的多樣化投資[1]。

1.3.3 收益穩(wěn)定、高派息

R E I Ts基金中的很大部分投資于收租物業(yè)，租金收入比較穩(wěn)定，而且一般規(guī)定REITs必須將大部分利潤以分紅形式支付給投資者，因此REITs的股利回報普遍高于其他金融產(chǎn)品。

1.3.4 較高的流動性

R E I Ts將房地產(chǎn)從不動產(chǎn)轉(zhuǎn)變成為可以流動的證券資產(chǎn)，投資者在市場上可以很容易變現(xiàn)，具有較高的流動性。

1.3.5 透明度高

R E I Ts的資產(chǎn)組成、租金收入、利息收入清晰，利潤分配有明確的法律規(guī)定．而且有著嚴(yán)格的信息披露制度，透明度較高。

1.4 REITs的發(fā)展現(xiàn)狀

截止2009年年底，全球480多家房地產(chǎn)投資信托的市值超過6050億美元。美國148家房地產(chǎn)信托市值達(dá)到3000億美元左右；第二位的是澳大利亞，64家上市地產(chǎn)基金市值達(dá)到780億美元；處于第三位的是法國，48家房地產(chǎn)信托市值達(dá)到730億美元。從市場成熟度來說，最早開始發(fā)展房地產(chǎn)投資信托的美國是最成熟的市場，其次是澳大利亞；亞洲的大部分國家都是處于成長中的市場，而中國大陸更是明確的法律法規(guī)都尚未出臺，還處于早期探索的階段[2]。

2.REITs對房地產(chǎn)發(fā)展的作用

2.1 保障投資人權(quán)益

直接進(jìn)行資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)投資，基金持有人通過購買信托收益憑證對基金進(jìn)行投資，基金則持有被投資房地產(chǎn)資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)或抵押權(quán)，基金持有人通過基金取得房地產(chǎn)物權(quán)，其權(quán)益的法律保障程度較高。

2.2 保證財產(chǎn)安全

基金的財產(chǎn)與基金管理人、基金托管人的財產(chǎn)相互獨立，在法律地位上保證了基金的安全運作和投資者財產(chǎn)的安全。基金財產(chǎn)的獨立性表現(xiàn)為：基金財產(chǎn)獨立于基金管理人和基金托管人的自有財產(chǎn)，基金管理人和基金托管人進(jìn)行清算時，基金的財產(chǎn)不屬于清算財產(chǎn)；基金管理人管理運用、處分基金財產(chǎn)產(chǎn)生的債權(quán)不得與其固有財產(chǎn)產(chǎn)生的債務(wù)相抵銷；基金托管人對不同基金所產(chǎn)生的債權(quán)債務(wù)，不得互相抵銷。

2.3 監(jiān)管嚴(yán)格

REITs受到證券、信托和房地產(chǎn)行業(yè)的約束，在上市準(zhǔn)入、信息披露、關(guān)聯(lián)交易、投資行為等方面受到嚴(yán)格規(guī)范，能夠有效地防范道德風(fēng)險。相關(guān)規(guī)范一般要求REITS投資于能夠產(chǎn)生收益的房地產(chǎn)，投資收益分配比例高，投資者的利益有保障。

2.4 資產(chǎn)證券化

R E I Ts的投資對象包括資產(chǎn)類與抵押類，后者主要是信貸資產(chǎn)證券化后形成的投資產(chǎn)品，有較為穩(wěn)定的收益，同時可以降低金融機構(gòu)的風(fēng)險權(quán)數(shù)，從而降低金融機構(gòu)的風(fēng)險。基金上市發(fā)行，基金持有人可以通過證券交易退出投資，使得基金投資更具有吸引力。

2.5 稅收優(yōu)惠

各國、各地區(qū)對于REITs一般都有稅收優(yōu)惠政策，如所得稅、印花稅的減免等，使得REITs具有較大的吸引力。當(dāng)經(jīng)濟景氣時，REITs股價可以收益，當(dāng)景氣衰退時，REITs仍能保持穩(wěn)健收益。

3.REITs與房地產(chǎn)信托的區(qū)別

3.1 權(quán)益性質(zhì)不同

R E I Ts投資者通過基金取得房地產(chǎn)的所有權(quán)或抵押權(quán)等物權(quán)，而典型的房地產(chǎn)集合信托的投資者基于信托合同，享有信托計劃的受益權(quán)，兩種權(quán)利在法律上有根本的區(qū)別。

3.2 收益穩(wěn)定不同

REITs主要通過房地產(chǎn)租金收入取得收益，基金投資的房地產(chǎn)一般要求已經(jīng)有收入，因此，投資人不承擔(dān)房地產(chǎn)開發(fā)風(fēng)險，收益較為穩(wěn)定，風(fēng)險較小。而房地產(chǎn)集合信托主要投資于房地產(chǎn)開發(fā)項目，投資者通過信托投資公司對開發(fā)商的貸款利息取得收益，投資者將承擔(dān)房地產(chǎn)開發(fā)不成功的風(fēng)險[3]。3.3 管理方式不同REITs所有權(quán)與管理高度分離，但房地產(chǎn)集合信托的受托人是信托投資公司，信托投資公司通過集合信托計劃募集資金后，向房地產(chǎn)開發(fā)商發(fā)放信托貸款，由房地產(chǎn)開發(fā)商進(jìn)行項目投資與開發(fā)，受托人的監(jiān)管僅限于貸款項目審查監(jiān)督的層面。

3.4 投資退出機制不同

REITs投資者可以通過證券交易市場轉(zhuǎn)讓投資份額；而房地產(chǎn)集合信托基本的法律關(guān)系為合同關(guān)系，投資只能按照合同法的規(guī)定以及合同的約定實現(xiàn)投資的退出，因而缺乏流動性。

3.5 金融機制不同

R E I Ts是資產(chǎn)證券化的表現(xiàn)形式之一，是金融創(chuàng)新產(chǎn)品，因其特殊的制度設(shè)計而具有獨特的生命力；而房地產(chǎn)集合信托只是銀行間接融資的替代形式。

3.6 收益預(yù)期不同

R E I Ts對投資者的回報需要把收入的大部分分配給投資者，比如美國和香港要求把所得利潤不少于90%分配給投資者。國內(nèi)的房地產(chǎn)信托計劃對投資者的回報為信托計劃方案中的協(xié)議回報，目前一般在5%～9%左右。

3.7 投資期限不同

R E I Ts的產(chǎn)品周期一般在8～10年，更注重房地產(chǎn)開發(fā)后，已完工的房地產(chǎn)項目的經(jīng)營。國內(nèi)的房地產(chǎn)信托計劃產(chǎn)品周期較短，一般為1～3年。3.8 稅制優(yōu)惠不同REITs以信托收益分配給受益人的，REITs免交公司所得稅和資本利得稅，分紅后利潤按適用稅率交納所得稅。國內(nèi)的房地產(chǎn)信托計劃目前沒有相關(guān)的稅制安排。綜上，REITs與房地產(chǎn)集合信托實質(zhì)是完全不同的兩種金融產(chǎn)品，比較中可以看出，房地產(chǎn)集合信托只是銀行貸款的替代機制，而REITs作為全新的金融工具，與房地產(chǎn)信托相比擁有更多的優(yōu)勢，在未來REITs將會比房地產(chǎn)信托有更廣闊的發(fā)展空間。

4.REITs在我國的發(fā)展模式

4.1 我國REITs的發(fā)展歷程

2 0 0 7 年 1 月，央行從金融穩(wěn)定的角度，著手研究制定R E I Ts的相關(guān)政策，并計劃于2007年年底推出管理辦法及試點。2008年3月，銀監(jiān)會起草了《信托公司房地產(chǎn)投資信托業(yè)務(wù)管理辦法（草案）》征求意見稿。2008年12月13日，國務(wù)院辦公廳了細(xì)化的“金融30條”，明確提出“開展房地產(chǎn)信托投資基金試點，拓寬房地產(chǎn)企業(yè)融資管道”，上海成為試點城市[4]。2009年，以央行和證監(jiān)會牽頭，11個部委相關(guān)人士組成REITs試點協(xié)調(diào)小組，先后在北京、天津和上海三地調(diào)研。2010年，住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部提出REITs試點應(yīng)首先解決保障性住房資金需求，擬在銀行間債券市場發(fā)行REITs受益券。

4.2 我國REITs的法律形式

從法律形式上看，在信托框架下，采用契約型基金方式設(shè)立REITs的可行性較大。契約型基金是基于信托原理而組織起來的投資行為，由信托公司作為受托人，以設(shè)立信托的方式，通過簽訂基金契約，發(fā)行REITs受益憑證募集資金，并規(guī)范各方當(dāng)事人的行為[5，6]。

4.3 我國REITs的法律主體

在契約型模式下，REITs運作過程中，涉及的主要當(dāng)事人包括委托人、受托人、資產(chǎn)管理人、托管人、受益人。委托人是將其合法擁有的資產(chǎn)交給受托人，包括個人和機構(gòu)投資者，要對個人投資者設(shè)定較高的準(zhǔn)入門檻，包括但不限于風(fēng)險投資的經(jīng)驗、個人資產(chǎn)規(guī)模及抗風(fēng)險能力等。受托人即信托公司，是信托資產(chǎn)的持有人，負(fù)責(zé)受益憑證的發(fā)行、受益憑證持有人的登記、REITs的收益分配，定期對REITs的執(zhí)行情況進(jìn)行信息披露，定期召集受益人大會，選定、委任或者更換投資管理人，并監(jiān)督投資管理人按照信托文件的約定和受益人大會決議管理信托財產(chǎn)投資組合等事務(wù)。資產(chǎn)管理人負(fù)責(zé)管理REITs所持有的資產(chǎn)，對信托財產(chǎn)進(jìn)行具體的投資組合和物業(yè)管理。信托公司可以同時兼任資產(chǎn)管理人的角色，也可以委托專門的外部機構(gòu)管理和運用信托財產(chǎn)。托管人是接受REITs托管的商業(yè)銀行，保管基金財產(chǎn)、獲取基金托管費，擁有監(jiān)督REITs的投資運作、監(jiān)督資產(chǎn)管理人等權(quán)利。R E I Ts受益人是信托受益憑證的持有人，依法享有定期獲得基金收益分配，監(jiān)督REITs運作情況，按契約的規(guī)定查詢或獲取公開的REITs業(yè)務(wù)及財務(wù)狀況資料，出席或委派代表出席受益人大會行使表決權(quán)等權(quán)力。

4.4 我國REITs的流通方式

從國內(nèi)目前的實際情況來看，REITs的發(fā)行應(yīng)以私募形式為主。雖然公募的REITs是發(fā)展的趨勢和方向，但在當(dāng)前情況下，基礎(chǔ)條件尚不成熟。由于國內(nèi)目前還沒有統(tǒng)一的信托交易平臺，在初期REITs最好只在銀行間市場發(fā)行和交易，經(jīng)過一定時期的運作后，業(yè)績良好者可以再申請到交易所市場上市流通。

4.5 我國REITs的運作模式

R E I Ts的業(yè)務(wù)運作主要包括物業(yè)的選擇和投資組合的構(gòu)建，從國外REITs投資的物業(yè)類型看，主要以商業(yè)物業(yè)為主，重點選擇已建成并產(chǎn)生穩(wěn)定租賃收入的成熟物業(yè)，注重物業(yè)的內(nèi)在價值，評估后符合投資者的回報率要求。結(jié)合我國現(xiàn)階段國情，REITs投資的物業(yè)可以考慮有政府補貼的保障房項目，REITs的收益來源于保障房項目自身的經(jīng)營性現(xiàn)金流和政府的財政補貼兩方面。

房地產(chǎn)信托管理范文3

Abstract： This paper analyzes the meaning of REITs from the real estate investment trusts （REITs） domestic distribution practice model， the organizational form， the type of trust， the way of capital raising and operation mode， etc.， and discusses the general structure， operation mode and regulation mode of REITs in China. Finally， the problems of the domestic real REITs products are analyzed from the aspects of the quality of the underlying assets， the construction of the relevant system and the reserve of professional personnel.

關(guān)鍵詞： REITs；發(fā)行模式；困境

Key words： REITs；distribution model；dilemma

中圖分類號：F830.572 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1006-4311（2017）09-0053-03

0 引言

近年隨著我國房地產(chǎn)業(yè)的大規(guī)模擴張發(fā)展，房地產(chǎn)企業(yè)普遍存在資產(chǎn)負(fù)債率高，融資方式單一，過分依賴銀行等問題。當(dāng)前，我國房地產(chǎn)行業(yè)正面臨供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革，如何將手中流動性差的資產(chǎn)變現(xiàn)，成為行業(yè)亟待解決的問題。另一方面，中國許多個人和機構(gòu)投資者擁有大量資本，需要一款好的投資產(chǎn)品。因此，既可以通過直接融資解決房地產(chǎn)業(yè)的融資難題，又可以為社會閑散資金提供穩(wěn)定投資回報的房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）成為了業(yè)內(nèi)外關(guān)注的焦點。

央行和銀監(jiān)會于2014年9月了《關(guān)于進(jìn)一步做好住房金融服務(wù)工作的通知》，提出“積極穩(wěn)妥開展房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點”。2015年1月，住建部《關(guān)于加快培育和發(fā)展住房租賃市場的指導(dǎo)意見》，提出“積極推進(jìn)房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點”。該指導(dǎo)意見指出“REITs是一種金融投資產(chǎn)品，推進(jìn)REITs試點，有利于促進(jìn)住房租賃市場發(fā)展，有利于解決企業(yè)的融資渠道，有利于增加中小投資者的投資渠道。通過發(fā)行REITs，可充分利用社會資金，進(jìn)入租賃市場，多渠道增加住房租賃房源供應(yīng)。積極鼓勵投資REITs產(chǎn)品。各城市要積極開展REITs試點，并逐步推開”。

1 國內(nèi)REITs實踐特點分析

REITs 起源于美國，2005年國內(nèi)越秀REITs 在香港發(fā)行了我國第一只真正意義上的REITs。2014年1月的中信啟航資管計劃，是一款與私募REITs非常接近的類 REITs 產(chǎn)品。2015 年6 月8 日，由萬科聯(lián)手鵬華基金發(fā)起的國內(nèi)首只公募REITs 獲批，標(biāo)志著我國REITs試點正式拉開序幕。2016年6月14日，中航信托成功發(fā)行首支由信托公司作為原始權(quán)益人的類REITs資產(chǎn)證券化產(chǎn)品“中航紅星愛琴海商業(yè)物業(yè)信托受益權(quán)資產(chǎn)支持專項計劃”。但是從REITs的準(zhǔn)確定義來看，無論是萬科鵬華基金還是中航紅星愛琴海商業(yè)物業(yè)信托受益權(quán)資產(chǎn)支持專項計劃，由于基金只擁有經(jīng)營權(quán)而非產(chǎn)權(quán)，以及3/4的資產(chǎn)被投入債券市場與股票市場，不符合國際上要求的至少75%的REITs投資在房地產(chǎn)或者與房地產(chǎn)有關(guān)的資產(chǎn)，實質(zhì)上仍是一種債權(quán)性質(zhì)的項目融資，或者可以認(rèn)為是一種類REITs產(chǎn)品。總結(jié)國內(nèi)發(fā)行的各種類REITs產(chǎn)品類型，大致可以從組織形式、信托類型、資金募集方式、運營方式等方面進(jìn)行辨別。

從組織形式上分類，根據(jù)房地產(chǎn)投資信托基金組織形式的不同，可以分為公司型REITs和契約型REITs。公司型REITs是發(fā)起人依照 《公司法》設(shè)立，法律上享有獨立法人資格的基金公司并向社會公開發(fā)行股票，投資者通過購買公司股份進(jìn)行投資，由股東選舉的董事會進(jìn)行基金的投資管理，最后將投資所得的收益以股息或者紅利的形式分配給投資者。公司型REITs具有由股東會、董事會、監(jiān)事會和管理團隊組成的法人治理結(jié)構(gòu)，互相制衡，互相監(jiān)督，從而有利于實現(xiàn)投資者利益的最大化。契約型REITs是依據(jù)信托契約設(shè)立的基金，不具有獨立法人資格，僅是一種金融產(chǎn)品。契約型REITs的契約由投資者、資產(chǎn)管理公司和資產(chǎn)托管機構(gòu)三方組成，投資者與資產(chǎn)管理公司通過契約的方式設(shè)立信托關(guān)系，資產(chǎn)管理公司按照契約將受益憑證發(fā)放給投資者，并受托負(fù)責(zé)資金的日常運營，資產(chǎn)托管機構(gòu)則接受委托保管信托資產(chǎn)，成為名義上的資產(chǎn)所有人，通過三方契約可以防止投資者的資產(chǎn)被資產(chǎn)管理公司或資產(chǎn)托管機構(gòu)侵吞，保護(hù)投資者的利益。美國REITs大多是公司型，而亞洲國家如日本、新加坡及中國香港大多采用契約型，我國現(xiàn)有的REITs及類REITs產(chǎn)品也都是契約型。根據(jù)我國目前的市場環(huán)境和法律環(huán)境，采用契約型的組織形式，能規(guī)避所得稅雙重征稅及信息披露等L險，更好地保護(hù)投資者的利益。

從信托類型上分類，根據(jù)房地產(chǎn)投資信托基金的資金投資方向分為權(quán)益型REITs和抵押型REITs。權(quán)益型REITs直接投資經(jīng)營性房地產(chǎn)，其收入主要來源于房地產(chǎn)的經(jīng)營收入，包括租金和房地產(chǎn)的升值收益。抵押型REITs是向房地產(chǎn)的所有者直接提供抵押貸款獲得利息收入，或投資于房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品獲得收益。此外，還有一種混合型REITs，屬于上述兩種REITs的混合體，既投資于經(jīng)營性房地產(chǎn)，也提供抵押貸款或投資房地產(chǎn)相關(guān)衍生證券。目前國際上運作的REITs中，權(quán)益性REITs是主導(dǎo)類型，占到REITs整體規(guī)模的90%以上，并且權(quán)益型REITs可以實現(xiàn)最大的避稅效果，我國目前發(fā)行的REITs及類REITs產(chǎn)品，如蘇寧云商、海航浦發(fā)大廈等都是偏權(quán)益型REITs的類型。

從資金的資金募集方式差異分類，可分為私募型REITs和公募型REITs。私募型REITs是以非公開的方式向限定的個人或機-構(gòu)投資者募集資金，不能上市交易。公募型REITs是以公開發(fā)行的方式面向社會公眾及機構(gòu)投資者募集資金。國際上以公募方式較為普遍，但在我國，房地產(chǎn)投資信托基金的相關(guān)法律法規(guī)還不健全，國家對相關(guān)金融市場的監(jiān)管力度也有待加強，因此現(xiàn)階段我國的REITs及類REITs產(chǎn)品還是以私募為主，待房地產(chǎn)投資信托市場逐漸成熟，再主力開發(fā)公募REITs，使更多的資金進(jìn)入到房地產(chǎn)投資信托的市場，使REITs在房地產(chǎn)及金融產(chǎn)業(yè)中發(fā)揮更大的效力。

根據(jù)運營方式不同，可分為開放式REITs和封閉式REITs。開放式REITs的資本規(guī)模及基金份額可以變化，在存續(xù)期內(nèi)可以申購或贖回。封閉式REITs的發(fā)行數(shù)量和存續(xù)期限在基金設(shè)立時就已經(jīng)確定，在存續(xù)期內(nèi)不能申購或贖回，只能在二級市場上進(jìn)行交易。根據(jù)我國目前的發(fā)展情況，房地產(chǎn)行業(yè)需要穩(wěn)定持續(xù)的資金投入，因此可以先選擇封閉式REITs，等市場成熟后再考慮開放程度高、交易成本相對較低的開放式REITs。

2 我國REITs一般架構(gòu)、運營模式與監(jiān)管方式

2.1 我國REITs的一般架構(gòu)

REITs的構(gòu)成主要包括資產(chǎn)、發(fā)起人、資產(chǎn)管理公司、基金托管人、資產(chǎn)運營公司、單位持有人等。如圖1所示。

資產(chǎn)（房地產(chǎn)）一般界定為已投入運營能夠產(chǎn)生穩(wěn)定和持續(xù)的現(xiàn)金流的資產(chǎn)。目前可以將一線城市和發(fā)達(dá)二線城市的優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)和政府公租房作為REITs的首選，因為兩者都可以產(chǎn)生持續(xù)的租金作為REITs的投資回報。雖然公租房的租金水平較低，很難達(dá)到REITs國際回報率5-7%的水平，但政府可以出臺專項政策，對公租房REITs減免稅收及對租金進(jìn)行補貼。

發(fā)起人一般為資產(chǎn)所有者，通過公開發(fā)行收益憑證籌集投資者資金，將資產(chǎn)的持續(xù)收益一次性收回或保留部分自持。

資產(chǎn)管理公司接受發(fā)起人或基金持有人的委托，對房地產(chǎn)投資信托基金的資產(chǎn)進(jìn)行管理。向單位持有人提供穩(wěn)定的回報，制定投資策略及風(fēng)險管理政策，并按照投資策略就收購、減持或改善資產(chǎn)向受托人發(fā)出指示，可酌情在必要或?qū)π磐型顿Y基金有益時，要求受托人代表基金借入或籌集資金，確保對基金資金及資產(chǎn)的合理運用及為基金單位創(chuàng)造最佳回報。

受托人一般是指銀行的信托機構(gòu)，在房地產(chǎn)投資信托基金存續(xù)期間，作為資產(chǎn)的名義所有人對資產(chǎn)進(jìn)行托管，監(jiān)督資產(chǎn)管理公司和資產(chǎn)運營公司的管理工作。

資產(chǎn)運營公司（房地產(chǎn)管理公司）接受資產(chǎn)管理公司的委托，對資產(chǎn)進(jìn)行管理和價值提升，通過對資產(chǎn)的管理、運營、維護(hù)，提高資產(chǎn)質(zhì)量。

單位持有人是指基金單位的個人和機構(gòu)投資者，通過購買基金單位擁有房地產(chǎn)投資信托基金的資產(chǎn)，享有持續(xù)回報和資產(chǎn)增值。

2.2 國內(nèi)房地產(chǎn)投資信托基金的一般運作流程

發(fā)起人將具有穩(wěn)定持續(xù)現(xiàn)金收益的自建或收購的資產(chǎn)進(jìn)行剝離、打包，聘請第三方中介機構(gòu)，包括會計師、評估師、律師對資產(chǎn)包進(jìn)行資產(chǎn)評估、合規(guī)性調(diào)查、盈利預(yù)測，最終確定發(fā)行規(guī)模和基金單位定價。發(fā)起人委托資產(chǎn)管理公司和資產(chǎn)運營公司對資產(chǎn)進(jìn)行管理和提升。發(fā)起人委托受托人對資產(chǎn)進(jìn)行托管，保證資產(chǎn)的獨立性和資產(chǎn)使用的有效監(jiān)管。經(jīng)過相關(guān)金融監(jiān)管部門及證券交易所的批準(zhǔn)，結(jié)合市場推介活動，實現(xiàn)房地產(chǎn)投資信托基金的正式公開發(fā)行上市。

2.3 國內(nèi)對REITs的監(jiān)管模式

在我國金融業(yè)實行分業(yè)管理的背景下，信托機構(gòu)與證券機構(gòu)分別受到銀監(jiān)會與證監(jiān)會的監(jiān)管。央行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、住建部等都推進(jìn)過REITs的試點工作，但由于監(jiān)管歸屬不同部門，審核批準(zhǔn)上存在交叉重合，甚至相關(guān)制度互相制約的不協(xié)調(diào)情況，因此REITs在中國的發(fā)展不盡如人意。所以需要由國家統(tǒng)籌指導(dǎo)，對不同部門的職責(zé)進(jìn)行有效協(xié)調(diào)，或由國家統(tǒng)一監(jiān)管，統(tǒng)一制定與完善相關(guān)法律、稅收優(yōu)惠政策、準(zhǔn)入制度及信息披露監(jiān)管模式。

2.4 REITs立法及稅收政策現(xiàn)狀

由于相關(guān)法律和稅收政策的缺失，我國發(fā)行的REITs基本為債權(quán)型，我國傳統(tǒng)的信托基金采取私募方式，無法在證券交易所掛牌交易，我國沒有針對信托基金交易的二級市場，因此，需要通過相關(guān)法律法規(guī)的完善，為我國發(fā)展股權(quán)型REITs提供政策支持。現(xiàn)階段我國關(guān)于REITs的相關(guān)法律法規(guī)還不健全，尤其是操作層面上的相關(guān)法律法規(guī)更是少之又少，因此目前的當(dāng)務(wù)之急是完善相關(guān)的法律法規(guī)，比如《擔(dān)保法》、《證券法》、《信托法》、《公司法》等。

REITs設(shè)立階段，契稅、所得稅、營業(yè)稅、土地增值稅、印花稅等需要繳納，存續(xù)期間也需要繳納多項稅，比如所得稅、印花稅、房產(chǎn)稅、城市維護(hù)建設(shè)費、營業(yè)稅等，稅收負(fù)擔(dān)較重。國際上，為避免出現(xiàn)REITs資產(chǎn)收益和投資者層面雙重征稅現(xiàn)象，對多項稅收實行了REITs稅收優(yōu)惠豁免政策，比如土地增值稅、印花稅、契稅、企業(yè)所得稅等。

近年隨著房價高企，我國房地產(chǎn)租售比嚴(yán)重失調(diào)，房地產(chǎn)增值收益明顯高于租賃收益，租賃回報收益率水平明顯低于國際水平。只有在稅收上堅持稅收中性原則并給予更多的優(yōu)惠，才能保證REITs在我國的快速健康發(fā)展。

3 國內(nèi)發(fā)展REITs的現(xiàn)實困境

雖然我國從未停止過對房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化發(fā)展的要求，但不可否認(rèn)時至今日我國與此相關(guān)的產(chǎn)品還是零，造成這種現(xiàn)象的原因是多方面的，主要包括：一是高質(zhì)量的基礎(chǔ)資產(chǎn)缺乏。REITs所運營資產(chǎn)的收益率是吸引投資者最重要的指標(biāo)，因為其回報率是由收益率決定的。現(xiàn)階段我國發(fā)行的REITs產(chǎn)品存在諸多不足之處，比如后期運營管理差、維護(hù)成本過高、硬件條件不足等問題。基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量偏低是真正意義上的REITs發(fā)行難以實現(xiàn)的重要原因。二是制度建設(shè)滯后。國內(nèi)REITs發(fā)行主要依據(jù)2001年頒布的《信托法》。目前國內(nèi)的稅收政策，發(fā)行REITs必定存在多個環(huán)節(jié)存在重復(fù)收稅，沒有稅收政策的支持，國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)難以滿足國際上通行的REITs收益率標(biāo)準(zhǔn)（7%～8%的水平）。同時也缺乏明確的對信托產(chǎn)品產(chǎn)權(quán)登記管理制度，因此也難以確定信托產(chǎn)品的歸屬，影響產(chǎn)品在市場的流通。三是專業(yè)人才的缺乏。REITs產(chǎn)品涉及房地產(chǎn)、基金、證券、資產(chǎn)評估、審計、稅收、產(chǎn)權(quán)管理、會計等多個領(lǐng)域，基本懂得這些領(lǐng)域的復(fù)合型人才的缺乏才導(dǎo)致制度建設(shè)滯后，也無法開拓相關(guān)的市場。

4 政策建議

從國內(nèi)發(fā)行的多個REITs產(chǎn)品看來，實質(zhì)多數(shù)為一種權(quán)益類信托產(chǎn)品，無論從發(fā)行模式、架構(gòu)、期限與產(chǎn)品流通性、基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量、信用條件等方面，離美國、新加坡和香港等真正公募市場發(fā)行的REITs依然存在差距，國內(nèi)發(fā)行的REITs產(chǎn)品更多意義上是在房地產(chǎn)融資上的探索。要實現(xiàn)真正意義的REITs，需要在以下幾個方面進(jìn)行完善：①盡快完善國內(nèi)REITs的法律法規(guī)制度建設(shè)。制度建設(shè)是先行條件，目前國內(nèi)相關(guān)法律的嚴(yán)重缺失制約了國內(nèi)REITs的發(fā)展。需要相關(guān)部門針對REITs產(chǎn)品進(jìn)行政策完善與研究，從REITs的準(zhǔn)入條件、組織形式、治理結(jié)構(gòu)、分紅比例以及關(guān)聯(lián)方的責(zé)任等方面給予法律形式上的確認(rèn)，保障基金公司和投資者的利益。②創(chuàng)造出高質(zhì)量的基礎(chǔ)資產(chǎn)。鑒于目前我國商業(yè)地產(chǎn)低回報率的普遍現(xiàn)象，要想實現(xiàn)充分流通的REITs難度極大。高質(zhì)量的基礎(chǔ)資產(chǎn)是吸引投資者的根本所在。因此必須讓房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)或物業(yè)持有企I大力提高開發(fā)和管理水平，提升物業(yè)本身的價值。③培養(yǎng)專業(yè)合格人才。針對國內(nèi)目前REITs專業(yè)人才缺乏的困境，必須有針對性地培養(yǎng)專業(yè)人才，包括監(jiān)管人員、機構(gòu)投資者、研究人員及各環(huán)節(jié)的實踐者。只有具有房地產(chǎn)、基金、證券、審計、資產(chǎn)評估、法律、會計等多領(lǐng)域交叉復(fù)合型人才參與到REITs的發(fā)行全過程中，才有效規(guī)避REITs產(chǎn)品的各種風(fēng)險，提升資產(chǎn)證券化水平。

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房地產(chǎn)信托管理范文4

發(fā)展房地產(chǎn)投資信托的意義重大

央行的121號文件使人們重新審視中國的房地產(chǎn)融資機制，而眾多房產(chǎn)商對銀行嚴(yán)格房貸政策的惶恐更是突出反映了中國房地產(chǎn)融資渠道脆弱的現(xiàn)狀。構(gòu)建渠道多元化、高效并且有利于風(fēng)險分散的房地產(chǎn)金融成為中國房地產(chǎn)發(fā)展一個亟待解決的問題，而房地產(chǎn)信托投資的設(shè)立和發(fā)展則將大大推動這一進(jìn)程。當(dāng)前形勢下，我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托具有非常重要的意義。

其一，房地產(chǎn)投資信托有利于完善中國房地產(chǎn)金融架構(gòu)作為具有金融機構(gòu)特征的房地產(chǎn)投資信托，發(fā)揮著市場信用的作用，是對銀行信用的補充。房地產(chǎn)投資信托在國外既參與房地產(chǎn)一級市場金融活動，也參與二級市場活動，是房地產(chǎn)金融發(fā)展的重要標(biāo)志，也是促進(jìn)房地產(chǎn)金融二級市場發(fā)展的重要手段。房地產(chǎn)投資信托直接把市場資金吸引到房地產(chǎn)行業(yè)，是對以銀行為手段的間接金融的極大補充。因此，推出房地產(chǎn)投資信托將大大地提高房地產(chǎn)金融的完備性，是房地產(chǎn)金融走向成熟的必然選擇。

其二，房地產(chǎn)投資信托可降低整個金融體系的風(fēng)險目前中國仍然以間接融資為主，銀行體系的安全決定著金融體系的安全。房地產(chǎn)投資信托將從三個方面減緩銀行體系的風(fēng)險：直接減少了房地產(chǎn)貸款集中在銀行體系的風(fēng)險；居民用銀行存款購買基金后，將間接緩解銀行系統(tǒng)日益增加的存差的壓力；由房地產(chǎn)投資信托創(chuàng)生的銀行網(wǎng)點售賣、資金結(jié)算、托管等等中間業(yè)務(wù)將為銀行體系帶來無風(fēng)險收益。盡管房地產(chǎn)投資信托發(fā)行初期可能分流部分儲蓄存款，如果通過適當(dāng)?shù)耐緩剑耆梢砸龑?dǎo)這些市場資金回流銀行體系。

其三，房地產(chǎn)投資信托可滿足社會大眾資本的投資需求從目前我國的金融體制看，社會大眾資本因為投資渠道狹窄而沒有得到有效運用。雖然現(xiàn)在社會上運行著一些私募基金，但是由于我國相關(guān)的產(chǎn)業(yè)投資基金法律尚未出臺，使得這些私募基金缺乏法律保護(hù)，運作不規(guī)范，而且投資方向單一，難以有效地避免市場系統(tǒng)風(fēng)險，造成這些私募基金風(fēng)險極大，因此社會大眾資本急需拓寬投資渠道。而房地產(chǎn)開發(fā)投資規(guī)模大、資金周期長及專業(yè)性等特點使得大眾投資者難以直接介入。所以，房地產(chǎn)投資基金這類新型投資工具的出現(xiàn)為社會大眾資本介入房地產(chǎn)業(yè)提供了有利條件。

發(fā)展房地產(chǎn)投資信托障礙重重

房地產(chǎn)投資信托作為有效的投資手段可以活躍和刺激金融市場，作為融資手段又可以推動房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，對于我國房地產(chǎn)業(yè)乃至整個國民經(jīng)濟都具有非常積極的意義。但是，由于我國相關(guān)的法律法規(guī)還不完善，再加上房地產(chǎn)投資信托乃至整個產(chǎn)業(yè)投資基金在我國都是一個新生事物，所以在我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托還存在許多障礙。

法律體系缺失目前我國信托業(yè)主要是按照《信托法》、《信托投資公司管理辦法》、《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》的規(guī)定來開展業(yè)務(wù)，即通常所說的“一法兩規(guī)”。這只是一個框架性的法律文件，缺乏相關(guān)規(guī)范各種房地產(chǎn)信托經(jīng)營業(yè)務(wù)的政策、法規(guī)及實施細(xì)則。關(guān)于房地產(chǎn)投資信托如何具有運作、房地產(chǎn)信托經(jīng)營業(yè)務(wù)的稅收制度等具體操作中需要探討和解決的關(guān)鍵問題沒有明確的規(guī)定，在一定程度上妨礙了房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展。

稅收激勵缺位目前我國法律尚未對信托收益的納稅作出明確規(guī)定，缺少對房地產(chǎn)投資信托的稅收激勵政策。美國房地產(chǎn)投資信托得以發(fā)展的根本原因在于房地產(chǎn)投資信托基金能享受稅收優(yōu)惠。首先，房地產(chǎn)投資信托作為人的集合不存在公司稅的問題；其次，美國法律規(guī)定，房地產(chǎn)投資信托投資的房地產(chǎn)資產(chǎn)屬于免稅資產(chǎn)。在上世紀(jì)八十年代末期，隨著稅法條款的逐步嚴(yán)格，房地產(chǎn)投資信托稅收優(yōu)惠的優(yōu)點逐漸顯示出來，使其得以長足發(fā)展。由此可見，我國要發(fā)展房地產(chǎn)投資信托并在將來發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金，借鑒美國的稅收優(yōu)惠政策是有必要的。

流動性問題房地產(chǎn)信托的信托財產(chǎn)多以土地、房屋、股權(quán)等形態(tài)表現(xiàn)，擔(dān)保措施主要為土地、房屋等固定資產(chǎn)抵押。如果融資方未能按期償還本息，受托人又無法及時變現(xiàn)信托財產(chǎn)或行使抵押權(quán)，則可能產(chǎn)生流動性風(fēng)險。

根據(jù)我國的《信托法》規(guī)定，信托產(chǎn)品不能通過公共媒體進(jìn)行營銷宣傳，從而導(dǎo)致信托產(chǎn)品的公認(rèn)程度比銀行儲蓄、國債、證券投資基金都要差很多，如果要轉(zhuǎn)讓，成本很高。目前信托公司發(fā)行信托產(chǎn)品通常采取與投資者分別簽訂信托合同的形式，因為現(xiàn)行法律規(guī)定信托公司發(fā)行資金信托產(chǎn)品不得采取委托投資憑證、投資憑證、受益憑證等形式，其本身流動性較差。

此外，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的二級市場尚未建立，沒有有形的集中競價交易場所，缺少轉(zhuǎn)讓平臺，投資者欲轉(zhuǎn)讓所持信托產(chǎn)品，只能私下協(xié)商轉(zhuǎn)讓價格，交易成本高，且不安全。

風(fēng)險問題房地產(chǎn)投資信托之所以受到追捧，主要是因為其較高的預(yù)期收益和較短的投資周期。據(jù)不完全統(tǒng)計，目前市場上發(fā)行的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品期限大多為1到3年，預(yù)期年收益率普遍在6%以上，最高的超過10%。高收益必然蘊含著高風(fēng)險，對投資者來說，房地產(chǎn)信托的主要風(fēng)險來自于賠償風(fēng)險、項目風(fēng)險、操作風(fēng)險、利率風(fēng)險以及信息不對稱風(fēng)險，具體來說：

賠償風(fēng)險 按照央行的《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》，信托投資公司依據(jù)信托文件的約定管理、運用信托資金導(dǎo)致信托資金受到損失的，其損失部分由信托財產(chǎn)承擔(dān)；信托公司不得承諾信托資金不受損失，也不得承諾信托資金的最低收益。根據(jù)規(guī)定，只有當(dāng)信托公司違背信托合同擅自操作時，投資者所遭受的損失才由信托公司負(fù)責(zé)賠償。也就是說，信托公司只負(fù)責(zé)賠償因自己違背信托合同擅自操作而招致的損失，而運營過程中發(fā)生的風(fēng)險，則完全要由投資人承擔(dān)。

項目風(fēng)險 單個項目的風(fēng)險往往很難評估預(yù)測，而信托公司發(fā)行信托產(chǎn)品時又往往有意無意地多介紹項目贏利前景，很少揭示項目風(fēng)險，如投資者輕信信托公司推介，不審慎決策，將面臨很多潛在的風(fēng)險。雖然房地產(chǎn)公司在推銷自己的信托產(chǎn)品時，都會提出一個眩目的收益率供投資者參考，但這些收益率都是預(yù)期的，而不是承諾的。房地產(chǎn)信托收益較高，但風(fēng)險也很大，一方面是來自房地產(chǎn)行業(yè)本身的風(fēng)險，整個行業(yè)存在一定風(fēng)險；另一方面來自具體的項目，如果這個項目做得不好，市場定位不準(zhǔn)確，將來銷售就成問題，投資者的收益就得不到保障。

操作風(fēng)險 信托公司的實際操作難度較大。我國目前的《資金信托管理辦法》對資金信托計劃有200份的限制，普通投資者一般資金在二三十萬、三四十萬，但因為房地產(chǎn)融資額大，有的需要一兩個億的資金，有了200份的限制，單筆金額便很大，給融資造成困難。信托計劃“合同不超過200份、認(rèn)購起點不低于5萬元”對于個人投資者而言，并不容易接受。而信托產(chǎn)品的銷售，不能公開宣傳、不能異地銷售，其整體銷售計劃難免受影響。

利率風(fēng)險 利率特別是無風(fēng)險國債利率體現(xiàn)了投資的機會成本，如果無風(fēng)險的利率水平發(fā)生變化，那么投資的機會成本也隨之發(fā)生變化，假設(shè)收益不變的話，其風(fēng)險水平就會變化。如果利率的變化超出預(yù)先的考慮范圍，那么就會產(chǎn)生所謂的利率風(fēng)險。如果信托計劃沒有考慮利率風(fēng)險的事先安排，就有可能使委托人的資產(chǎn)價值受損。事實上，利率風(fēng)險是一種系統(tǒng)性風(fēng)險，投資者只有通過外在的對沖工具如遠(yuǎn)期合約鎖定利率來規(guī)避利率風(fēng)險。

信息不對稱風(fēng)險 信息不對稱條件下可能產(chǎn)生兩種問題：一種是“逆向選擇”問題；另一種是“道德風(fēng)險”問題。在信托公司（受托人）尋找項目的過程中，由于其與項目提供方之間存在的信息不對稱，劣質(zhì)的項目可能會比優(yōu)質(zhì)項目提供更高的預(yù)期收益率，從而使得優(yōu)質(zhì)項目逐漸退出了這個市場，這是信托公司與項目提供者之間的“逆向選擇”問題。在委托人（投資者）與受托人（信托公司）之間也存在著“逆向選擇”，即劣質(zhì)的信托公司利用投資者的信息不對稱，以提供比優(yōu)質(zhì)信托公司更高預(yù)期收益率水平的信托計劃吸引投資者，從而把優(yōu)質(zhì)信托公司驅(qū)逐出這個市場。

如何發(fā)展我國的房地產(chǎn)投資信托

其一，營造必要的法律環(huán)境這主要是給房地產(chǎn)投資信托提供一個規(guī)范的發(fā)展框架和法律環(huán)境，房地產(chǎn)投資信托孕育于成熟的市場經(jīng)濟體制，只有具備了規(guī)范的市場運行機制和完備的法律體系，才能確保這一金融工具的正常運行。而且法律制定要細(xì)化、完備化，這樣才能保證和維持整個市場的公平、公正、公開和透明，推進(jìn)房地產(chǎn)投資信托健康、理性地發(fā)展。

針對我國目前實際情況，應(yīng)制定相關(guān)的法律法規(guī)(包括《房地產(chǎn)法》、《信托法》、《投資公司法》、《投資顧問法》和《房地產(chǎn)證券交易法》等法律)，進(jìn)一步完善《公司法》，建立完備的法律體系，規(guī)范和約束房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展。建立對房地產(chǎn)投資信托的嚴(yán)格管理，在資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)種類、資金投向、利潤分配等方面對其加強限定。一方面，要防止它與銀行等房地產(chǎn)金融機構(gòu)的過度競爭；另一方面要鼓勵其資金運用，實行專業(yè)化投資組合，并保護(hù)投資者的利益。

其二，培養(yǎng)機構(gòu)投資者房地產(chǎn)投資信托必須具備嚴(yán)密的組織機構(gòu)，包括管理委員會、監(jiān)督機構(gòu)以及具體運行操作機構(gòu)。借鑒美國經(jīng)驗，并結(jié)合我國現(xiàn)實的金融體制，我國應(yīng)建立由銀行房地產(chǎn)信貸部、住宅銀行、抵押銀行、信托銀行、房地產(chǎn)信托投資公司等組成的多元化投資機構(gòu)體系。由房地產(chǎn)信托投資公司等金融機構(gòu)具體負(fù)責(zé)操作運行，由保險公司對開發(fā)項目開立擔(dān)保信用證，還要組建大批房地產(chǎn)評估機構(gòu)和房地產(chǎn)證券等級評估機構(gòu)，并由證監(jiān)會進(jìn)行監(jiān)管。美國房地產(chǎn)投資信托基金的資金來源中很大一部分是機構(gòu)投資者的資金。

其三，完善信托投資公司法人治理、內(nèi)控制度作為我國房地產(chǎn)投資信托計劃的受托人和實施主體，信托投資公司的信譽、管理水平、經(jīng)驗等將關(guān)系到房地產(chǎn)投資信托的成敗及發(fā)展前途。我國的信托業(yè)雖然經(jīng)過了五次整頓，但不少信托投資公司仍然存在法人治理不健全、內(nèi)控制度薄弱的問題，很多公司股東關(guān)聯(lián)交易嚴(yán)重，個別公司甚至存在挪用信托資金的行為。因此，應(yīng)加強信托投資公司法人治理和內(nèi)控制度建設(shè)，規(guī)范信托投資公司受托行為，為房地產(chǎn)信托創(chuàng)造合格的受托人。這是我國房地產(chǎn)信托健康發(fā)展的前提和保證。

其四，制定稅收優(yōu)惠政策以鼓勵房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展設(shè)計合理稅收體制是房地產(chǎn)投資信托發(fā)展的關(guān)鍵。在國外，80%的房地產(chǎn)投資靠稅務(wù)驅(qū)動，20%靠投資理念驅(qū)動。房地產(chǎn)投資信托雖然有一個集中的經(jīng)營管理組織，但它不具有自我積累、自主發(fā)展的能力，按企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)納稅，顯然不合情理。在西方房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)生與發(fā)展的一百多年里，納稅問題一直是人們爭論的焦點，最后，免稅成為各國房地產(chǎn)投資信托普遍性的做法。在我國，隨著稅收制度的規(guī)范，若房地產(chǎn)投資信托得到稅收優(yōu)惠的支持，將會有良好的發(fā)展前景。由于房地產(chǎn)投資信托對于我國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，甚至對整個國民經(jīng)濟的運行都起著積極的推動作用。

其五，規(guī)范房地產(chǎn)投資信托的業(yè)務(wù)范圍目前房地產(chǎn)投資信托應(yīng)當(dāng)限定以房地產(chǎn)的開發(fā)、購置、出租管理等權(quán)益型投資作為主要經(jīng)營業(yè)務(wù)；其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、收入結(jié)構(gòu)、收益分配等方面，有關(guān)監(jiān)管部門和機構(gòu)應(yīng)作出明確的規(guī)定。

美國稅法規(guī)定，房地產(chǎn)投資信托只能進(jìn)行房地產(chǎn)和房地產(chǎn)抵押貸款的被動管理，不能直接參與經(jīng)營。政府一方面大力扶持其發(fā)展、規(guī)范其運作、用其發(fā)展和穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，另一方面又限制其壟斷市場、防止其濫用經(jīng)營收益、限制其干涉其他實體經(jīng)營。這一點，對我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托具有借鑒意義。

房地產(chǎn)信托管理范文5

個別信托產(chǎn)品風(fēng)險頻現(xiàn)

2012年上半年，一度受到市場熱捧的房地產(chǎn)信托、礦產(chǎn)資源信托及藝術(shù)品信托風(fēng)險凸顯，令業(yè)界充滿擔(dān)憂。個別信托產(chǎn)品風(fēng)險凸顯：在房地產(chǎn)市場受到持續(xù)嚴(yán)厲宏觀調(diào)控的情況下，一些房地產(chǎn)信托提前兌付，個別房地產(chǎn)信托則延期兌付；中誠信托30億礦產(chǎn)信托陷高危迷局；雅盈堂事件暴露出藝術(shù)品信托在高收益的同時也面臨高風(fēng)險。

2012年是房地產(chǎn)信托的集中兌付期，而房地產(chǎn)正面臨史上最嚴(yán)厲的調(diào)控，市場風(fēng)險不斷顯現(xiàn)并加劇，房地產(chǎn)信托面臨集中兌付風(fēng)險。根據(jù)中金公司研究數(shù)據(jù)，2012年到期的房地產(chǎn)信托資金量將達(dá)到2500億。部分信托公司不看好房地產(chǎn)后市，為避免到期難以兌付的情況出現(xiàn)，上半年多款房地產(chǎn)信托產(chǎn)品提前終止清盤。與此同時，個別到期的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品則延期兌付。雖然在剛性兌付機制下，房地產(chǎn)信托不能兌付的情況不會大規(guī)模出現(xiàn)，但是個別信托產(chǎn)品仍面臨兌付風(fēng)險，而提前終止和延期兌付也都給投資者造成了一定的損失，業(yè)界對房地產(chǎn)信托擔(dān)憂加劇。

房地產(chǎn)信托收緊之后，礦業(yè)因成為難得能支撐信托融資高成本的行業(yè)受到信托公司歡迎。然而礦產(chǎn)資源本身的屬性，使得它在某些方面的風(fēng)險或許比房地產(chǎn)還要高。6月份，中誠信托的“誠至金開1號集合信托計劃”因被曝融資方涉及賬外民間借貸而使得礦產(chǎn)信托兌付風(fēng)險被市場關(guān)注。“誠至金開1號集合信托計劃”成立于2011年2月1日，信托計劃項下資金用于對山西振富集團增資，首期信托募集資金規(guī)模為11.17億元；當(dāng)月28日啟動第二期募集資金19.183億元，兩期產(chǎn)品共募集資金30.3億元。這起事件因涉及金額巨大被市場廣泛關(guān)注。事實上，礦產(chǎn)資源信托的風(fēng)險年初已有顯現(xiàn)。1月4日，東北某信托公司因融資人沒有按照約定還款，而提前清算該項信托計劃。這些事件的發(fā)生，令市場發(fā)現(xiàn)，礦產(chǎn)信托也并非看上去那么美。礦產(chǎn)信托面臨專業(yè)風(fēng)險及估值風(fēng)險等多種風(fēng)險，而與礦產(chǎn)信托高度相關(guān)的煤炭行業(yè)正遭遇十年來最大寒潮，一方面煤炭價格不斷下調(diào)，另一方面銷量不濟，不少礦產(chǎn)企業(yè)庫存已達(dá)上限。礦業(yè)經(jīng)營不佳加劇了礦產(chǎn)信托兌付的風(fēng)險。

2011年以來，藝術(shù)品信托也異常火爆。然而，爆發(fā)于2012年6月份的雅盈堂事件也為藝術(shù)品信托市場敲響了警鐘。6月，北京雅盈堂文化發(fā)展有限公司的實際控制人王耀輝據(jù)稱被協(xié)助調(diào)查，引發(fā)了人們對藝術(shù)品信托風(fēng)險的擔(dān)憂。雅盈堂在2010年春拍時拍下的《砥柱銘》為抵押集資4.5億元，用于支付北京雅盈堂文化發(fā)展有限公司2010年春拍、秋拍藝術(shù)品的部分款項，同時雅盈堂以所募集資金開展藝術(shù)品投資。此后，該公司分別與三家信托公司（吉林信托、國投信托、北京信托）合作發(fā)行了信托產(chǎn)品，一共募集約7億元資金。其中，第一款信托產(chǎn)品以《砥柱銘》作為抵押物，后兩款產(chǎn)品則融資用于兌付前一款產(chǎn)品的收益，手法類似于用多張信用卡循環(huán)還貸。在此過程中，藝術(shù)品價格被炒高，信托公司可獲得更高的融資利差，拍賣公司獲得更多的傭金，而莊家和投資顧問可直接獲利，風(fēng)險一旦暴露，面臨損失的是信托產(chǎn)品投資者。可見，藝術(shù)品信托高收益的背后是高風(fēng)險，投資藝術(shù)品信托應(yīng)熟悉藝術(shù)品市場，充分認(rèn)識藝術(shù)品信托的風(fēng)險。

行業(yè)整體風(fēng)險可控

正如上文所述，行業(yè)規(guī)模增長迅速，風(fēng)險卻不斷暴露，不論房地產(chǎn)信托、礦產(chǎn)資源信托還是藝術(shù)品信托都面臨不同程度的風(fēng)險。那么，信托業(yè)風(fēng)險是否一發(fā)不可收拾了呢？答案是否定的。

當(dāng)前，中國經(jīng)濟增長減速，利率市場化開始推進(jìn)，信托業(yè)作為利率市場化的先驅(qū)，其發(fā)展將不可避免受到影響。但是當(dāng)前信托業(yè)所暴露出的風(fēng)險，仍是個別風(fēng)險，行業(yè)整體風(fēng)險依然可控。雖然信托業(yè)風(fēng)險隨著規(guī)模的增大也逐漸顯現(xiàn)，但隨著信托公司固有資產(chǎn)的增加，信托業(yè)抗風(fēng)險能力也在不斷增加，這源于信托公司以固有資產(chǎn)賠償管理信托財產(chǎn)損失的制度安排。

與此同時，信托業(yè)的結(jié)構(gòu)也一直呈現(xiàn)良性調(diào)整態(tài)勢，由于信托資產(chǎn)配置的靈活性，信托公司可以根據(jù)政策和市場變化，主動回避各項風(fēng)險，將資金投向風(fēng)險較低的領(lǐng)域，從而整個行業(yè)能夠在市場環(huán)境多變的情況下，保持風(fēng)險可控。雖然到期的2500億的房地產(chǎn)信托兌付壓力較大，但是由于房地產(chǎn)信托一般都有較好的項目及土地抵押，總體風(fēng)險依然在可控的范圍內(nèi)。而中誠信托事件和雅盈堂事件雖然也令市場擔(dān)憂礦產(chǎn)資源信托和藝術(shù)品信托的風(fēng)險，但迄今為止出現(xiàn)的都是個別風(fēng)險，這些事件的發(fā)生恰恰給信托業(yè)敲響警鐘，反而可以提醒業(yè)界警戒相關(guān)風(fēng)險，防止個別風(fēng)險擴散為系統(tǒng)性風(fēng)險。信托業(yè)當(dāng)前面臨剛性兌付機制，在此機制下，信托公司必須保證信托產(chǎn)品的兌付，因此市場擔(dān)憂個別產(chǎn)品風(fēng)險可能傳導(dǎo)給信托公司。實際上，剛性兌付的實質(zhì)在于確保信托公司履行受托人的盡職管理職責(zé)，而非真正確保信托產(chǎn)品的剛性兌付，因此個別產(chǎn)品風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁的可能性不大。總體而言，信托業(yè)風(fēng)險可控。

行業(yè)整體風(fēng)險可控的情況下，信托個別產(chǎn)品風(fēng)險仍值得警惕。當(dāng)前，信托管理資產(chǎn)規(guī)模正穩(wěn)步增長，信托業(yè)結(jié)構(gòu)也處于良性調(diào)整的態(tài)勢。在此形勢下，監(jiān)管層應(yīng)當(dāng)不斷完善信托制度，建立風(fēng)險傳導(dǎo)機制，而信托公司也需要不斷提升自己的資產(chǎn)管理能力，同時業(yè)界也應(yīng)當(dāng)給投資者傳輸“買者自負(fù)”的信托投資理念，以避免個別風(fēng)險的傳導(dǎo)及惡化。

需要注意的是，坊間流傳中國銀監(jiān)會對信托公司的監(jiān)管思路正在發(fā)生轉(zhuǎn)變，允許信托公司暴露風(fēng)險，并且希望利用市場機制化解兌付危機，不要總是無論對錯“剛性兌付”。

房地產(chǎn)信托管理范文6

[關(guān)鍵詞] 房地產(chǎn)投資信托；投資信托計劃；發(fā)展路徑

[中圖分類號] F830.8 [文獻(xiàn)標(biāo)識碼] A [文章編號] 1006-5024(2007)04-0084-03

[基金項目] 國家社會科學(xué)基金資助項目“珠江三角洲產(chǎn)業(yè)集群模式下的技術(shù)擴散研究”(批準(zhǔn)號：05BJY056)；華南理工大學(xué)人 文社會科學(xué)基金資助項目“入世以來我國產(chǎn)融結(jié)合的新發(fā)展”(批準(zhǔn)號：G05N7040610)的部分研究成果

[作者簡介] 朱 暉，華南理工大學(xué)經(jīng)濟與貿(mào)易學(xué)院講師，研究方向為投資經(jīng)濟；

齊昌瑋，華南理工大學(xué)經(jīng)濟與貿(mào)易學(xué)院副研究員，研究方向為產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟；

鄺國良，華南理工大學(xué)經(jīng)濟與貿(mào)易學(xué)院副教授，研究方向為資本市場。(廣東 廣州 510006)

能否盡快建立健全的多渠道融資體系，獲得足夠的資金支持，已成為房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵。房地產(chǎn)企業(yè)開始積極尋求創(chuàng)新的融資方式。其中，房地產(chǎn)投資基金被業(yè)界普遍認(rèn)為是改善房地產(chǎn)融資環(huán)境、推動金融改革的有效途徑。

一、房地產(chǎn)投資信托

房地產(chǎn)投資基金(Real Estate Investment Fund)屬于投資基金的一種，是以房地產(chǎn)業(yè)為特定投資對象的產(chǎn)業(yè)投資基金。“房地產(chǎn)投資信托”從字面上來理解，應(yīng)該是投資于房地產(chǎn)的信托產(chǎn)品，可以看成是契約型的房地產(chǎn)投資基金。但是，1961年第一只房地產(chǎn)投資信托(Real Estate Investment Trust，簡稱REIT)是在美國國會對《國內(nèi)稅收法》(Internal Revenue Code)做了修正之后誕生的，所以REIT是一個具有專屬性的概念。

按照美國《國內(nèi)稅收法》中的規(guī)定，經(jīng)濟實體要取得 REIT 資格，必須符合這些條件：(1)是和法人一樣可征稅的實體；(2)由董事會或受托管理人管理；(3)擁有可完全轉(zhuǎn)讓的所有權(quán)憑證；(4)至少有 100名所有權(quán)憑證持有人；(5)在前一個稅收年度的下半年，由5人以下人數(shù)擁有的所有權(quán)不超過50%；(6)總資產(chǎn)中至少有75%投資于房地產(chǎn)資產(chǎn)；(7)總收入中至少有75%的收入衍生于房地產(chǎn)的租金或房地產(chǎn)貸款的利息；(8)由應(yīng)納稅的REIT子公司股票構(gòu)成的資產(chǎn)不超過20%；(9)每年至少有90%的應(yīng)納稅收入以股東股息的形式支付。

可見，REIT在所有權(quán)的分布、總資產(chǎn)的運用和利潤的分配等方面與一般的房地產(chǎn)投資基金是有區(qū)別的。因此，可以把REIT理解為一種特殊形式的房地產(chǎn)投資基金，它按照有關(guān)規(guī)定將其資產(chǎn)主要用于擁有或營運能帶來收益的房地產(chǎn)或房地產(chǎn)融資，并按照相關(guān)規(guī)定將絕大多數(shù)應(yīng)稅收入分配給受益憑證持有者。

作為房地產(chǎn)投資基金的一種特殊形式，REIT具有房地產(chǎn)投資基金的一般特點，如專家經(jīng)營、組合投資、分散風(fēng)險、高流動性。還由于其在資產(chǎn)運用和利潤分配等方面的特殊規(guī)定，而具有其他類型的投資品所不具備的獨特優(yōu)勢。

1.確定性的投資策略。REIT在物業(yè)投資活動方面為投資者提供確定性的投資策略。由于監(jiān)管方面的規(guī)定，REIT只能將投資主要用于房地產(chǎn)投資業(yè)務(wù)，而且收入主要來源于房地產(chǎn)市場的資產(chǎn)運營，而不是產(chǎn)品經(jīng)營(即直接進(jìn)入房地產(chǎn)開發(fā))，極大地回避了房地產(chǎn)一級市場的投資風(fēng)險。這個確定性的投資策略帶來了較肯定及可預(yù)見的管理及業(yè)務(wù)行為。

2.在多元化的投資組合內(nèi)做出規(guī)模和靈活多變的投資。透過房地產(chǎn)投資組合，實現(xiàn)更多元化投資，而不是僅投資于單一棟建筑。對中小投資者來說，REIT的吸引力在于：他們只需投入少量資金，便可投資于平衡、多元化及大規(guī)模的物業(yè)投資組合。因此，投資者可以在其足以負(fù)擔(dān)的財政范圍內(nèi)，參與物業(yè)投資。

3.交易的便利性。投資者通常只需支付少量傭金就能夠在主要的證券交易所買賣上市的REIT股份(或基金單位)。在一般情況下，投資者可以通過交易所的網(wǎng)站，方便地閱覽重要的企業(yè)信息。這使REIT變得更容易接觸，增加了REIT信息披露的透明度和信息流通的快速性，對長遠(yuǎn)建立和增強投資者的信心非常重要。

4.稅務(wù)方面的優(yōu)惠。多數(shù)國家(地區(qū))的房地產(chǎn)投資信托都設(shè)有優(yōu)惠的稅務(wù)安排，由于REIT絕大部分的稅前收入都直接分配給投資者(美國，新加坡以及中國香港都規(guī)定在90%或以上)，REIT所分派股息不會在基金層面被征稅。投資者所收到的股息只會在個人的層面被征稅，避免了雙重征稅的問題。投資者可以受惠于較高的稅后回報。

5.信息披露的透明度。投資基金如果沒有向投資者披露足夠的信息，便須承受投資者會對其運營的穩(wěn)健性失去信心的風(fēng)險。這主要是由于投資者缺乏相關(guān)信息所致。REIT會按照規(guī)定就其重要的運營事項披露適當(dāng)?shù)男畔ⅲ梢詭椭顿Y者了解該計劃的運作及可能涉及的投資風(fēng)險。

6.收益平穩(wěn)，波動性小，市場回報高。REIT所投資的房地產(chǎn)都由經(jīng)驗豐富的房地產(chǎn)專業(yè)人員管理，回避風(fēng)險的能力較強。REIT的高股息分派比率和富有吸引力的回報，使很多投資者都認(rèn)為該類基金是固定收入投資工具以外的另一可行的投資選擇。投資者可以依賴房地產(chǎn)投資信托基金提供穩(wěn)定的現(xiàn)金收入，將有關(guān)基金作為減低證券市場的投資波動的有效途徑。截至2002年底，美國REIT提供的平均股息收益率是7.3%；澳大利亞上市REIT的平均股息收益率約為7.6%；中國香港三只上市的REIT的收益率為5.3-7%，都比同期的國債利率高出不少。

從全球范圍看，全球REIT主要集中于美國、澳大利亞、日本、新加坡、中國香港等地。美國的REIT是國際上房地產(chǎn)基金中最典型、最主要、資金量也最大的形式，美國占據(jù)了其中60%以上的比例。根據(jù)最近的數(shù)據(jù)，美國目前大約有 180家公開上市交易的 REIT，行業(yè)的總市值已經(jīng)達(dá)到2390億美元。全美REIT擁有的商業(yè)類房地產(chǎn)超過4000億美元。新加坡市場目前共有7只REIT，市值超過50億美元。中國香港市場上目前有3只REIT。

二、當(dāng)前我國房地產(chǎn)投資基金的發(fā)展現(xiàn)狀

20世紀(jì)90年代初，中國曾掀起一陣房地產(chǎn)開發(fā)的熱潮。深圳股票交易所上市了藍(lán)天、富民、富島、天冀等近10家基金，從這些基金的投資主要以房地產(chǎn)投資為主上看，它們實際上是我國房地產(chǎn)投資基金最初的雛形。目前，這些基金或從我國股票市場中完全消失，或被兼并，或被重組。可見，我國早期對房地產(chǎn)投資基金的探索是不成功的。導(dǎo)致這一結(jié)果的主要原因是，這些基金都采取了產(chǎn)品經(jīng)營型的運作模式，陷入了當(dāng)時房地產(chǎn)市場的“炒作”。所以，隨著90年代初房地產(chǎn)“泡沫”的破滅，這些基金的運作也隨之陷入困境之中。這類房地產(chǎn)投資基金衰落的原因主要有：相關(guān)的法律法規(guī)不健全，基金組織結(jié)構(gòu)不合理，基金管理人員房地產(chǎn)專業(yè)能力欠缺，另外房地產(chǎn)投資基金的融資規(guī)模小，投資渠道過于單一也是主要原因之一。

2002年7月央行出臺的《信托投資公司資金信托管理辦法》允許信托投資公司開展資金信托業(yè)務(wù)。2003年央行出臺的《關(guān)于進(jìn)一步加強房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知》(121號文件)對房地產(chǎn)信貸采取了從嚴(yán)的態(tài)度。這使信托投資公司和房地產(chǎn)企業(yè)找到了結(jié)合點，導(dǎo)致了房地產(chǎn)投資信托計劃(Real Estate Investment Trust Scheme ，REITS)的大規(guī)模發(fā)展。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計資料：2003年9月，全國房地產(chǎn)投資信托計劃發(fā)行額30億元；2003年底為60億元；2004年底達(dá)111.74億元。據(jù)市場不完全統(tǒng)計，2005年公開披露的集合資金信托市場共發(fā)行房地產(chǎn)信托121只，募集資金規(guī)模157.27億元。2005年國內(nèi)房地產(chǎn)信托市場繼續(xù)呈現(xiàn)快速發(fā)展態(tài)勢，不僅信托品種及規(guī)模迅速擴大，而且信托產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也呈多元化態(tài)勢。

從2003 年底中國第一支商業(yè)房地產(chǎn)投資信托計劃“法國歐尚天津第一店資金信托計劃”在北京推出，到2005年3月，國內(nèi)首只“準(zhǔn)房地產(chǎn)投資信托”――“聯(lián)信?寶利”一期的公開發(fā)售(這只信托產(chǎn)品首次引進(jìn)受益大會制度、中介機構(gòu)參與管理、按照公募產(chǎn)品要求進(jìn)行充分的信息披露的信托計劃，增加了透明度)。這些其實都屬于房地產(chǎn)投資信托計劃的范疇，離真正意義上的房地產(chǎn)投資信托還有很大的差距。

1.產(chǎn)品性質(zhì)的區(qū)別。REIT屬于股權(quán)類的投資產(chǎn)品，購買REIT是信托投資行為，是信托基金持有人通過持有信托基金而間接擁有REIT所投資的不動產(chǎn)，是權(quán)益買賣行為；而目前國內(nèi)的房地產(chǎn)信托投資計劃本質(zhì)上是債券類產(chǎn)品，屬于信貸融資行為。信托持有人并不擁有信托計劃所投資的不動產(chǎn)。另有一些房地產(chǎn)租賃收益權(quán)信托計劃，雖然不是直接的債權(quán)融資，但是信托持有人獲得的通常是一個固定收益的優(yōu)先受益權(quán)，并且由于回購承諾的安排，實質(zhì)上仍是一種融資行為，不是真正意義上的投資。

2.產(chǎn)品流動性的區(qū)別。REIT具有基金性質(zhì)而且可以轉(zhuǎn)讓，可以在公開資本市場交易，而且沒有持有期限，不可以贖回；而信托計劃不具有基金性質(zhì)，不是一種標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品，缺乏流動性，有本金償還的安排，設(shè)定了償還期限。

3.組織結(jié)構(gòu)的區(qū)別。REIT發(fā)行后，將產(chǎn)權(quán)與資產(chǎn)管理權(quán)進(jìn)行徹底分開，真正實現(xiàn)了所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離，并且REIT設(shè)立后，將由專業(yè)的基金管理人管理。而信托計劃則是房地產(chǎn)開發(fā)商通過信托投資公司獲得信托貸款后，進(jìn)行項目投資與開發(fā)，并沒有專業(yè)的資產(chǎn)管理機構(gòu)。

4.收益途徑和收益方式的區(qū)別。REIT的收益途徑主要來源于REIT持有不動產(chǎn)的租金收益，收益與經(jīng)營管理水平直接聯(lián)系，而且至交易發(fā)生之日起，不動產(chǎn)的收益就已經(jīng)產(chǎn)生了；而信托計劃幾乎與開發(fā)商的經(jīng)營成果無關(guān)，只與風(fēng)險相關(guān)。盡管開發(fā)商用信托融資賺了再多的錢，信托持有人也只能獲得固定收益；而一旦開發(fā)商償還不了本息，信托持有人卻要承擔(dān)風(fēng)險，形成了風(fēng)險與收益不對稱的局面。

因此，目前我國的房地產(chǎn)信托計劃只是一個低層次的初級金融產(chǎn)品，與銀行貸款的差別不大。當(dāng)開發(fā)商滿足不了銀行貸款條件時轉(zhuǎn)而使用貸款信托，只是將銀行業(yè)的風(fēng)險轉(zhuǎn)移到信托持有人身上。鑒于房地產(chǎn)信托計劃的隱性風(fēng)險，2005年9月，中國銀監(jiān)會下發(fā)了《加強信托投資公司部分業(yè)務(wù)風(fēng)險提示的通知》(212號文件)。該文件大幅提高了房地產(chǎn)信托的門檻：自有資金超過35%、四證齊全、二級以上開發(fā)資質(zhì)，三個條件全部具備才能融資。這一規(guī)定的嚴(yán)格程度超過了銀行貸款的審核標(biāo)準(zhǔn)(自有資金比例比銀行貸款要求的還高5%，且增加了開發(fā)企業(yè)二級以上資質(zhì)的限制)。因此，使得房地產(chǎn)信托市場急劇萎縮。

內(nèi)地唯一真正意義上的REIT就是在香港上市的越秀房地產(chǎn)信托投資基金。越秀房地產(chǎn)信托是從在香港上市的越秀投資(HKSE：0123)在廣州擁有的房地產(chǎn)分拆出來的，進(jìn)入房地產(chǎn)信托投資基金的資產(chǎn)包括城建大廈、白馬大廈、財富廣場及維多利廣場的物業(yè)。越秀REIT招股章程宣布2006～2008年派息比率為每年100%，其后每年90%，每年派息兩次。預(yù)計2006年度純利不少于2.01億港元，投資者收益率達(dá)6.54-7.05%。作為內(nèi)地首只在港上市的房地產(chǎn)信托基金，越秀REIT受到了香港公眾的熱烈認(rèn)購，在香港和國際資本市場分別獲得496倍和74倍的超額認(rèn)購。通過越秀REIT募集的資金最終超過20億港元。

內(nèi)地房地產(chǎn)商將內(nèi)地所擁有的地產(chǎn)通過香港和新加坡上市，不僅可以大大緩解房地產(chǎn)公司的資金問題，而且可以將中國銀行業(yè)的風(fēng)險轉(zhuǎn)移到境外和海外。但是巨額的境外和海外資金通過REIT這一管道流入內(nèi)地，會加速房地產(chǎn)市場價格的攀升，而且物業(yè)升值和租金收益又會通過REIT流出。所以我國政府應(yīng)該盡快推出本土的REIT，滿足房地產(chǎn)商的合理資金需求，并為城鎮(zhèn)居民的巨額儲蓄提供一種收益更高的投資工具。房地產(chǎn)商通過REIT融資，就可減少銀行的房地產(chǎn)信貸，降低銀行的系統(tǒng)風(fēng)險。

三、我國發(fā)展房地產(chǎn)投資基金的路徑選擇

基于我國現(xiàn)行的相關(guān)法律法規(guī)和現(xiàn)有的房地產(chǎn)投資產(chǎn)品，發(fā)展內(nèi)地房地產(chǎn)信托的路徑有兩種：一是由現(xiàn)在的房地產(chǎn)投資信托計劃向REIT轉(zhuǎn)化；二是由房地產(chǎn)公司發(fā)起組建REIT。

1.由“信托計劃”向REIT轉(zhuǎn)化。由于REIT是一種集合資金投資產(chǎn)品，房地產(chǎn)投資信托計劃較為符合REIT產(chǎn)品要求的結(jié)構(gòu)。信托計劃模式發(fā)展REIT產(chǎn)品的優(yōu)勢在于從結(jié)構(gòu)上可以確立受托人(信托公司)和資產(chǎn)管理人(房地產(chǎn)投資管理公司)的職能，在保證REIT的投資和收入分配策略順利實施的同時，有效地保護(hù)信托憑證持有人的利益。可以先由信托公司面向投資者發(fā)行REIT，并承擔(dān)托管責(zé)任，按照REIT的要求，委托專業(yè)性的房地產(chǎn)投資管理公司進(jìn)行房地產(chǎn)市場的資本運營。

由于法律法規(guī)方面的限制因素，我國現(xiàn)在的信托計劃還不可能是真正意義上REIT。例如，《產(chǎn)業(yè)基金法》尚未設(shè)立；現(xiàn)有《信托法》中規(guī)定了“資金信托合同不得超過200份，每份合同金額不得低于人民幣5萬元”的限制確定了信托計劃的私募性質(zhì)。

為了早日推出我國內(nèi)地的REIT，可以通過先成立私募房地產(chǎn)投資信托計劃把商業(yè)模式建立起來。并逐漸將信托計劃產(chǎn)品規(guī)范化和標(biāo)準(zhǔn)化，等到私募信托發(fā)展到一定規(guī)模的時候通過推動相關(guān)立法尋求稅收上的優(yōu)惠，然后再把私募信托上市轉(zhuǎn)化為公募信托或者發(fā)起設(shè)立新的公募信托。

從2003年的“121號文件”以來，內(nèi)地房地產(chǎn)投資信托計劃的商業(yè)模式已初步建立起來了，甚至有幾只“信托計劃”也屬于權(quán)益類投資，并構(gòu)建了類似REIT的組織結(jié)構(gòu)。但2005年央行的“212號文件”的出臺使“信托計劃”急劇萎縮。信托業(yè)的發(fā)展與政策的導(dǎo)向是緊密相關(guān)的。所以，我國應(yīng)盡快制定《信托投資公司房地產(chǎn)投資信托計劃管理暫行辦法》，逐步將信托計劃產(chǎn)品規(guī)范化和標(biāo)準(zhǔn)化。在產(chǎn)品設(shè)計方面，特別是股權(quán)收益類信托產(chǎn)品設(shè)計方面進(jìn)行漸進(jìn)式創(chuàng)新和突破(對權(quán)益類信托產(chǎn)品可考慮放寬信托合同的數(shù)量限制，并給予稅收優(yōu)惠)，大力發(fā)展專業(yè)化的房地產(chǎn)投資管理公司，以便隨著我國房地產(chǎn)金融體系的逐步完善、房地產(chǎn)行業(yè)的不斷發(fā)展和房地產(chǎn)投資功能的日益顯現(xiàn)，順利轉(zhuǎn)型為REIT。

2.由房地產(chǎn)公司發(fā)起組建REIT。由房地產(chǎn)公司發(fā)起組建REIT，就是由房地產(chǎn)公司與信托公司(或投資銀行)、資產(chǎn)管理公司共同組建REIT，通過向其他投資者發(fā)行受益憑證(或股份)來募集資金，之后該REIT就可以利用所募集到的資金去購買房地產(chǎn)。

從房地產(chǎn)的行業(yè)發(fā)展角度看，房地產(chǎn)公司模式發(fā)展REIT策略是最具有法律操作性的。依據(jù)現(xiàn)有法律如《公司法》，由房地產(chǎn)公司發(fā)起設(shè)立房地產(chǎn)投資公司，明確投資目標(biāo)(持有、經(jīng)營房地產(chǎn)項目)和收入分配(凈收入的分紅比例)要求的公司章程，憑借其房地產(chǎn)開發(fā)管理的實力和經(jīng)驗以私募形式籌集房地產(chǎn)投資基金(或公司股份)并進(jìn)行房地產(chǎn)項目投資管理運作，待相關(guān)法律法規(guī)出臺后，迅速轉(zhuǎn)變?yōu)楣夹问交鸩幦∩鲜薪灰住?/p>

參考文獻(xiàn)：